国泰君安_XXXX年银行业投资策略_稳中求胜_邱冠华_XXXX1124

国泰君安证券2012年投资策略120112011年年1111月月稳中求胜！——银行业2012年度投资策略ProvidingDiamondQualityServiceAddingToOurClients’Value国泰君安银行研究团队：邱冠华、杨亦韦、黄春逢国泰君安证券2012年投资策略2团队简介：邱冠华，南京大学商学院会计学硕士；2011年金牛奖第一名；水晶球第二名；2010年新财富、水晶球第三名；杨亦韦，人民银行研究生部硕士，曾任职于农业银行金融市场部；黄春逢，上海交通大学金融学硕士。国泰君安证券2012年投资策略3银行股从2008年10月27日起出现为期10个月的绝对收益09年华丽春景050010001500200025003000350040004500500008-0908-1109-0109-0309-0509-0709-0909-11上轮银行指数本轮银行指数（2011.10.10-2011.11.15)国泰君安证券2012年投资策略40%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%08-0908-1109-0109-0309-0509-0709-0909-11上证指数涨幅银行指数涨幅银行股从2009年4月23日起出现为期3个月的相对收益09年华丽春景国泰君安证券2012年投资策略内容摘要行业定位1研究框架2研究结论3货币政策4国泰君安证券2012年投资策略6一、中国银行业定位1、中国与西方的银行最大的不同在于，中国的银行不仅是一家企业，更是国家宏观调控的重要载体和政策传导的关键要道。因此，对银行板块投资机会的判断必须放到宏观大背景下进行。因此，本文通过自上而下判断行业机会，自下而上优选行业标的。2、中国经济高速增长时代正在过去，银行板块同质化选股时代相应接近尾声；随着中国经济结构调整的开始，银行差异化选股时代正在拉开帷幕。银行业务转型势在必行，“转型”将成为2012年后银行最重要课题。国泰君安证券2012年投资策略7二、研究框架从宏观面、政策面、基本面和资金面四个维度，考察了本轮（11-12年）和上轮（08-09年）周期之间的异同。宏观面提供大背景，基本面好比干柴，资金面如同烈火，政策面类比晴天；“干柴+烈火”未必就能冉冉燃烧起来，还得天公作美晴天配合。国泰君安证券2012年投资策略干柴烈火晴天基本面（6’）资金面（7’）政策面（7’)国泰君安证券2012年投资策略9二、研究框架1、比较中发现，本轮与上轮相比，四维度“方向相同形态相似，节奏更稳幅度适中。”具体而言：宏观面，同样是经济下滑，但减速更温和；政策面，同样是由紧至松，但节奏更稳健；基本面，同样是盈利下降，但波动更缓和；资金面，同时是流动性改善，但幅度更适中。国泰君安证券2012年投资策略10温故知新：方向相同形态相似，节奏更稳幅度适中。因素2008-20092011-2012本轮周期与上轮周期比较宏观面通过膨胀08见顶回落，09触底回升11年见顶回落，12年触底回升相似：趋势形态；差异：变化幅度GDP增长经济减速，09年V型反转经济减速，U型缓慢回升相似：趋势形态；差异：变化幅度工业增加值08.11见底，随后震荡回升预计于12年3月触底，随后缓慢回升相似：趋势形态；差异：变化幅度政策面货币政策08.9起调准降息，信贷猛增11年10月开始预调微调相似：政策转向；差异：节奏稳健行业政策负面影响好于预期其中：利率市场化无可能以大额可转让定期存款为时点心理影响大于实质性影响资本管理办法修订无再融资压力有望好于预期再融资压力好于预期定向宽松支持小微无支持小微企业政策迈出实质性步伐缓解资金、贷存比压力跨区域开设分支行无限制跨区域经营继续放开，标准提高对三家上市城商行中性偏利好基本面净利润增速先降后升增速逐季回落相似：增速减缓；差异：形态生息资产增速逐季上升增速平稳回落差异：增速放缓净息差09年一季触底，随后回升12年一季度高低，随后逐季回落差异：见底回升VS高位回落非息收入增速高位回落增速高位回落相似：增速高位回落成本收入比大幅上升小幅上升差异：本轮仅小幅上升资产质量不良余额及比例双降预计不良余额及比例均温和上升差异：资产质量压力比上轮大一些其中：平台贷款爆发式投放集中到期差异：面临不良压力房地产贷款房地产企业负债水平较低房地产企业负债水平略高相似：房地产开发贷不良增加小企业贷款中小企业倒闭潮定向宽松支持对象相似：小企业贷款不良温和上升民间借贷小范围爆发资金断链，老板跑路差异：本轮民间借贷问题范围更广资金面流动性平衡指数大幅改善小幅改善，有负转正相似：逐步改善；相似：本轮适度改善信贷增量爆炸式增长小幅增长相似：由紧及松；差异：本轮适度宽松货币供应触底大幅反弹触底温和反弹相似：形态；差异：本轮仅温和反弹国泰君安证券2012年投资策略11三、研究结论2、基于此，我们建议2012年银行投资采用稳中求胜的思路——“先坐大卡车，再等小轿车，边乘边等。”大卡车指银行股，小轿车指中小票和成长股。如果能找到业绩有保障、增长确定的中小票和成长股，不要留恋银行股，可坚决去追逐前者；如果尚未找到，强烈建议配置部分银行股，直至找到再切换过去（银行股流动性好）；事实上，在经济减速背景下，符合上述标准的中小票和成长股不仅数量有限，而且挖掘难度较大。因此，应该先求稳定再图发展，建议配置部分银行股，亦即稳中求胜！国泰君安证券2012年投资策略12三、研究结论3、预计12年银行板块涨幅区间为18%-25%，其中盈利增长驱动18%，流动性改善驱动估值修复7%。预计明年3-5月份和四季度出现明显投资机会的概率最大。前者主要由政策面（政策放松明朗）和行业基本面（盈利增速高点）驱动，后者主要由宏观面（经济增速反弹、结构调整初见成效）和估值切换驱动。4、预计12年银行基本面将经历软着陆，净利润增长降至18%；规模增长放缓，生息资产增长17%；净息差比11年上升5-10bp，一季度后逐季回落；非息收入增速降至22%；成本收入比略升1pc至32%；不良温和爆发，不良余额增加1500亿，不良率上升11bp至1.01%。国泰君安证券2012年投资策略13三、研究结论5、在选股标准上，我们选取业务转型、息差水平、债市回暖和主题投资作为机会变量，资产质量、资本内生、吸存能力和估值水平作为防御变量。6、按照优中选优的原则，12年我们首推三个代表：招行、民生和南京；建议关注北京、兴业和深发展。招行是按揭贷款重定价的代表，民生是定向宽松支持小微企业的代表，南京银行是受益债市回暖的代表。国泰君安证券2012年投资策略14选股结果机会变量防御变量合计业务转型息差水平债市回暖主题投资资产质量吸存能力资本内生估值水平招商√√√√√√6民生√√√√√5南京√√√√4北京√√√3兴业√√√3深发√√√3国泰君安证券2012年投资策略15四、货币政策核心观点：这轮货币政策放松将是一种稳健性的有序放松！敬请留意《定向宽松跟踪一至十五》。【定向宽松跟踪七：信贷放松】近期信贷政策最新动态概括如下：目标，趋向于7.5万亿；性质，定向宽松（支持中小企业）；幅度，微调；诱因，通胀回落明确，热钱流入减速；路径，差异化放松，中小行用足额度，国有行增加额度（1400亿）；时间，10月20号以来央行陆续开始窗口指导；预计，10月新增信贷5800亿，11、12月每月新增信贷6000-6500亿。（2011年10月25日）【定向宽松跟踪十五：第二周信贷】据草根抽样合理估算，预计11月前两周（截至14日）五大国有行新增信贷800亿，其中第一周投放440亿，第二周投放360亿。五大行前两周信贷投放呈现三大特点：1.信贷投放未见明显加速，前两周投放量仅占10月份2600亿新增量的31%；2.行际间不平衡，新增量主要由工行所贡献；3.存款增长未见起色，前两周五大行存款减少2400亿。预计11月新增信贷6000-6500亿。（2011年11月15日）国泰君安证券2012年投资策略16五大行前两周新增信贷800亿仅占10月新增量的31%国泰君安证券2012年投资策略17前两周五大行新增信贷主要由工行所贡献国泰君安证券2012年投资策略A国有银行10月至今新增存贷款情况国泰君安证券2012年投资策略B国有行10月至今新增存贷款情况国泰君安证券2012年投资策略C股份制银行10月至今新增存贷款情况注：招行累计数据缺5、6、7、9、12、13每日数据缺5-10、12-14上海地址：上海市浦东新区银城中路168号上海银行大厦29层电话：[phone]传真：[phone]深圳地址：深圳市福田区益田路6009号新世界中心34楼电话：[phone]传真：[phone]北京地址：北京市西城区金融大街28号盈泰中心2号楼10层电话：[phone]传真：[phone]网址：诚信亲和专业创新