休闲服务行业年度策略：捕捉痛点找寻行业投资逻辑——基于旅游产业链视角

东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分休闲服务行业年度策略证券研究报告·行业研究·休闲服务行业捕捉痛点找寻行业投资逻辑——基于旅游产业链视角增持（维持）投资要点什么是旅游产业链？产业链代表一种供求关系，一家公司与他的上游供应商和下游客户构成产业链。我们常听到“‘吃住行游购娱’产业链全拓展”这种说法，但其实这六要素之间并非上下游关系，除了“购”之外，其他要素都是旅行社的上游，处在旅游产业链的同一个层级。严格来说，“吃住行游购娱”全面布局是一种相关多元化或者全产品线，从中获得范围经济，即围绕相同的游客提供多种服务以提升消费频次和消费金额，当然也因为客户在各业务间转换率的提升而降低了成本。为什么要强调产业链概念？因为一家公司在纵向市场中是否强势直接决定了它在整个产业链价值中分到多或者少。比如酒店的盈利水平受上游资源（人工、租金、能源等）和下游道OTA的影响，而酒店周边的交通、餐饮、娱乐等会对酒店价格产生一种或正或负的外部性，但不是决定酒店毛利高低的因素。很多伟大的创新都始于对痛点的思考，而成功的痛点挖掘来自对客户需求的深入洞察。人们通常会把钱花在两件事上：对抗痛苦和享受快乐。本文从旅游产业链的B端和C端两个维度梳理各环节的痛点，从中寻找未来旅游行业的投资逻辑。从宏观层面来说，旅游业能够帮助政府解决多个痛点，如促经济增长、扶贫、就业、实现国人境外消费回流、加快“一带一路”落地等，并且是一招“快手棋”。近日，国务院办公厅印发《关于进一步扩大旅游文化体育健康养老教育培训等领域消费的意见》，明确提出要着力推进幸福产业服务消费提质扩容，加速升级旅游消费。《意见》中再次明确了旅游业作为幸福产业的定位，并将其列为“五大幸福产业”之首。从产业层面来说，“存量过剩”和“消费低频”是供给端较为共性的痛点。行业“存量过剩”给轻资产输出、行业龙头的存量整合和旅游B2B平台带来更多的发展机会；“消费低频”则可以通过打造综合服务平台和全域旅游来解决。从需求层面来看，有关游客行前预订的体验已经被几家OTA巨头梳理的比较顺畅，而“人在囧途”仍是痛点，因此B2C在提升游客行中和行后体验上有更多的机会。解决“人在囧途”需要供给者对于目的地资源有非常强的控制能力，未来旅游业的竞争焦点将从“获客”转变为“资源争夺”。布局海外目的地和对国内景区的外延并购都可以加强资源的控制。另外，未来的游客将会出现明显的分化：一类寻求低价格；另一类注重深度体验，因此有显著成本优势和满足游客深度体验需求的深度垂直B2C都是好的发展模式。重点推荐：我们维持行业“增持”的评级，基于旅游产业链各环节痛点的梳理，我们重点推荐黄山旅游、众信旅游、宋城演艺、中青旅、腾邦国际、三特索道和丽江旅游。风险提示：市场竞争风险；运营成本上升风险；不可抗力风险2016年12月23日证券分析师张艺执业资格证书号码：[e-mail]010-66211134行业走势-30%-20%-10%0%10%20%30%Dec-15Jan-16Feb-16Mar-16Apr-16May-16Jun-16Jul-16Aug-16Sep-16Oct-16Nov-16休闲服务(申万)沪深300相关研究1．行业深度报告：《中报业绩、机构持仓与重点推荐》2．行业点评：《促进消费带动转型升级的行动方案出台，有哪些投资机会？》3．行业深度报告：《信用住哪家强？阿里还是携程？》4．行业深度报告：《国办出台26条旅游业投资和消费意见，以改革创新促行业发展》2休闲服务行业2016年12月23日目录1.旅游产业链的正确打开方式....................................42.行业痛点和投资机会...............................................62.1.B端的痛点和B2B的机会......................................................7痛点1：存量过剩............................................................................................7痛点2：消费低频..........................................................................................202.2.C端的痛点和B2C的机会.....................................................27痛点：人在囧途.............................................................................................283.重点推荐................................................................343休闲服务行业2016年12月23日图表目录图表1旅游产业链及各环节毛利率...................................................................................4图表2景区类上市公司业务构成.......................................................................................5图表32011-2016年Airbnb全球房源量及其同比增速...................................................6图表4Airbnb与传统酒店集团估值对比（单位：亿美元）...........................................6图表5全国旅游投资规模及其同比增速...........................................................................7图表62016Q3景点行业公司营收同比增速.....................................................................9图表7全国旅游景区项目完成投资额及其增速...............................................................9图表82011-2015年全国星级饭店利润总额情况...........................................................11图表92013-2018年B2B市场交易规模........................................................................13图表102013-2018年B2B与B2C市场交易额对比......................................................14图表112015年在线旅游市场厂商份额（平台维度）..................................................14图表122015年在线旅游市场厂商份额（OTA维度）.................................................14图表132015年中国机票在线预订市场携去艺占比67.4%...........................................15图表142015年中国住宿在线预订市场携去艺占比56.3%...........................................15图表152016Q1中国在线度假旅游市场携程占比22.4%..............................................15图表162011-2015年中国旅游市场交易结构（按交易规模计算）.............................16图表172015年上市公司旗下旅行社市场份额..............................................................16图表18全国旅行社营业收入及其增速...........................................................................17图表19全国旅行社营业利润及其增速...........................................................................17图表202011-2015年旅行社行业利润率.........................................................................17图表212012-2015年平均每间旅行社利润及其同比增速.............................................17图表22旅游B2B平台运营模式的比较..........................................................................18图表232015-2016年旅游B2B公司融资情况...............................................................18图表242015年中国居民出游2.91次.............................................................................20图表25中国民航旅客结构分析—按频次.......................................................................21图表262016年8月旅游类APP活跃用户规模及客户粘性指标.................................21图表2771%的自由行用户希望获得一站式服务............................................................22图表28生活服务行业消费金额及消费频次对比...........................................................23图表292016年以来途牛股价下跌46%..........................................................................23图表31旅游B端的痛点及投资逻辑..............................................................................26图表312015年中国旅游产品进入3.0阶段...................................................................27图表322016年出境游自由行低成本航空成为主力......................................................30图表332015年在线出境游用户累计出行次数..............................................................32图表34旅游C端的痛点