董藩—房价运行规律、中国特色的供求_背景与房地产投资问题

演讲大纲董藩教授北京师范大学房地产研究中心2010.北京房价运行规律、中国特色的供求背景与房地产投资问题0两首歌与两个小故事：一颗红心，两种命运0.1祥林嫂为什么哭了答案：因为买了股票而没有买房子。0.2同一首歌（股民版）启示：中国的股市与外国的不同，在股市里有三个赢家（上市公司、政府、证券公司）和一个大输家（上亿股民）。几乎所有股民都抱着赌运气和赚差价的心态，按王朔的说法是“处心积虑地想不劳而获，想从别人那轻易弄点什么”，你不知道你的对手是谁、智力如何、运气如何，是不会赢的（推荐大家看王朔的文章《股民都是活王八，赔了活该》）0.3卖草莓者如是说0.4深圳投资者的感激电话1房价运行规律：常态就是上涨的1.1理论模型●供求模型▲图1为一般普通商品供求关系图，供给与需求曲线都是较有弹性的。所以一般普通商品的价格变化规律往往是有涨有跌。▲随着经济的发展，对土地的需求不断增加，而土地的供给不能增加，这样，地租就有不断上升的趋势。在右图中，土地的需求曲线由D0移动致D1就表明土地的需求增加了，但土地的供给仍为S，S与D1相交于E1，决定了地租为R1，R1高于原来的地租R0，说明由于土地的需求增加，地租上升了。短期房地产的供求曲线与土地的供求曲线基本相同。▲从右图可以看出，从中长期来看，房地产的供给弹性仍然小于需求弹性。当供给弹性小于需求弹性（ESED）时，价格波动与产量波动越来越小，最终趋向均衡。因此，供给弹性小于需求弹性也被称为“蛛网稳定条件”。▲对上图的解释及其启示：从上图可以看出，从中长期来看，房地产的供给弹性仍然小于需求弹性。当供给弹性小于需求弹性（ESED）时，价格波动与产量波动越来越小，最终趋向均衡。因此，供给弹性小于需求弹性也被称为“蛛网稳定条件”。蛛网理论是研究本期价格波动对下期产量影响以及趋向均衡过程的理论。当价格变动时，一般情况下，供给弹性与需求价格弹性是不同的。蛛网理论假定需求弹性不变，这时本期价格波动对下期供给量的影响将是不同的。根据供给弹性与需求弹性的关系，分别有三种均衡结果：一是趋向均衡；二是趋向不均衡（发散）；三是重复循环。图3是趋向均衡的——先来看上图，在图中横轴OQ代表产量，纵轴OP代表价格，S为供给曲线，D为需求曲线，供给曲线比需求曲线陡峭，表明供给弹性小于需求弹性。供给曲线与需求曲线相交于E，E为均衡点，其均衡价格为P0，均衡数量为Q0，如果市场价格高于或低于均衡价格，就会引起产量波动，产量又引起下一期价格波动，如此下去就是价格与产量的波动。在图中，第一期开始时产量为OQ1，OQ1＞OQ0，决定了价格为OP1，OP1OP0。第一期的价格OP1决定了第二期的产量为OQ2，OQ2OQ0，决定了价格为OP2，OP2OP0。第二期的价格OP2决定了第三期的产量为OQ3，OQ3＞OQ0。决定了价格为OP3，OP3OP0。产量仍然要低于均衡数量……如此循环下去.在这一循环中每一次波动价格和产量更加接近均衡点，这样波动越来越小，最后趋于均衡点。右图横轴Ot代表时期，纵轴OP表价格，该图表明了价格的波动趋向于均衡价格P0。随着价格波动的趋势减少，产量的波动也随之在减弱。这说明在一般情况下，无需对房地产进行价格调控。●无替代品对房地产价格变化与总收益的影响房地产迄今为止基本上可以看作是没有替代品的商品。这又对总需求产生影响。首先明确两个概念：替代品与互补品。如果两种商品之间能够相互替代以满足消费者的某一种欲望，则称这两种商品之间存在着替代关系，这两种商品互为替代品。苹果与梨是替代品,咖啡与茶是替代品;若两种商品必须同时使用才能满足消费者的某一种欲望，则称这两种商品之间存在着互补关系，这两种商品互为互补品。汽油是汽车的补充品,糖是咖啡的补充品。一般说来，一种商品的替代品越多其需求的价格弹性越大。电影的替代品日益增多。电视、录像、VCD、DVD等替代品层出不穷。由于电影的需求弹性大，因而从理论上分析，降价有利于增加营业收入，提高企业的利润水平。因而对经营者来说也是一件好事。这是需求的价格弹性问题。如果替代品价格发生变化，还会产生交叉弹性的影响。一种商品替代品越少，需求的价格弹性越小。从需求的价格弹性角度考虑，降价会减少总收益，提价会增加总收益。房屋作为一类商品，类似于整体粮食产品，基本上可以看作是没有替代品的商品（帐篷、房车这些临时性使用的商品除外），因此开发商总是倾向于不断提升价格水平而不是降价。这是对市场总体而言，对某个开发商而言，可能存在为快速回笼资金而降价的问题。●房地产总需求的变化趋势房地产总需求是不断扩大的，除了人口总量不断增加外，人均房地产需求量也在不断提升。房地产需求量不断上升的基本表现——▲总人口增加，人均住宅面积不断扩大，具有不可逆性；▲总人口增加，人均商业设施面积不断扩大，具有不可逆性；▲就业人口和人均办公面积不断扩大，具有不可逆性；▲工业地产通过市场化方式提供的比例越来越多；▲可以满足人们需要的新的房地产形式不断涌现，例如旅游地产，休闲地产（高尔夫球场）等。这样，总需求与受到供应约束甚至严格管制的总供给相比，就显得更加主动、对价格的决定更具引领性。在总需求和总供给共同决定价格水平的过程中，需求是主动、强势、变化快的，供应是被动、弱势、变化慢的。总需求更像一个大大人，而总供给则像一个被大人引领的孩子，不能决定价格变化的方向，只有跟着总需求变化的趋势变动，即不断上升。●Carey房地产模型检验Carey房地产模型指出，房地产价格取决于投资者数量，收入水平，供给数量，金融政策等因素。李宏谨对中国房地产进行了检验，结论是：▲房地产价格与投资者数量成正向变动，与投资者可以获得的金融资源成正向变动，而与房地产市场的供给数量成反向变动。中国市场上增加一个投资者，房地产价格上升0.15元；增加1亿元贷款，上升0.685元；增加1万平米竣工面积，下降0.32元。贷款对价格的边际影响最大。▲房地产市场的供给收入弹性小于需求收入弹性，供给约束大于需求约束。收入弹性是1.55，供给弹性是0.75。供给约束大于需求约束，城镇居民人均可支配收入增加1个百分点，实际供给仅增加0.75个百分点。▲开发贷款与房地产供给同方向变化，个人住房贷款与房地产市场需求同方向变化。房地产供给贷款弹性系数为0.95，需求贷款弹性系数为0.68，说明银行信贷直接决定供需。▲低利率政策极大刺激供给和需求。房地产需求对名义利率敏感程度大于对供给敏感程度，名义利率上升1个百分点，房地产需求增长率下降0.97个百分点，供给增长率下降0.64个百分点。这只是以1998—2003年31个省、市、自治区共6年186个样本观测值的面板(panel)数据,作为研究样本的结果。随着房地产理财收益的下降，数据会发生变化。这也说明，特殊时期调控一下需求，进而影响价格也是必要的。但这不等于赞同采用不当的行政措施。●价格粘性价格粘性(PriceStickiness)指价格不能随着总需求的变动而迅速变化。名义价格粘性指名义价格不能按照名义需求的变动而相应地变化。实际价格粘性是指各类产品之间的相对价格比有粘性。价格粘性最初主要是用于解释工资的变化。工资粘性指工资不能迅速调整。名义工资粘性指名义工资不随名义总需求的变动而变动。实际工资粘性指各种工资之间的相对工资比有粘性。房地产价格变化表现出明显的粘性，当需求明显变化时，房地产价格并不表现为同等程度的下降，往往下降趋势并不明显，象一滴蜂蜜挂在那里，而不象一滴水可以轻松落地（股票市场价格下跌具有这样的特点），又象有个蜘蛛网托着。这是因为，即使出现价格下跌趋向，供应并不能增加多少，需求下降的幅度往往一般也不大——从供应方面看，大部分房子仍然被住着、出租着、办公或者经营用着，并不会大量涌向市场“抛售”；从需求方面看，住房虽在国民经济核算时列入私人国内总投资，但同时表现为生活必需品，需求具有刚性，一般结婚需要房子，家庭裂变也需要房子。经营、办公用房产在经济萧条时也仍要使用。●总体结论▲从理论上来说,作为消费品,消费者对房地产的需求取决于其效用及预算约束。在完全竞争的市场结构下,房地产的基准价格等于其生产的边际成本；作为投资品,根据资产定价的基本原理,基准价格等于预期的未来现金流的贴现之和。房地产商品同时具有这两种属性,在无套利条件的市场有效假设下，这相当于一个跨时消费(投资)问题,当然,这种分析只是理论上的，同时出于讨论方便的考虑，我们有理由认为作为两种属性商品的基准价格决定是一致的。▲但是,从消费品角度来看,由于房地产市场结构并非完全竞争,作为买方的消费者只能成为价格的接受者,这样消费者的保留价格必然高于由边际成本决定的基准价格;▲从资本品角度来看，房地产与股票、古董、字画等投资产品相比较，市场的信息相对充分，其未来收益的更确定、更把握，投资者的保留价格也更容易偏离基准价格.▲综上所述，从理论上说，在正常状态下，房地产价格运行的基本规律是呈平缓上行趋势。房地产价格下跌只发生在战争、瘟疫、连续的地震、特殊的政治事件、经济危机、严厉而错误的调控、税制调整等特殊情况下。1.2实践证明▲澳大利亚（1959-2003）▲英国（1979-2005）●中国大陆（1987-2009）573703802105012801408176633834695388541403242273123872291408171022262103203250320021977050010001500200025003000350040004500500019871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009商品房价（元/平方米）●各国房地产业黄金发展期GDP与房价变化国家人均GDP1000-8000美元经历的年数及起止年份期间GDP的平均增长率期间房价的平均增长率美国34年（1942-1976年）3.5%4.6%日本13年（1965-1978年）8.1%10.1%新加坡16年（1971-1987年）7.6%11.2%法国15年（1962-1977年）5.9%11.3%韩国17年（1977-1994年）9.1%12.3%●中国大陆（2007.07-2010.01）2007.072007.082007.092007.102007.112007.122008.012008.022008.032008.042008.052008.062008.072008.082008.092008.102008.112008.122009.012009.022009.032009.042009.052009.062009.072009.082009.092009.102009.112009.122010.01同比7.58.28.99.51111111111109.28.275.33.51.60.2-00.2-1-1-1-10.2122.83.95.77.89.5环比1.21.41.71.60.80.20.30.30.30.20.10.00.1-0.-0.-0.-0.-0.-0.0.40.20.40.60.80.90.90.70.71.21.51.3-2.00.02.04.06.08.010.012.014.02007.07—2010.01全国城市房屋销售价格涨幅变化●广州（2007.08-2010.01）2007.082007.092007.102007.112007.122008.012008.022008.032008.042008.052008.062008.072008.082008.092008.102008.112008.122009.012009.022009.032009.042009.052009.062009.072009.082009.092009.12009.112009.122010.01全部住房10.60.40.5-1.4-0.9-0.10.30.10.1-0.2-0.3-0.9-0.1-0.8-0.9-1.1