公司理财-2

第三章资本市场、消费与投资第一节无资本市场下的消费和投资一、单期间模型的基本假设及设定假设：1、决策是在一个期间内作出2、消费的边际效用为正，但递减3、不存在交易成本和税金4、投资收益是确定的设定：1、记期初收入为Y0,期末收入为Y1；2、记期初消费为C0，期末消费为C1。二、消费时间偏好的无差异曲线C1C1C0V1V2B1、无差异曲线的基本性质1）一阶导数为负2）二阶导数为正3）任何两条曲线不相交4）右上方曲线代表的效用较大2、无差异曲线的斜率斜率（以点B处的斜率为例）的含义：在B点的C0与C1的交换率，即当前消费与未来消费的边际替代率(MRS)记为：0110CCCMRSC它揭示了为保持相同的效用，放弃当前一个单位消费而必须获得多少单位的未来消费作为补偿。曲线越陡，表示消费者越偏好目前消费。引入新概念：目标时间偏好率ri令01101CCiCMRSrC可以将ri理解为一种“利率”，即，如果将消费者对当前消费的放弃看着一种投资的话，消费者要求达到的一个“目标利率”。显然，在一条无差异曲线的不同点上，ri是不同的，即消费者的目标是不同的。三、生产机会集1、投资的边际报酬递减规律在一定条件下（例如技术，制度），投资的边际报酬率随投资数量的增加而递减边际报酬率总投资2、投资的边界边际报酬率总投资Bri3、生产机会集产出IB初始收益点y0c0c1y1x生产机会集的斜率：边际转换率MRT，表示暂缓目前一单位的消费（意味着投资）而在未来可以获得的报酬总量。rj—投资获利率101jCMRTrC4、消费效用最大点及其性质C0C1y0y1BV1V2CDC点效用最大。在C点有:MRS=MRT比较B与D点：B点：MRTMRT1+rj1+rirjri因此，消费者会继续扩大投资5、个人偏好与投资选择个人2个人1AB结论：投资决策与个人消费偏好有关第二节资本市场下的消费与投资一、资本市场的作用1、提供相互借贷的机会2、提供一个统一的利率水平二、资本市场线与个人的财富分布假设最初的财富分布为（y0,y1）,市场利率为r.假设今年的实际消费为C0,明年的消费为C110011001111cycrycrcyry101yyr1y0y101yyr01,AyyB101yyr截距1r斜率B点：今年的最大可能消费C点：明年的最大可能消费通过借入或贷出，消费者可以实现资本市场线上的任意一点。或者说，沿着资本市场线移动只改变财富分布，但不改变财富“总量”。三、资本市场线与消费者效用最大化y1y0v2v1CBA点：MRS1+r1+ri1+rrir因此，会继续扩大投资B点：MRS=1+rri=r四、资本市场下的消费和投资y1y0CDBAA点：财富初始分布点B点：无资本市场时的效用最大点在资本市场下：消费者达到C点后，通过借贷再达到D点在C点：MRT=1+r故1+rj=1+r此时，投资决策与消费决策分离1）选择选优的投资决策直至实现投资的边际报酬等于市场利率2）通过借贷选择最优的消费模式换言之，投资决策与个人消费偏好无关C1C0CBDA由前图可知，凡rjr的项目(事实上rjr与NPV0等价），都值得投资。这就是NPV法则的依据。五、公司的投资决策问题：公司的投资决策与投资者的偏好有关吗？公司的决策是否也遵从NPV法则？例：公司从事一项投资，NPV=100万。如果A拥有1%的股份，那么它的股份价值也会增加1万（现值），他可以以此为基础依靠借入来消费，也可以选择出售部份股份。第四章资本预算第一节资本预算的主要方法一、净现值法（NPV)（一）基本法则：接受净现值为正的投资项目（二）特点1、使用现金流量2、包含项目的全部现金流量3、净现金流量进行了合理的折现二、内部收益率法（IRR）（一）含义：使净现值为零的贴现率。它不受资本市场利率的影响，完全取决于项目的现金流量，反映了项目的内在特性。（二）基本法则：若内部收益率大于贴现率，项目可以接受；反之，则拒绝。（三）计算方法举例（试错法）－200100100100231001001000200111IRRIRRIRR当i=20%时，NPV=10.65i=30%时，NPV=-18.39-18.393020x10.65106518.3910xx由得x=3.7IRR=20+3.7=23.7%（四）内部收益率法存在的问题分析1、独立项目与互斥项目1）独立项目，对该项目的投资决策不会受其他项目投资决策的影响2）互斥项目A与B最多只能选一项，A与B即为互斥项目2、一般问题（在分析独立与互斥项目时都会遇到）1）融资项目的问题10001-13013041001.2513001001.301303.71001.35(IRR=30%)法则：内部受益率小于贴现率，项目接受；反之，拒绝。2）多重收益率问题-100-13223021223013201001110%,20%IRRIRRIRRIRRNPV-21020贴现率这时IRR就不适用了，没有理由说其中一个优于另一个。原因：多重内部收益率的产生源于现金流的多次变号。根据代数理论，若现金流改号M次，则最多可能有M个正的IRR3、互斥项目特有问题1）规模问题（小规模项目的IRR可能高，但未必是好项目）例：项目01NPV(i=25%)IRR(%)A-104022300B-256527160从IRR看，A更值得选择。但这是错误的。理由：“增量”即现金流量的净现值为正。“增量”项目的现金流如下：01-1525小结（互斥项目的比较方法）：1）比较净现值2）计算增量净现值3）计算增量内部收益率并与贴现率进行比较2515501.25NPV2）时间序列问题i）IRR法的隐含假设：未来的现金流总能以IRR进行再投资（本身就存在不合理）ii）案例分析年份0123NPVIRR(%)i=0i=10%i=15%项目A-100001000010001000200066910916.04项目B-1000010001000120004000751-48412.94初步结论：当贴现率较低时，选择项目B；当贴现率较高时，选择项目A。也就是说，只有在贴现率较高时，其结果才与IRR法得到的结论一致。原因分析：（A的大额现金流入发生在项目周期的早期）只有在实际贴现率较高的条件下，才可能实现以较高的利率进行再投资，这样才能接近IRR法所假设的以IRR进行再投资的情况。当贴现率较低时，如果得到的IRR较高，说明这个较高的IRR是个虚假值，因为在实际中根本无法以这个利率水平进行再投资。因此IRR法失效。NPVBNPVANPVANPVBBBAA10.5512.9416.04NPV40002000贴现率（%）方法小结：1）比较净现值2)计算增量净现值3）计算增量IRR并与贴现率进行比较增量的确定技巧：使增量项目以“投资”项目的形式出现，即确使第一个非零现金流量为负值。三、回收期法(一)一般回收期法1、方法例：0123-50000150001000030000回收期=2＋5000/10000=2.5年当回收期≤目标回收期时，项目可行。2、回收期法的问题1）回收期内现金流量的时间序列（AvsB）2)忽略了回收期以后的现金流量（BvsC）3)回收期决策依据的主观随意性年份ABC0-100-100-10013070702703020350501045050500回收期（年）223例：3、优点1）简便易行2）便于对管理人员进行评估（因为涉及的周期较短）（二）折现回收期法（略）四、会计收益率法（ARR）年均净收益会计收益率原始投资额例：公司准备购买一商店，购价是500000,经营期限是5年。12345收入433333450000266667200000133333费用200000150000100000100000100000税前现金流量23333330000016666710000033333折旧100000100000100000100000100000税前利润133333200000666670-66667所得税（25％）3333350000166670-166667净收益1000001500000500000-50000平均净收益=500005000010%500000ARR第二节资本预算实务一、资本预算中应注意的几个问题（一）现金流量1、资本预算的基础是现金流量，而非会计收入现金的范畴：不仅包括各种货币资金，还包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值。2、“增量”现金流量：公司如果实施某投资项目所引发的现金流的变化，即，它是公司采用项目与不采用项目的现金流量时的区别3、现金流的具体项目1）现金流入销售收入固定资产残值收入回收流动资金2）现金流出购置固定资产支出项目的维护、修理等费用垫支流动资金付现成本3）现金净流量（二）沉没成本沉没成本不计入资本预算范畴例：某投资项目在完成咨询后，继续面临决策时，咨询费不应记入资本预算。（三）机会成本机会成本：因为投资某一项目而放弃的其他投资机会的可能收益。它不是一项支出或费用，而是失去的收益。例：公司用自有房产开设一家商场。（四）关联效应（五）净营运资本的投资和回收经营运资本=流动资产-流动负债假定在生产开始时投入，并在项目结束时收回（六）折旧和税收对资本预算的影响1、税后收入和税后成本净利润=（收入-成本）*（1-税率）=收入*（1-税率）-成本*（1-税率）=税后收入-税后成本2、折旧的抵税作用折旧可以作为成本列支，从而减少税收支出。税后折旧成本=折旧*（1-税率）折旧抵税=折旧*税率从现金角度看，折旧将使现金流增加“折旧*税率”3、税后现金流量的计算方法1）定义式营业现金流量=营业收入-付现成本-所得税2）根据期末营业结果倒推营业现金流量=税后净利+折旧这两个式子是一致的营业现金流量=营业收入-付现成本-所得税=营业收入-（营业成本-折旧）-所得税=营业收入-营业成本-所得税+折旧=净利润+折旧3）根据所得税对收入、成本的影响计算营业现金流量=税后收入-付现税后成本+折旧抵税=收入*（1-税率）-付现成本*（1-税率）+折旧*税率例：