保德信证券投资信托系基

保德信證券投資信託系列基金經理公司報告民國九十八年九月三十日壹、綜合概述一、總體經濟報導(一)經濟金融情勢國際經濟：美國美國8月份ISM製造業指數連續第八個月的上升，指數由7月份的48.9上揚至52.9，首次站上50的臨界點，也反映著美國經濟景氣已經邁入擴張，細項中的新接訂單連續第二個月高於50來到64.9，美國經濟已經確立走出衰退慢慢邁入復甦之路。美國8月份工業生產較上月上升0.8%，連續第二個月的上升，年增率的跌幅也由-12.4%上揚至8月的-10.7%，伴隨著產出的增加，美國產能利用率也出現連續第二個月的上升，8月份產能使用率由69%上揚至69.6%，但產能過剩的問題將影響未來企業的制價能力以及企業的資本投資。美國8月份非農就業人數減少人數大幅縮減，由上月的-27.6萬人減緩至-21.6萬人，反映出企業裁員高峰已過，然而產能過剩的問題將導致企業持續裁員，但裁員速度趨緩，這將會持續推升未來美國的失業率，8月份美國失業率由9.4%上揚至至9.7%，預估就業人數未出現增長之前，美國的失業率將持續的攀升。9月份美國密西根大學消費者信心指數出現上揚，由8月的65.7上揚至73.5，但就目前的信心依然處於歷史偏低的水位。8月份受到汽車補助的推升下，零售銷售較上月增加2.7%。扣除汽車後依然有1.1%的增加，也反映出美國境內的消費已經明顯止穩下來。美國8月份成屋以及新屋的中間價都出現意外的下跌，分別下跌了2.1%以及9.5%來到17萬7千美元以及19萬5千美元的價位，新屋的價格下跌反映出建商庫存壓力依然偏重，而進行減價促銷的活動，但8月份銷售狀況僅出現持平，代表著房市雖然止穩，但立即復甦的動能依然偏弱，預期房屋市場將呈現L型復甦。美國8月份資本財訂單年增率出現連續第四個月的跌幅縮減，由上月的-20.35%上揚至-20.19%，儘管跌幅縮緊，但企業的投資意願依然相對薄弱，預期在美國產能依然嚴重過剩的情形下(8月份產能利用率69.6%，遠低於過去平均的81.1%)，企業不易大幅擴大投資。受到美國本身國內消費需求的下滑以及原物料價格較去年下滑幅度過大的影響下，美國進口負年增率維持在相對偏弱的狀況，年增率高達-30.42%，而出口跌幅僅有-22.4%，因此美國貿易赤字較一年前大幅縮減，7月份的貿易赤字僅剩319億美元。美國8月份消費者物價年增率出現止跌回升的跡象，由-2.1%上揚至-1.5%，通縮的壓力不低，而核心消費者物價年增率也緩慢的走低，由7月份的-1.5%下滑至8月份的-1.4%，物價年增率的下滑主要來自於去年基期的過高以及美國產能過剩企業不易轉嫁，預期年底前美國經濟體通縮的壓力將持續存在。中國中國8月CPI年增率從-1.8%回升至-1.2%從過去來看M1的上揚通常會帶動CPI走升，惟全球需求疲弱，廠商轉嫁不易下，會抵消部分寬鬆政策所帶來的物價上漲。中國8月出口年增率從-23%下滑至-23.4%，遠低於市場預期，歐美國家近期頻頻對中國施加貿易報復措施，進口則在基期偏高下由-14.9%小幅下滑至-17%，預期在出口動能疲弱及進口受惠內需下，貿易順差將縮小。中國8月工業產出年增率持續緩升至12.3%，除受惠公共工程外，近期汽車生產的大幅增加也是原因之ㄧ(51.6%至90%)，惟出口產出年增率仍是續滑。歐元區工業新訂單7月份持續較上月上升，其中資本財及中間財訂單月增分別為2.9%、2.8%貢獻最大，而製造業PMI新訂單連續二個月高於50，預示產出將持續增長。7月份零售銷售持續下滑，彭博歐元區零售銷售PMI顯示9月份零售銷售較7、8月跌幅可能縮小，另一方面，失業率攀升幅度放緩，消費者信心已連續六個月上升（但仍低於長期平均值-12），預期消費應能逐步回穩。歐元區新車銷售8月份因季節性因素下降。而德國新車補貼額度已於9月份用盡，預期歐元區汽車銷售將下滑。歐元區經濟信心指數由低點持續回升，惟增加幅度為4月份向上轉折以來最小幅度。預示經濟改善的動能減緩。而產能利率僅有69.5%，遠低於10年平均值的81.5%，預示企業的投資需求仍舊疲弱。歐元區失業率持續上升，但變動幅度已放緩，特別是德國失業人數由7~9月已連續3個月減少。因為縮短工時及短期僱用使失業率維持增幅放緩，惟設備利用率偏低，失業率仍將持續攀升。出口增幅遠高於進口使7月份貿易收支衝高，雖然出口訂單指數連續3個月上升，惟增幅已減緩，預示出口成長動能將減緩。政府放款持續上升但對私部門放款下滑，信貸巿場活力不足，影響貨幣供給乘數效果，貨幣供給的增長仍來自央行的寬鬆行動。近期原油、大宗商品價格6~9月份呈現區間震盪，而考量歐元升值的作用，原物料成本可能走低。零售銷售走緩，而生產者物價走跌，消費者物價9月份年增率初估值為-0.3%（推估月增率為0.1%），趨勢上消費者物價仍將走緩，但消費者物價基期的高點已過，預期消費者物價年增率下跌幅度將緩和。英國7月份製造業生產持續上升但服務業生產持平。8月份製造業PMI新訂單指數及服務業PMI新訂單雙雙回跌惟仍高於50，預示製造業及服務業成長動能將減緩。8月份零售銷售走緩，且新車註冊也明顯下跌；而薪資增幅減緩，失業人數持續上升，雖消費者信心繼持平在近期高檔三個月後再度走升，但仍低於10年平均值-6.8，預示消費仍難有明顯提升。英國失業率補助申請率持續上升，但變動幅度相對年初高點已放緩，惟產能利用率仍低，失業率將持續攀升。7月份貿易較上月，進口增幅高於出口，主因石油淨進口增加，扣除石油等則商品貿易出口成長已連續2個月高於進口成長，顯示全球景氣好轉已緩和出口的下滑，而英鎊走貶雖相對增加出口競爭力，但也增加進口成本，考量英國為淨進口國，貶值將使貿易赤字未來傾向擴大。由3月份起執行資產買入使銀行準備金擴增明顯，但M4年增率仍放緩；8月份不含證券化的放款無變動，但因基期較高年增率縮減。8月份淨住宅貸款金額上升；消費信貸則未有需求明顯回升的跡象。整體來看，放款需求仍舊在低檔，看不到明顯擴增的跡象，放款巿場活力仍舊不足，貨幣政策效果仍需時間。整體而言，房價修正已減緩，由於房價所得比趨近長期平均4倍，且利率處相對低檔，而房貸支付佔所有比重下滑到29.4%（2009/6/30），低於10年平均35.9%等皆有利於需求者進埸，房價可望築底。8月份抵押貸款許可件數下滑但仍高於6個月平均，但再抵押貸款核准件數走低且低於6個月平均；8月份住宅淨貸款上升主因貸款毛額上升且Redemption減少。惟目前再抵押貸款已持穩在低檔，預期淨貸款金額可望趨從許可件數上升的走向而上升。近期原油、大宗商品價格6~9月份呈現區間震盪，惟考量英鎊貶值的作用，原物料成本將有走升的壓力。零售銷售走緩，而生產者物價持穩回升，惟消費者物價基期的高點在2008年9月，年增率縮減的基期效果仍將顯現，但10月後因基期下滑，而成本面走升，將抑制物價走跌。國內經濟：8月領先指標連續7個月走揚，6個月平滑化年變動率由前月的13.7%上揚至18.1%；綜合判斷分數維持上個月的18分，景氣對策信號連三月黃藍燈。台灣外銷訂單金額意外從9月的286.1億美元下滑至282.9億美元，低於市場預期，年增率從-8.77%下滑至-11.96%，主因來自美國、日本訂單金額持續減少，美國接單年增率由-12.5%下降至-19.3%，日本接單從-3.7%下滑至-17.8%。全球景氣持續復甦下，台灣8月出口金額連四月上揚，月增率達10%，年增率則因去年同期出口金額創歷史新高下，反而由-24.4%降至-24.6%，中國持續對台採購下，即便基期偏高，對大陸出口年增率仍從-20.6%升至-17.3%；資本設備需求增溫，進口年增率由-34.1%微揚至-32.3%。受到定存轉活存影響，台灣8月份M1B年增率由20.6%上揚至22.1%；而因外資匯出，致M2年增率由8.3%下滑至8.2%，央行理監事會決定，維持今年貨幣總計數M2成長目標區2.5%至6.5%不變。受風災影響，食物價格較上個月大增6.66%，8月CPI年增率由-2.3%上升至-0.8%，核心CPI年增率則由-0.9%回升至-0.8%，但從過去的例子來看，風災對物價影響最多兩個月，在廠商對景氣謹慎不敢輕易調漲下，第四季物價難脫離負成長。(二)貨幣政策8月日平均貨幣總計數Ｍ1B及Ｍ2月增率分別為2.07％及0.27％，均較上月為高。Ｍ1B年增率上升為22.14％，主要因銀行定期性存款陸續流向活期性存款；Ｍ2年增率則受上年比較基期較高影響而下降為8.17％。累計本年1-8月Ｍ1B及Ｍ2平均年增率分別為11.40％及7.30％。自9月1日至30日，央行定期存單共計到期金額為34,235.95億元，發行金額為34,800.00億元，在此期間淨增加564.05億元。自9月30日止，定期存單未到期餘額為54,213.15億元。9月央行沖銷力道溫和，資金維持寬鬆，利率無明顯波動。看好未來兩岸合作商機，外資持續加碼台股，累計九月買超台股約1300億，美元走勢持續疲弱，加以季底出口商拋匯，帶動台幣大幅升值，月底以32.20兌一美元作收，升值2.27%。考量國內外總體經濟金融情勢，央行理事會認為當前政策利率尚屬合宜，貨幣數量亦維持合理成長，有助於支撐經濟復甦，且不致形成通膨壓力。故維持重貼現率、擔保放款融通利率及短期融通利率分別維持年息1.25%、1.625%及3.5%不變。(三)長短期利率走勢9月央行沖銷力道溫和，資金維持寬鬆，惟國外資金大量匯入，可能造成資金更加浮濫，央行應會適時沖銷過多資金，預估10月份O/N利率應持平在0.09%至0.12%間。9月央行理監事會議維持利率不變，會後新聞稿指出目前政策利率合宜，預期今年內寬鬆貨幣政策方向不變，利率應會維持目前水準，預估10月公債RP利率區間在0.11%至0.14%，短票RP利率區間在0.12%至0.18%間。以10年期公債實質利率觀察，受到台灣CPI年增率(3MA)下滑導致台債實質利率大增，目前美國實質利率在第二季大幅彈升後，實質利率高出台灣約1.31%，但日本之實質利率則較台灣約低0.16%。9/23公布的發債計畫及9/24央行理監事會議大致符合預期下，台債在可能的變數消失後展開了一波多頭走勢，且財政部亦宣示政府舉債上限將維持現狀，均使得市場持券信心大增，預期10年券986將測試1.3%的歷史低點，5年券將測試0.7%的整數關卡。(四)資金供需10月份寬鬆因子有央行存單到期33,033.10億元、公債還本付息494.16億元，以及預期央行買匯釋金等；緊縮因子有發行公債700億元，國庫券發行600億，寬鬆因子仍遠大於緊縮因子，央行9月沖銷力道溫和，利率無明顯波動，銀行隔夜拆款利率於0.1%上下微幅波動，預期10月份約在0.09%~0.13%，公債RP利率區間在0.11%~0.14%，短票RP利率區間0.12%~0.18%。(五)結論美國ISM製造業指數已經出現連續第八個月的上揚，8月份指數上揚至52.9也高於50景氣的臨界點，意味著美國經濟已經走出最差的情形，景氣也邁入復甦的階段。實質的經濟狀況確實也已經出現落底以及走出最壞的情形，8月份美國的工業生產連續第二月的上揚，而產能使用率也上揚至69.6%，雖然都還是維持在過去平均值81%的相對低檔，但景氣落底的明確的。內部的消費在汽車補助方案下出現上揚，8月份零售銷售較上月增加2.7%，扣除汽車後依然有1.1%的成長，雖然短期內並未看見未來美國消費者大幅擴大消費的動能，但整體的內部消費將維持持平的狀況。目前外需求對美國而言扮演著非常重要的角色，新興國家需求的上升而導致美國出口呈現增長，因此美國貿易赤字也較去年同期大幅的縮減，7月份美國的貿易赤字僅剩319億美元。投資以及就業市場將還是美國經濟景氣中較弱的一環，主要受到目前美國產能嚴重過剩(產能使用率8月份為69.6%遠低於過去10年平均的81%)，因此企業在未來的實質投資上態度將較為保守，而人員的聘僱上也將保守，預估未來企業依然維持裁員的行為，但裁員的幅度將大幅的減緩，8月份非農就業人數減少人數已經由上月的27.6萬人下降至21.6萬人，但失業率將會緩慢的墊高，