承德钒钛短期融资券分析报告(PDF 8)

ShanghaiTopbondInvestmentManagementLimited鼎资投资短期融资券发行报告A1-12006年10月29日鼎资公司研究部分析师：周杰[e-mail]联系人：王丽丽[e-mail](8621)61432566本期短融券信用级别：中诚信：A-1公司信息发行人承德新新钒钛股份有限公司公司简称承德钒钛成立日期1994-06-18公司性质国有控股是否上市600357短期融资券要素（2006年第一期）发行总额7亿元发行方式贴现发行发行日2006-11-01起息日2006-11-03上市日2006-11-04期限365承德钒钛短期融资券分析报告外部环境评级承德钒钛是一家主要从事钒产品，钢材，钛产品的生产、销售的公司。我国是钒、钛资源大国，钒和钛的储量分别位居世界第三和世界第一，钒钛资源综合利用符合我国产业政策的发展方向，钒产品及含钒低（微）合金钢系列产品发展前景广阔；《钢铁产业发展政策》的出台，为我国钢铁工业发展提供了政策导向，将促进国内钢铁行业持续、稳定、健康发展。发券企业的主体评级承德钒钛人力资源良好，公司治理结构较完善，较为健全的管理制度保证了公司的规范化运作；且公司研发力量较强，技术创新机制的有效运行提高了公司的技术实力。财务比率方面，偿债能力需加强，经营能力良好，盈利能力一般。融资券的债项评级承德钒钛募集的资金将用于补充承德钒钛对流动资金的需求，保证本公司生产经营活动的顺利进行，以拓宽短期融资渠道，提高直接融资比例来优化融资结构，降低融资成本。特定事项评级承德钒钛的关联交易定价都采取市场定价。截止2005年12月31日，承德钒钛没有为第三方债务提供重大担保的情况。没有重大诉讼或仲裁事项。结论承德钒钛在宏观外部环境评级，企业主体评级，融资券的债项评级和特定事项评级中表现良好，需进一步加强综合实力。综合以上分析，我们认为承德钒钛对本次短期融资券具有还本付息能力，本次融资券偿还的风险较低。分析观点上海鼎资研究外部环境评级图1.钢材产量，固定资产投资与GDP增长率0%6%12%18%24%2002200320042005钢材产量增长固定资产投资增长GDP增长„宏观经济分析随着我国经济的迅速发展，资源匮乏正逐渐成为制约我国经济发展的瓶颈。在钢铁冶炼领域，由于低（微）合金钢材比普通钢材具有强度高、韧性好、抗疲劳、重量轻等优点，能够显著节约钢材使用量，因而高效节能型钢材得到大力发展。实践表明，在结构钢中加入不到0.1%的钒，可提高强度10～20%，减轻结构重量15～25%，降低成本8～10%。从世界范围来看，钒在钢铁工业中的消费量占其总量的85%。国内钒的消费量中有90%用于钢铁工业，其余10%用于催化剂、钛钒合金、颜料等领域。因此，国内钢铁行业的发展程度在很大程度上决定了钒产品的市场容量。图1是我国02年到05年GDP，固定资产投资和钢材产量的增长率，钢材产量增长率逐年提高。„产业环境我国自1996年就成为世界上最大的钢铁生产和消费国。近年来钢铁行业产能的持续放大带动钒产品市场发展。钒是一种重要的战略资源，被广泛应用于钒铁、航天、化工、新型能源等领域。钒在钢铁工业中的消耗量占其总消耗量的85%，其中在高强度低合金钢中占55%，在特殊钢中占45%，在高质量钢材中，钒的作用非常重要。这意味着随着钢铁工业的快速发展，钒产品每年就必须增加产量30%以上，因此，我国钒产品的发展前景广阔。据估计2005年我国钒产品的供求缺口将达到4300吨，2009年我国钒产品的供求缺口将达到26300吨。目前国内钒产品的制造商主要为承德钒钛和攀钢集团，由于目前国内钒产品的产量不能满足经济发展的需求，钒产品生产企业之间的竞争并不激烈。承德钒钛的钒产品受到了客户的广泛欢迎，近年来公司钒产品的生产规模逐年扩大，2004年公司氧化钒、钒铁合金的产量分别为4221吨和3203吨，钒产品销售收入达到2.8亿元。目前国内高档钛产品的产能不能满足市场的需求，每年需要大量进口；而低档产品的产能过剩，行业竞争激烈。承德钒钛是我国钛资源的重要原料基地之一，随着我国国民经济持续发展，钛的市场需求将不断增加，具体表现在飞机制造业和造船业，化工业，电力，轻工业。宏观调控效应的逐步显现使得固定资产投资增速回落（图1），将在一定程度上间接性影响公司钒产品和建筑钢材产品的销售。近期原材料价格上涨和钢材市场价格下跌的双重影响将会加大公司的经营压力，加之铁路运力不足、电力供应紧张将限制公司产能的完全发挥，致使成本增加，并在一定程度上影响其盈利水平。„支持评级钒钛资源综合利用产业是属于国家产业政策重点支持发展的产业，我国已经确立了大力发展低微合金钢的战略方向。早在1997年召开的中国低合金钢会议就明确指出，我国由钢铁大国转向钢铁强国必须要走低（微）合金钢道路。国家发展和改革委员会、科技部、商务部联合发布的《当前优先发展的高技术产业化重点领域指南（2004年度）》中也明确提出：“……必须解决冶金资源匮乏的问题及高附加上海鼎资研究值和高技术含量钢依赖进口的问题。大力发展低成本高性能钢铁材料取代传统钢铁材料，减少钢铁消耗，提高产品竞争力，是我国钢铁产业的发展方向”，并确定了钒、钛、铌、稀土为我国主导合金元素。2000年国务院颁布了《当前国家重点鼓励发展的产业、产品和技术目录》，“多金属共生矿综合利用”、“低合金钢和微合金钢”被列入其中。河北省政府已经将承德列为河北钒钛生产基地，并作为“十一五”发展规划的重点之一，并出台相关政策整合该地区的钒钛磁矿资源，将承德钒钛作为未来钒钛生产基地的主要载体予以支持，这将有利于公司钒产品业务的发展。图2.员工组成79%3%11%0%7%生产人员销售人员技术人员财务人员管理人员资料来源：信用评级报告图3.员工学历1%30%45%24%研究生本科大专中专资料来源：信用评级报告图4.主营业务收入与主营业务利润（万元）020000040000060000080000020032004200565000700007500080000850009000095000主营业务收入主营业务利润资料来源：募集说明书图5：速动比率00.30.60.91.2200320042005行业平均承德钒钛资料来源：WIND资讯发债企业的主体评级1．发债企业的基本素质承德钒钛坚持任人唯贤、德才兼备、量才适用、能上能下的用人原则，聘用了一批具有丰富行业经营管理经验的高级管理人员，确保了公司的正常运行和取得良好的经济效益。按照《公司法》和《公司章程》规定，公司高级管理人员的聘任均由董事会决定。截止2005年12月31日，公司员工总数为11554人，其中：生产人员9108人，销售人员311人，工程技术人员1274人，财务人员50人，管理人员811人；公司离退休职工已全部转由社会保障部门管理。公司员工有研究生20人，具有大学本科学历的767人，大专学历的1129人，中专学历的613人。说明该公司人员配置和学历水平都相当合理。2．发债企业的经营管理水平公司治理结构较完善，较为健全的管理制度保证了公司的规范化运作；且公司研发力量较强，技术创新机制的有效运行提高了公司的技术实力。2002年上市以来，公司根据中国证监会相关法规的规定，建立了较为完善的治理结构和良好的运行机制。公司设立了股东大会、董事会、监事会，聘任了总经理和其他高级管理人员，并设置了相关的职能部门。董事会由11名董事组成，其中董事长1名、副董事长2名、独立董事4名，4名独立董事分别为法律、会计、行业和技术方面的专家，独立董事人数占全体董事的比例为36.36%。对已聘用的管理干部按管理权限，实行分级考核，着重考核科学决策、管理能力、工作业绩、创新能力等情况。高级管理人员除定期、不定期的接受监事会的考核评定外，还接受党组织的监督、职工民主监督、内部互相监督等。公司充分发挥职工代表大会的民主监督作用，坚持完善领导干部的监督、约束机制。公司建立了严格的投资（包括长期投资、短期投资、固定资产投资），抵押、担保、借贷、购买、出售、置换资产等行为的审查和决策程序。3．企业的发展状况近几年公司进行了大规模的技术改造，产能进一步扩大，公司主要产品产量逐年提高，主营业务收入持续增长。从2003年的420091万元上升到2005年的751527万元。主营业务利润2004年比2003年有所增长，2005年下降，原因是05年钢材产品市场价格持续下滑，生产成本上升，钢材产品的毛利率普遍下滑，虽然承德钒钛的拳头产品五氧化二钒毛利率有所提高，但公司整体的的主营业务毛利率由04年的14.77%下滑至05年的11.04%，导致主营业务利润同比下降12.56%。从90966万元下降到79540万元。该公司的资本的保值增值率有所下降，2004年期初的所有者权益3上海鼎资研究为162044万元,期末的所有者权益为187866万元。资本的保值增值率为115.94%。2005年的期末所有者权益为194617万元，资本的保值增值率为103.59%，说明公司资本保全不是很好，应加以注意。图6：资产负债率（%）020406080200320042005行业平均承德钒钛资料来源：WIND资讯。图7：利息保障倍数01234200320042005利息保障倍数资料来源：募集说明书图8：存货周转率02.557.510200320042005行业平均承德钒钛资料来源：WIND资讯图9：应收账款周转率0255075100200320042005承德钒钛资料来源：木屐说明书图10：总资产周转率00.40.81.21.6200320042005行业平均承德钒钛4.发券企业的财务状况分析承德钒钛是上市公司，我们选择了同行业的30家上市公司的相关财务指标的平均水平作为行业水平，与承德钒钛的财务指标进行比较，进而分析承德钒钛的财务状况。„偿债能力分析图5中表示了从03年到05年三年时间内，承德钒钛和上市公司行业平均的速动比率的变化曲线。在整个时期内，承德钒钛的速动比率从03年的0.39降到04年0.19，05年有所上升，达到0.25。但总体上还是处在行业平均的下面。说明承德钒钛资产流动性略低，总体看来该项指标一般，流动性风险较高。图6中表示了从03年到05年三年时间内，承德钒钛和上市公司行业平均资产负债率的变化曲线，该指标反映了承德钒钛的相对负债水平。从图中可以看出，近三年来承德钒钛的负债比率稳步上升，2004年达到67.22%，2005年又上升为67.76%，整体高于行业平均的资产负债率。说明承德钒钛债务规模较高，短期借款规模的迅速上升，使得公司面临较大的短期偿债压力，该项指标需注意。图7是承德钒钛的利息利息保障倍数。承德钒钛近三年的利息保障倍数指标呈逐渐下降态势，由于负债水平较高，其利息负担也相应较重，为了使公司偿付债务更有保障，应进一步提高获利息保障倍数。综合以上分析，我们认为该承德钒钛资产流动性偏低，总体负债水平偏高，利息支付有一定压力，需提高公司的偿债能力。„经营能力分析图8是承德钒钛和行业平均的存货周转率，承德钒钛存货周转率从2003年的5.31上升到2005年的6.14，而行业的存货周转率有下降的趋势，2005年承德钒钛的存货周转率接近行业平均水平，今后应继续加快存货的周转率，提高存货的利用效率。图9是承德钒钛的应收账款周转率，从图中可以看到2003年到2005年承德钒钛的应收账款周转率有较大的上升。说明应收账款回收速度较快，这一指标良好。图10是承德钒钛和行业平均的总资产周转率，从图中可以看到承德钒钛的总资产周转率03年到04年有所上升，05年基本稳定，略有下4上海鼎资研究图11：主营业务利润率（%）05101520200320042005行业平均承德钒钛资料来源：WIND资讯图12：资产净利率（%）02.557.510200320042005行业平均承德钒钛资料来源：WIND资讯降。但总体来说还是低于行业平均的总资产周转率，说明资产的利用效率还有待提高。综合以上分析，承德钒钛的经营能