曹远征：新的当前世界经济形势分析

00当前世界经济走势分析中国银行首席经济学家曹远征2011年12月目录发达国家可能重现量化宽松金融状况持续恶化，国际金融市场大幅动荡当前世界经济的发展变化全球经济“二次衰退”风险加剧，不排除出现滞涨可能附录：欧洲主权债务问题的回顾与展望当前世界经济的发展变化世界经济格局变化，预示经济秩序转变发达经济体与发展中经济体GDP占全球比重数据来源：IMF发达经济体与发展中经济体GDP增长率对全球贡献数据来源：IMF2010年底，新兴和发展中经济体GDP占全球GDP比重达到47.9%。这是第一次新兴和发展中经济能够在全球经济总量中比重达到一半，世界经济增长重心已经从发达经济转向新兴经济。近年来，新兴和发展中经济体GDP增长率对全球贡献达到70%。随着其在全球体系中地位的变化，世界需求结构、贸易结构、资本流动模式、国际货币格局等将随之变化。0%15%30%45%60%75%2005200620072008200920102011e发达经济体新兴和发展中经济体-200%-100%0%100%200%300%2005200620072008200920102011e发达经济体新兴和发展中经济体1980年以来全球经常帐户余额占GDP的比例2010年主要经济体支出结构对比以经常帐户平衡观察全球失衡：全球失衡程度在2006年达到了高峰；发达经济体以高消费、高逆差为特征；新兴和发展中经济体以出口导向、高储蓄、高投资为特征。全球经济再平衡：发达经济体：增加储蓄，降低消费；新兴和发展中经济体：扩大消费，降低出口依赖；中国转向内需为主导，推动全球经济再平衡%-1.2384.981-3-2-10123451980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010发达经济体新兴和发展中经济体数据来源：IMF数据来源：Wind70.5%58.6%57.6%33.8%20.7%20.0%22.0%13.6%12.4%20.5%19.0%48.6%-3.6%1.1%1.3%13.6%-20%0%20%40%60%80%100%120%美国日本欧元区中国个人消费政府消费投资净出口世界经济格局变化，预示经济秩序转变（续）世界经济新的风险因素世界经济可出现滞涨格局欧债问题还在发酵国际金融市场仍处于动荡之中新兴市场国家，尤其是“双赤字”国家面临挑战资料来源：汤森路透Ecowin，中国银行国际金融研究所，标注e为预测数据2009-2011年全球经济增长监测表（季度环比增长折年率，%）Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3eQ4e美国-3.53.01.5-1.81.3-3.7-8.9-6.7-0.71.73.83.93.82.52.30.41.31.51.5加拿大-2.83.22.1-0.60.60.9-3.6-7.9-3.71.75.05.62.32.53.13.6-0.42.02.0墨西哥-6.25.43.83.2-2.00.0-5.9-24-0.811.78.21.67.82.84.52.44.53.04.0巴西-0.67.53.87.27.46.3-15.8-7.68.210.59.98.67.41.52.85.03.24.04.0委内瑞拉-3.2-1.52.8-3.114.90.21.7-131.1-7.9-3.7-2.05.20.1-1.82.02.53.03.0阿根廷0.89.28.04.98.46.0-3.4-3.41.61.79.615.112.32.312.413.110.27.57.0日本-6.34.0-0.52.8-4.6-5.2-11.1-188.1-1.76.89.3-0.74.0-2.4-3.7-2.14.03.0澳大利亚1.42.71.84.61.22.4-3.54.10.72.63.42.93.41.03.3-3.44.84.03.0中国9.210.49.510.511.45.54.39.511.411.011.310.89.09.510.08.79.19.09.0印度6.810.17.87.06.38.74.95.08.015.06.99.28.510.06.08.06.07.07.0韩国0.36.23.93.91.40.7-17.30.410.414.50.78.65.72.62.05.43.64.04.0印尼4.66.16.47.47.06.11.24.94.96.16.15.76.64.910.44.16.66.06.0欧盟-4.21.81.72.0-1.2-2.0-7.4-10-1.21.21.61.64.12.00.82.90.81.01.0挪威-1.70.31.7-2.81.5-2.3-0.6-2.7-4.62.5-0.32.7-0.1-6.79.6-2.41.52.02.0瑞士-1.92.72.13.63.0-2.7-5.2-4.8-0.33.32.04.02.42.72.52.61.42.02.0以色列0.84.84.85.33.61.0-2.1-2.61.83.55.05.66.14.67.54.73.54.04.0俄罗斯-7.84.04.310.04.3-3.4-16.0-16-5.86.75.56.32.2-0.19.44.00.74.54.5南非-1.72.83.42.94.70.9-1.8-5.9-2.80.93.14.82.82.74.54.51.33.54.0-2.34.03.02.41.4-1.2-6.9-7.11.73.24.44.84.23.22.72.31.92.82.7温和衰退2008200920102011快速增长深度衰退基本持平温和增长地区美洲亚太欧非年/季国家2011e20092010全球GDP全球主要经济体的基本运行情况预测主要经济体经济疲弱程度超预期CPI保持高位全球GDP运行趋势全球CPI运行趋势根据中国银行全球经济运行监测指标，预计三季度全球GDP同比增长2.5%，环比增长2.8%，均处于低位。尽管大宗商品价格有所回落，各国总体通胀依然持续上行，部分经济体接近滞胀边缘。如果没有宏观政策支持，全球经济陷入“二次衰退”的风险将加剧。资料来源：中国银行国际金融研究所资料来源：IMF，中国银行国际金融研究所全球经济“二次衰退”风险加剧，不排除出现滞涨可能-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%12341234123412341234123412342005200620072008200920102011同比增长率环比折年率01234567.2005200620072008200920102011%总体CPI核心CPI美国经济表现远差于此前数据所示2011年二季度以来居民消费增长几近停滞7月底，美国经济研究局大幅修订经济历史数据，显示美国经济在金融危机中的衰退程度大大超过此前数据所示（今年上半年美国GDP增速平均仅为0.8%）。美国居民消费支出增长几近停滞。为提振经济，政府提出了新的就业促进法案，提出增加基础设施开支、为企业与工薪阶层减税等计划。如果政策效果有限，美国四季度经济仅可勉强避免衰退，预计环比年化增长率仅为1.5%左右。资料来源：BEA，中国银行国际金融研究所美国实际GDP修订前后对比美国GDP增长及贡献结构资料来源：BEA，中国银行国际金融研究所私人消费私人投资96979899100101102103Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q420072008200920102011实际GDP，2007年Q1=100修订前修订后-15-12-9-6-3036912341234123412341234   2007      2008      2009      2010      2011  GDP增长，%政府支出进口出口存货变化固定投资私人消费GDP增长率美国经济处于衰退边缘受欧元区主权债务危机恶化和蔓延的冲击，欧盟经济大幅减速。德国、法国等核心大国经济增长超预期疲软，德国IF0经济景气调查指数出现了类似2008年金融危机爆发后的大幅度下滑。欧元区通胀水平持续超过2%警戒线，欧洲央行两次加息。当前欧洲市场的美元流动性极度匮乏，融资成本提高，融资难度加大，部分国家随时可能发生债务违约。资料来源：汤森路透EcoWin，中国银行国际金融研究所资料来源：汤森路透EcoWin，中国银行国际金融研究所欧盟经济接近“二次衰退”的边缘欧洲央行货币政策预计将转向德国IFO经济景气调查指数欧洲基准利率与通货膨胀欧洲经济已经进入衰退日本经济恢复增长，维持宽松货币政策倾向新兴市场增长高位放缓，货币政策趋于稳健日本工业生产指数与出口规模指数变动主要新兴经济体GDP增长情况资料来源：汤森路透EcoWin日本经济在2011年下半年受益于欧美市场动荡而出现持续资金流入，有效补充了灾后重建的资金需求。预计第三、四季度日本经济增长率为4%和3%左右，全年增长率为-0.5%。新兴经济体难与发达经济体“脱钩”，经济增长趋于放缓。未来如何保增长、控通胀、有效防范资本大进大出，是新兴经济体面临的主要风险。日本经济短期表现尚可，但长期问题依然存在欧元区失业率目前为9.9%，美国为9.3%024681012200020012002200320042005200620072008200920102011欧元区美国意大利德国英国-15-10-505101520200020012002200320042005200620072008200920102011中国印度巴西美国欧元区英国德国日本来源：CEIC,中银国际研究欧美国家失业率高企危机后德国已经恢复到4.9%，中国、印度较高，分别为9.5%，7.8%。2011年以来，欧美国家经济增速出现快速下滑经济增长放缓发达国家经济将会长期低迷美国仍有重新陷入通缩的风险QE3仍可能是美联储应对危机的选项为应对衰退，量化宽松货币政策箭在弦上美国5年通胀率预期资料来源：Bloomberg第一，美联储并未否定进一步的政策举措。美联储特别提到，委员会“将继续依靠未来的信息评估经济前景，并准备着采取合适的政策工具”。第二，“扭转操作”可能收效不大。若四季度美国经济面临的形势急剧恶化，届时扩大量化宽松购买规模的需求也会增加，QE3的可能性会随之上升。第三，通胀风险在下降，美国仍未摆脱“流动性陷阱”。未来，如果通缩风险卷土重来，可能将催生QE3的出台。第四，欧洲债务危机可能扩大化。在市场力量的倒逼下，美联储可能会被动而为。欧债危机进入向核心经济体蔓延的新阶段市场信心脆弱，未来风险难测欧元区PMI继续下滑区德国ZEW预期指数持续下跌区欧元区9月份综合PMI指数降至49.2，为2009年7月以来最低，并处于增长和收缩的分水岭水平50以下；新订单和工业出口订单大幅下滑，均显示经济增长将持续低迷。作为衡量投资者信心的德国ZEW经济景气指数大幅下降，显示欧元区大国的投资者信心开始受到重创，未来经济增长的下行风险进一步加大。预计欧盟经济在今年三、四季度的平均增速在1%以内，甚至可能陷入负增长。欧债危机持续发酵之中欧债危机不断恶化是全球经济复苏最大阻碍银行业对欧债有巨大的直接风险敞口希腊债务有所缓解，但问题依然存在各国银行对欧洲债务危机四国的风险敞口希腊债务违约将产生多米诺骨牌效应，欧洲银行业首当其冲。由此对欧元区以及世界经济和政治格局都将产生深远影响，全球将陷入“二次衰退”的困境。当务之急，欧盟应努力将救助资金尽快落地，避免希腊债务违约引发的动荡，并调节成员国（尤其是核心国与外围国）之间的矛盾，选择双赢的方式。欧债危机根本上源于欧元机制的自身软肋，即统一的货币政策和分离的财政政策之间的矛盾。债务危机是欧洲建立统一财政政策的一个契机但无疑也将是一个历史性难题。资料来源：BIS，IIF西班牙、意大利、法国债务年内到期金额（百万欧元）希腊、爱尔兰、葡萄牙债务年内到期金额（百万欧元）来源：CEIC,中银国际研究0100002000030000400