第六讲主要长期融资工具

第六讲主要长期融资工具中国人民大学财政金融学院郑志刚（一）引言资产负债表的右边融资决策准备：熟悉主要长期融资工具目的：根据融资工具的不同特征，选择合理的资本结构主要的长期融资（Long－termFinancing）工具权益（Equity）长期负债（Long-termDebt）权益的类型普通股优先股本讲主要内容：普通股的发行、分红和账面价值的确定长期负债的发行和偿付负债与权益的区别优先股的特征基于美国工业性企业的融资模式预测资本结构的趋势（二）普通股普通股（CommonStock）相对于优先股而言在股利发放和破产清算方面不具任何特殊优先权的股票股东（ShareholdersOrStockholders）公司股票的持有人所持有的股票代表了所拥有公司的股份股票的发行（Issuing）公司章程一个公司在设立时额定发行的普通股份数和股票的票面价值票面价值（TheParValue）在股权认购证上申明的股票的价格股票可以没有票面价格股票发行可以按票面价值出售，也可以溢价发行公司的名义资本（TheDedicatedCapital）公司普通股票面价值总额公式公司的名义资本＝发行在外的股份数×每股票面价值股票溢价发行资本盈余（CapitalSurplus）股东直接交纳的权益资本中超过股票票面价值的部分注意：（公司法通常规定）公司不能按低于票面价值的价格出售公司的资本盈余账户不会出现负值一个例子一个公司发行100股普通股，其票面价值为2元，如果每股以10元销售给股东问题：名义资本？资本盈余？名义资本＝2×100＝200资本盈余＝（10－2）×100＝800股票账面价值的确定股票的账面价值（BookValue）（相对于股票的市场价值）股东权益总额和发行在外的股票数之比发行在外的股票（SharesOutstanding）数公司已发行的普通股份数减去库藏股票份数库藏股票（TreasuryStock）一个公司回购的股票股东权益总额公司的账面价值（TheFirm’sBookValue）公司普通股的票面价值、资本盈余、累计留存收益之和，再减去库藏股票的成本计价留存收益（RetainedEarnings）公司用于经营活动的净利润扣除股利发放的剩余部分库藏股票的成本计价：公司回购股票的支付总额公司普通股每股账面价值计算公式普通股股东权益总数÷发行在外的股票数（名义资本＋资本盈余＋累计留存收益－库藏股票成本计价）÷（公司已发行的股票数－库藏股票数）一个例子公司对票面价值为1元的普通股溢价发行20000股，发行价格为20元，该公司累计留存收益为100000公司回购股票10000，按成本计价，共支付100000元问题：公司普通股每股账面价值？股东权益总额的计算名义资本1×2000020000资本盈余（20－1）×20000380000累计留存收益100000库藏股票（100000）股东权益总额400000发行在外股票数的计算已发行的股票数20000股票回购数（10000）发行在外的股票数10000公司普通股每股账面价值股东权益总额÷发行在外股票数400000÷10000＝40元Remark：与公司普通股账面价值相关的概念市场价值（MarketValue）在股票交易所股票交易的成交价格重置价值（ReplacementValue）当前替换公司资产所需支付的价格公司在最初购买资产时，资产的市场价值、账面价值和重置价值三者相等，之后，可能存在差异衡量一项资产是否具有投资价值的指标（资产）市场价值/账面价值（M/B）托宾的Q（Tobin’sQ）（负债和权益）市场价值/重置价值上述指标大于1表明资产具有诱人的投资机会注意：在计算一个企业的托宾的Q时，使用企业负债和权益的市场价值之和；而计算M/B使用企业资产的市场价值（差异：净营运资本）股东权力（Shareholders’Rights）（1）选举董事权投票选举董事的权力构成股东最重要的控制机制（2）分享股利权按比例分享公司支付的股利（3）剩余分享权公司破产清算时，在公司偿债后，股东有权按比例分享剩余财产（4）重大事务表决权对那些需要在年会或特别会议上商议决定的重大事务，如兼并等，股东具有投票表决权（5）优先购买权股东有优先购买公司新发行股票的权力股利（Dividends）公司对股东直接或间接投入公司资本的回报股利发放（分红）（thePaymentofDividends）的特点（1）股利发放完全取决于董事会的决策，除非公司董事会宣布发放股利，否则股利发放不会成为公司的一项义务股票融资与债务融资相比的一个优势：避免财务危机（2）股利是利用公司的税后利润支付的，因而无法实现抵扣公司税金的目的公司所支付的股利不能作为公司的一项经营费用（BusinessExpense）股票融资与债务融资相比的一个劣势：无法抵税（3）个体股东所得的股利为普通所得（OrdinaryIncome），应全额缴税发行股票除了缴纳公司所得税外，还应缴纳个人所得税（三）长期负债当公司借入资金，并向资金提供者承诺定期支付利息并归还本金，债务关系发生提供资金的一方构成债权人（Creditors）举债的公司构成债务人（Debtors）债务合约（Indenture）债务人和债权人事先就债务的到期日、利率以及其他限制性条款等达成的书面协议限制性条款（RestrictiveCovenants）对公司进一步发行债券、向股东支付的最高股利额和最低营运资本水平加以规定负债的类型流动负债（CurrentLiabilities）长期负债（Long-termDebt）从发生之日算起支付期达一年以上的债务长期负债通常采用公司发行证券的方式（直接融资）直接融资小结（不同于银行贷款的间接融资）企业发行证券（Securities）的类型权益性证券（EquitySecurities）债务型证券（DebtSecurities）债务性证券的类型（两类）信用债券（Debentures）无需抵押（Mortgage）担保（Security）的公司负债公司债券（Bonds）以公司财产抵押担保的公司负债有时，公司债券也可以指无担保的长期负债长期负债的发行以某一固定金额为票面价值，如1000美金，构成公司到期所应偿还的本金长期负债的发行方式（三种）折价发行（SellingatADiscount）债券销售的市场价格低于其票面价值溢价发行更为常见的是，以票面价值发行，同时承诺以债务票面价值的一定比率支付利息如，公司发行的债券票面价值为1000美元，利息为7％，每半年支付一次对于以票面价值发行的长期负债，公司负债的账面价值和票面价值是一致的长期负债的偿付（Repayment）在债务有效期内，长期负债以分期摊销（Amortization）的方式分期定额偿还典型的债务分期摊销以偿债基金（SinkingFunds）进行每年公司都将一笔资金注入偿债基金账户，用于回购到期的公司债券公司长期债务的提前清偿公司有权在设定的到期日前通过支付一笔金额来提前清偿债务所支付的金额称为赎回价格（CallPrice），通常高于债务的票面价值赎回价格及相应的赎回保护期在债券发行时确定（债务合约）在赎回保护期内（通常5－10年），公司不能赎回债券违约及其相应的法律救济如果公司不履行债务，债务转化为一项有价值的期权（Option）如果公司资产价值高于债务价值，法律救济将使债权人受益如果公司资产价值低于债务价值，公司及权益投资者将从不履行支付义务中获利（破产保护和股东的有限责任）负债与权益的区别（1）利益保护的途径不同负债不属于公司的所有者权益，因而债权人没有表决（Voting）权，他们用来保护自身利益的主要工具是债务合约（Indenture）（2）抵税作用不同公司对债务所支付的利息是经营费用，具有完全的抵税作用利息费用在计算公司应税义务之前支付给债权人，相当于政府对公司使用负债方式融资的一种直接税收补贴（3）财务危机（FinancialFailure）发生的可能性不同如果公司不履行支付负债的义务，债权人可以依据相应的法律程序向公司索取资产，导致公司的破产（Bankruptcy）清算（Liquidation），从而引发财务危机Remark：金融工具的创新混合性证券（HybridSecurities）“看似权益，又被称为负债”如，公司发行50年期债券，利息仅在公司盈利时支付目的：通过创造实是权益的债务性证券，希望在减轻公司破产成本的同时，又能获得债务的抵税优势（四）优先股优先股（PreferredStock）相对于普通股而言在股利支付和公司破产清偿时的财产索取方面都具有优先权对持续经营的企业而言，“优先权”意味着只有在优先股股东获取股利后，普通股股东才有资格获得股利优先股的特征（1）具有设定的清偿价值，在美国通常每股100美元（2）优先股股东只收取既定的股利，优先股的股利收益是设定价值的一个比率，如5％（3）优先股股东不具有表决权（4）在美国资本市场，公司投资优先股所获得的股利中70％可以免缴所得税以上特征表明：优先股十分类似于债务（5）董事会有权决定不对优先股发放股利，因此，发行优先股的公司可以避免债务融资方式下可能出现的破产威胁（6）在确定公司应纳税收入时，优先股股利不能作为一项经营费用，从而免于纳税（7）对于个体投资者而言，优先股股利属于应纳税的普通收入以上特征表明：优先股十分类似于普通股由于个体投资者投资优先股不具有税收减免优惠，因此，美国绝大多数的优先股都为公司投资者持有结论：优先股实际是伪装了的债务（DebtinDisguise）（五）融资模式从美国生产性企业的长期融资模式，来预测资本结构的发展趋势描述性统计（DescriptiveStatistics）方法：观察内部融资、债务融资和外部权益融资占融资总额的比重考察对象：账面价值市场价值内部融资（InternalFinancing）源自内部自然形成的现金流净利润加折旧减去股利美国生产性企业内部现金流量不足以抵补巨大的商业支出，出现财务赤字（FinancialDeficit），因此需要借助长期债务来弥补财务赤字外部融资（ExternalFinancing）公司新发行的负债及权益扣除被赎回部分的净额美国生产性企业长期融资模式的特点（1）内部产生的现金流是公司资金的主要来源（2）公司支出总额会多于内部产生的现金流，形成财务赤字，美国生产性企业的财务赤字率平均为30％（3）财务赤字以举债（直接与间接）和发行新股两种外部融资方式予以弥补（4）新发行的权益资本（包括普通股和优先股）只占外部融资总额中较小的一部分美国生产性企业更多地依赖举债来进行外部融资，而不是发行股票日本公司更多地依赖外部融资而非内部融资如果采用市场价值而不是账面价值，结果有所不同当考察市场价值时，美国生产性企业举借的负债占总资产的比重并没有表现出一种上升的趋势可能的原因：公司借助负债回购股票，导致公司剩余的发行在外的股票的市场价格上扬，从而抵消了所增负债对资本结构的影响Remark使用账面价值的优势由于股票市场的波动性，以市场价值为基础计算负债比率将出现大幅波动使用市场价值的优势市场价值更能反映出真实的内在价值判断融资模式最终选取账面价值，还是市场价值取决于研究的问题在很多情形下要综合考察作业：（第14章）2、4、6、11、13、14选作题中国上市公司融资模式研究方法：描述性统计