固定汇率与浮动汇率之比较(1)

人民币汇率改革背景下固定汇率与浮动汇率的比较理论上的比较汇率制度的选择——一个争论不休的话题汇率制度应该一个不断地变迁地过程影响汇率制度的几个因素汇率制度的选择——一个争论不休的话题20世纪50年代：kindleberger一派极力推崇固定汇率制，认为浮动汇率制造成了汇率的不稳定。friedman一派则持相反意见，认为：“浮动汇率不必是不稳定的汇率，即使汇率不稳定，也主要是因为主导国际贸易的经济基础不稳定。固定汇率尽管名义上是稳定的，但它可能使经济中的其他因素的不稳定性变得持久而强化。”20世纪60年代Mundell(1961)提出“最优货币区”（OCA）理论。20世纪70年代麦金农和肖分别提出“金融抑制论”和“金融深化论”；经济学家开始关注发展中国家的汇率制度，提出“经济论”和“依附论”。20世纪80年代以后“苏东剧变”之后，转型国家经济制度、产权制度的变革与选择，特别是90年代以后，新兴市场货币危机、欧元诞生等事件使得汇率制度再度成为研究的热点。汇率制度是不断变迁的过程以前的许多学者依据有限影响因素得出的汇率制度的研究结论可能是合理的，但是从动态的观点来看，多因素的差异性与变动性决定了他们的研究结论常常是存在问题的。影响汇率制度的因素复杂多样，而这些因素又随着政治、经济和金融等因素的发展变化而不断地变化，因而作为这些因素综合作用的结果——汇率制度也应该不断地变迁。从中期和短期来看，一个国家的汇率制度应该取决于一个国家的具体情况，它不仅取决于传统的最优货币区因素（如经济结构特征），而且取决于政治经济因素（如政治不稳定和通货膨胀诱因）和恐惧浮动因素（如本币定制债务）等。此外，像其他经济政策一样，一国汇率的变迁和选择还可能反应着政策决策者和公众的偏好。从长期来看，由于影响汇率制度的因素是不断变化的，所以国家对于自身汇率制度的抉择并非是一劳永逸的，没有单一的汇率制度适合同一时期的所有国家或者同一国家的所有时期，各国都会自愿或非自愿的依据不同时期的不同情况对自己国家的汇率制度做出调整。特定的汇率制度可能只适合特定国家在特定时期，特定社会历史条件下的需要。影响汇率制度的几个因素经济结构特征政策配合经济冲击政府信誉BBC规则价格确定经济结构特征Heller于1978年提出了“经济论”，认为一国汇率制度的选择主要取决于经济结构特征因素，如经济规模、经济开放程度、进出口贸易的商品结构与地域分布、相对通货膨胀率以及同国际金融市场一体化的程度等。一些发展中国家的经济学家提出了“依附论”，认为发展中国家汇率制度的选择取决于其经济、政治等对外依赖关系，至于采用何种货币作为锚货币，取决于该国对外经济、政治关系的集中程度。长期固定或盯住汇率制度经济规模小，金融市场发育不完全经济开发程度低，政策相似性高人均GDP低，进出口价格弹性低浮动汇率制度经济规模小，金融市场发育不完全经济开发程度高，政策相似性低人均GDP高，进出口价格弹性高中期固定或盯住汇率制度贸易集中度高，生产要素流动性低贸易产品多样化程度低，通货膨胀率相近金融市场一体化程度低，资本流动受限制外债货币错配程度高，本币国际借债能力低政治稳定浮动汇率制度贸易分布分散化，生产要素流动性高贸易产品多样化程度高，通货膨胀率差异大金融市场一体化程度高，资本流动频繁外债货币错配程度低，本币国际借债能力高政治不稳定短期固定或盯住汇率制度低通货膨胀国际储备充足浮动汇率制度高通货膨胀国际储备少随机因素固定或盯住汇率制度经济波动主要来自国内，低贸易条件变动高产出变动，货币冲击占主导地位浮动汇率制度经济波动主要来自国外，高贸易条件变动低产出变动，实际冲击占主导地位政策配合Fleming和Mundell于60年代提出了F－M模型。假定前提：（1）开放经济条件下经常帐户，资本帐户开放；（2）国内外所有货币、证券资产充分替代，即资本自由流动；（3）国内产出供给富有弹性；（4）小国开放模型。研究表明，在给定前提下，固定汇率制度下财政政策有效，货币政策无效；而浮动汇率制度下财政政策无效，货币政策有效。M-F模型实际上已经蕴涵着“三元悖论”（trilemma）,即资本自由流动、汇率稳定和货币政策独立性之间存在着“不可能三角”（impossibletriangle）。经济冲击20世纪90年代以后，在经济全球化、金融市场一体化的背景下，经济冲击对一国的汇率制度的影响越来越明显。如果经济冲击来自货币因素，比如货币需求的变化和影响、价格水平的冲击，那么就应偏向固定汇率，因为所有商品和服务成比例的变动不会改变它们的相对价格，使用汇率变动作为改变支出的政策是不必要的；如果经济冲击来自实际因素，比如偏好的改变或者影响国内商品与进口商品相对价格的技术变化，那么更加灵活的汇率制度是合意的，因为相对价格的频繁变动使得有必要使用汇率作为政策工具对实际冲击做出反应。央行没有激励创造意外通货膨胀在模型之外依据其他决定因素来选择汇率制度汇率制度取决于不同汇率制度下损失大小的比较浮动汇率更可取盯住汇率制度更可取实际冲击货币冲击0央行有激励创造意外通货膨胀在模型之外依据其他决定因素来选择汇率制度汇率制度取决于不同汇率制度下损失大小的比较浮动汇率更可取盯住汇率制度更可取实际冲击货币冲击0政府信誉1994年12月墨西哥比索危机中，几乎没有证据能把比索贬值的预期归因于经济基本面因素影响到的信誉的演进；相反，市场似乎严重低估了比索贬值得风险，尽管存在着早期预警信号，诸如实际汇率升值和经常帐户恶化的迹象，但是直到当局宣布比索贬值15%之后，市场信心似乎才崩溃。由此可见，中间汇率制度缺乏需要的政府信誉来保证。对于至少享有适度的货币稳定和政府信誉的国家，严格盯住显得过于限制，而传统盯住又过于风险，适宜的选择是浮动汇率制度。当政府信誉存在问题时，盯住汇率比浮动汇率更好；当政府信誉不是问题，实际冲击占据主导地位时，则浮动汇率制度可能更好。BBC规则20世纪80年代初，浮动货币之间反复出现的主要汇率失调使人们深信，问题不是出在浮动汇率被管理的方式，而是出在浮动汇率不被管理时，市场并没有力量将汇率推向均衡。1998年东亚新兴市场汇率制度危机后，沿着爬行盯住和目标区理论路径，经济学家提出了以爬行带（crawlingbands）取代爬行盯住和汇率目标区。Dornbusch和Park（1999）将爬行盯住、目标区和爬行带统称为“BBC规则”（theBBCrules）。Williamson(2000)从防范危机的角度出发，认为：角点汇率制度（货币局和浮动汇率）同样可能形成危机；参照汇率最不受冲击影响，但可能出现汇率失调；BBC规则易受冲击影响，但政府干预可以使汇率保持在汇率带以内；监控汇率带具有两者的优点，当局没有义务捍卫汇率带，但同时却暗含着一种假定行动来防止汇率偏离均衡汇率；管理浮动则存在两大缺陷：一是缺乏透明，二是没有预期的中心汇率。据此，其主张监控汇率带。但是，也有一些学者认为，汇率目标区虽然可以减少央行承受单方面博弈的风险，同时，排除极端的汇率波动，但是汇率目标区仍然只能够推迟汇率遭受攻击时的时间，但是却无法避免之，当汇率达到目标区的界线时，便面临与固定汇率同样的问题。价格确定Friedman(1953)极力主张浮动汇率，认为从长期来看，汇率制度没有显著的实际效果，因为汇率制度最终是货币制度的选择。而货币制度在长期内对实际变量并不重要，只是在短期内显得重要。因此，他主张浮动汇率作为取得国际相对价格快速变化的一种手段。但是，Friedman所处的年代很少有资本流动，浮动汇率经常保持经常帐户零差额，隔绝了外国冲击的传递途径。Mundell后来证实在存在资本流动的情况下，浮动汇率的隔离特性缩减，因而固定汇率和浮动汇率孰优孰劣变得更加复杂。在Friedman和Mundell的论文中都假定生产者以本币确定价格，当汇率变化时商品价格没有调整，因而在他们的模型中一价定律有效。但是实际上，假定一价定律有效是有问题的。统计表明，墨西哥消费品显著偏离一价定律。所以，可能的替代选择是假定企业以消费者货币确定价格。Engel在此基础上认为，汇率制度关键取决于名义价格在短期内如何使汇率变动做出反应。通过模型研究，他得出以下四个结论：（1）汇率制度的稳定特性和汇率制度对经济效率水平的影响取决于价格确定的类型。而且，价格确定行为的类型与金融市场的完全程度是相互影响的。（2）如果一国对于本币状况几乎没有控制，那么持久固定汇率更可能是合意的。（3）资本流动程度对于汇率制度的重要性取决于产品如何定价。虽然固定汇率可能减少或者消除国家间特有的风险，但是该国总的风险可能不受影响或者增加。（4）如果存在货币传递途径输入价格，当仅仅有货币冲击时，浮动汇率存在自动稳定的特性。汇率传递到最终产品价格越少，固定汇率越合意。从前面的分析可以看到，在现实中，各国汇率制度都受到多种因素的影响，而这些因素的差异性决定了当今世界上，多种汇率制度并存局面的出现，而且，随着各国经济市场化和经济开放程度的不断加大，决定一国汇率制度的多种因素的差异性仍会不断地冲撞和耦合，因而，一个国家的汇率制度必然是其自身多种因素动态博弈的结果。我国人民币汇率制度的现状我国实行实际上的固定汇率制度的缘由人民币退出固定汇率制的理由分析浮动汇率制度尚不适合我国国情效率与稳定的选择固定汇率是将一种货币兑换另一种或另几种货币的比率保持了稳定,使人们对某一种或某几种货币以另一种货币表示的价格的预期变动率为零，也就是说，固定汇率制度将所谓的“稳定”发挥到了极限。浮动汇率制度是将一种货币兑换其它货币的比率不加认为的限制，将所谓的“效率”发挥到了极限。效率与稳定的选择“稳定”是指作为货币价格的汇率保持相对固定而在消除预期不确定性方面所体现的价值；“效率”是指作为货币价格的汇率可以相对浮动而在资源配置方面所发挥的作用。“效率”与”稳定”之间存在存在相互替代、此消彼长的关系。我国选择固定汇率制度七点原因贸易依存度以GDP衡量的国家经济规模贸易伙伴的集中程度市场化程度宏观经济稳定性微观主体的成熟程度金融市场的发展状况尽管我国国民生产总值较大，贸易依存度也不算太高，但是因为我国进出口产品的价格弹性不对称、贸易伙伴较为集中、市场化程度也有待提高。同时，宏观经济预期具有一定程度的不稳定性，微观主体的成熟程度不够，以及金融市场的发展状况不够理想。所以我国目前实行的实际上是盯住美元的固定汇率制度是一种客观要求，是一种稳定性大于效率性的客观要求。