得生鲜者得用户生鲜产业链投资机会梳理（PDF63页）

得生鲜者得用户，生鲜产业链投资机会梳理广发商贸零售团队洪涛首席分析师，S0260514050005倪华分析师，S0260516080004叶群分析师，S0260516080001报告日期：2017年3月14日证券研究报告前言得生鲜者得用户生鲜消费高频次，得生鲜者得用户生鲜产品是全球消费市场重要的品类之一，由于其保质期较短，消费呈现少量多次的特点，而60%的消费者表示在购买生鲜的同时会交叉购买其他零售商品。在零售终端激烈竞争的背景下，得生鲜者得流量。生鲜需求快速增长的拐点在何处？参照日本经验可发现一些端倪。日本生鲜量快速发展的起始点是1979年，两个指标可与中国对比：（1）日本1979年人均GDP达到9000美元，我国2014年人均GDP达到7600美元，收入提升是消费升级的基础。（2）日本1979年家庭冰箱保有率98.6%，2012年我国城镇居民冰箱保有率98.5%，家庭冰箱保有率饱和后生鲜消费需求快速崛起，从而推动流通环节冷链基础设施的快速发展。我国目前生鲜的主要零售渠道是“农贸市场等渠道、超市社区、电商”三个渠道，渠道占比大约为55%，38%，7%，冷链物流基础设施不够完善，流通环节损耗率高，使得目前电商渠道盈利较难。生鲜存在消费场景、消费品质两个维度的升级，超市、电商渠道相比农贸市场更加干净、标准化，产品品质更高，未来这两个渠道会逐步取代农贸市场及街边摊。2016年社零中粮油食品3.45万亿，生鲜1.36万亿（电商950亿，占比7%），第三方机构预测2020年生鲜2.31万亿（电商3470亿，占比15%），复合增速14.16%。假设超市渠道占比50%，2020年超市生鲜销售额1.15万亿，这一块的市场份额一定是被永辉、家家悦这类具备优秀生鲜管理经验的公司占领，生鲜流通环节的冷库物流需求巨大，宏辉果蔬募投项目主要用于建冷库，未来业务成长空间大。A股生鲜产业链投资要点：首推永辉超市（合伙人制度全面推行，内部效率大幅改善），关注家家悦（上市后扩张速度有望加快）、宏辉果蔬（生鲜超市上游供应商）一、生鲜产业链投资机会1.1食品粮油年消费超3万亿，生鲜超市渠道占比约38%各个渠道占比：目前零售端农贸市场占比高于超市，未来将逐步被超市替代资料来源：统计局、广发证券发展研究中心2016年粮油、食品零售额约3.45万亿粮油、食品类零售总额估算（单位：亿）2012年2014年2015年2016年社会消费品零售总额210,307271,896300,931332,316限额以上企业商品零售总额93,330124,971133,891145,073限额以上:粮油、食品类8,42011,76413,55315,055限额以上粮油、食品类占比9.02%9.41%10.12%10.38%粮油、食品类零售总额估算18974255953046234487粮油食品2016社零3.45万亿，生鲜1.36万亿，第三方机构预测及样本数据显示，我国生鲜超市渠道购买占比约38%，而发达国家占比达到60-70%。消费升级的背景下，超市生鲜购买占比将不断提升，超市生鲜标准化程度高、品质好，还提供了净菜、独立包装等服务。序号调查时间调查对象调查地点调查结论文献12015.8-2015.9510名山东省烟台、潍坊、济宁、临沂四市消费者山东18.63%的消费者主要在超市购买蔬菜，62.94%的消费者主要在农贸市场购买蔬菜，18.43%的消费者主要在社区蔬菜销售点购买蔬菜王娜,张磊.中小城市居民对生鲜蔬菜零售终端的选择行为研究——基于排序多元Logit模型的实证分析[J].商业经济与管理,2016(9):5-13.22011518名安徽省淮北市消费者安徽42.5%的消费者首选在超市购买蔬菜，52.10%的消费者首选在超市购买蔬果李莹,陶元磊,张海永.中部城市消费者生鲜蔬果购买行为的实证分析[J].池州学院学报,2015(4):61-64.32009163名武汉市武昌区消费者武汉市18.4%经常在超市，81.6%的消费者经常在农贸市场购买生鲜农产品赵晓飞,杨英.消费者生鲜农产品购买渠道选择影响因素研究——基于武汉市武昌区的调查[J].财贸研究,2009,20(2):45-51.42011扬州市居民扬州市39.1%的消费者去超市购物，60.89%去农贸市场购物张卉,赵静静,傅俊.扬州市居民生鲜农产品渠道终端选择行为影响因素研究[J].新财经:理论版,2011(5).合计超市购买生鲜的占比约30%生鲜购物渠道调查：样本数据显示超市占比30%，欧瑞国际数据显示15年38%1.1食品粮油年消费超3万亿，生鲜超市渠道占比约38%人均GDP越高，生鲜消费超市渠道占比越高资料来源：Euromonitor、广发证券发展研究中心2015年核心国家生鲜零售渠道占比Euromonitor数据显示，人均GDP越高的国家超市渠道的生鲜消费占比越高，法国、英国、美国等国家超市渠道占比60%-70%之间。2015年中国人均GDP7925美元，超市渠道生鲜消费占比38%（通过行业数据倒推38%这一数据略有偏高但大致靠谱），同等人均GDP水平下南非、巴西的超市渠道生鲜消费占比为44%、53%。44%38%53%7,925010,00020,00030,00040,00050,00060,0000%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%超市折扣店便利店独立小杂货店食品饮料烟草专卖店其他杂货零售商其他人均GDP（美元：右轴）1.2年轻用户&高收入群体带动电商渠道增长2016年生鲜电商渗透率7%，预计2020年渗透率达到15%资料来源：BCG、阿里研究院、广发证券发展研究中心2016年生鲜电商规模950亿，2020年保守估计3470亿阿里研究院预测，2016年生鲜电商规模950亿，2020年保守估计3470亿（复合增速38%）。2016年生鲜总量1.36万亿，2020年达到2.31万亿（复合增速14.16%）。预计到2020年超市、其他渠道、电商渠道占比分别为50%（对应1.16万亿）、35%、15%（对应3470亿）。2015年18-30岁用户生鲜电商购买金额增长40%，45岁以上增长仅为24%4955743470100200300400500600700201220162020中国生鲜网购成交总额（十亿，人民币）大胆预估基准预估+38%~+57%40%24%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%18~30岁45岁以上线上生鲜单位购买价格2015年增长率2015年不同年龄段生鲜电商购买金额1.2年轻用户&高收入群体带动电商渠道增长多触点生鲜消费是大势所趋资料来源：BCG、阿里研究院、广发证券发展研究中心不同收入群体生鲜购买渠道数：高收入群体购买渠道多线上占比高对比新兴中产和上层中产，新兴中产生鲜消费渠道线上线下分别各为1个，上层中产线上线下分别为4、3个渠道。高收入群体生鲜消费渠道分散，线上占比较高。对比60后和90后，60后生鲜消费渠道线上线下各为2个，90后线上线下分别为4、3个渠道。90后消费渠道分散，线上占比较高。随着人均收入水平提升、90后逐渐主导家庭消费，生鲜消费渠道未来会呈现多触点特征，优质的商品和服务就显得尤为重要。不同年龄群体生鲜购买渠道数：90后生鲜购买渠道多线上占比高27130246810新兴中产上层中产按收入线上线下信息渠道数量，个14(57%)4723024681060后90后按年龄信息渠道数量，个2(50%)4(57%)2121192416223401020304050菜市场大众超市高端超市生鲜专门店综合网络平台的生鲜食品馆卖场的网上商城专业的生鲜商品电商非常满意的受访者占比（%）线下渠道线上渠道访问次数占比121.3专业生鲜渠道受青睐，标准化品类电商渗透率高无论线上线下，专业的生鲜运营渠道更受消费者青睐资料来源：BCG、阿里研究院、广发证券发展研究中心消费者对生鲜专门店、专业生鲜电商的满意度更高线下渠道消费者生鲜专门店的满意度最高，非常满意的受访者占比24%。线上渠道消费者对专业的生鲜电商满意度最高，非常满意的受访者占比34%。49613966不同渠道满意度——进口肉类1.3专业生鲜渠道受青睐，标准化品类电商渗透率高标准化程度越高的生鲜电商渗透率越高资料来源：BCG、阿里研究院、广发证券发展研究中心不同品类的生鲜电商渗透率不同我们研究生鲜一般将其细分为蔬菜水果、肉类家禽、水产三个主要大类。从受访样本来看，整体生鲜的电商渗透率大约7%，水果、干货这类标准化程度较高的品类电商渗透率更高。57788111205101520蔬菜乳制品家禽肉类水产水果干货线上消费占生鲜总消费的比例（%），BCG生鲜消费调研，20161.4中国农产品格局：小农户大市场，零售端分散生鲜产业链：零售环节生鲜超市渗透率不断提升，中间环节冷库物流是核心资料来源：广发证券发展研究中心中日农业种植相对分散，美国农业种植集中度较高小市场大农户零售端高集中度大市场小农户零售端低集中度农超对接国家农耕面积(亿亩)占世界耕地面积乡村人口（亿）城市人口农业人口人均耕地(亩/人）中国18.007.00%6.746.662.67日本0.790.34%0.121.166.67美国30.3311.80%0.602.4950.98大农户导致小市场，小农户催生大市场对比中日美三国的“农耕面积/农业人口”数据可以发现，中国、日本、美国农业人口人均耕地面积分别为2.67亩、6.67亩、50.98亩。美国农业人口人均耕地面积远超中国、日本。相应的我们也观察到美国农产品经由批发市场的占比仅为10%-20%，而东亚（包括日本、韩国）由于农业人口人均耕地面积较小，生产端相对分散，因此农产品经由批发市场的比例达到60%-70%。随着消费升级推动，消费者偏好更好的购物环境，偏好净菜，偏好优质产品，零售环节超市将逐步替代菜市场及街边摊。生鲜超市的集中度及规模不断扩大，农超对接的比例不断提升。我们看到永辉超市、家家悦这类生鲜超市基地直采比例较高的公司。1.5人均GDP9000美元后生鲜需求端进入上升期人均GDP9000美元，冰箱渗透率饱和后，生鲜开始进入爆发式增长资料来源：NichireiFoodsInc、统计局、广发证券发展研究中心日本冷藏加工食品发展历程，家用冰箱渗透率饱和之后冷藏食品需求快速增长中国家庭冰箱保有率接近100%日本在1979年后生鲜消费量快速增长，有个经济指标值得关注:(1)日本人均GDP8953美元，接近9000美元；（2）日本家庭冰箱保有率接近100%。冰箱全面普及后利于生鲜在家庭端的存储，两个因素带动日本冷冻食品需求快速上升，1979年冷冻食品加工量为48.6万吨，1999年冷冻食品加工量达到了202万吨（包含进口）。中国2014年人均GDP为7600美元，城镇居民平均百户电冰箱保有量在2012年已经达到98.5（接近100），与日本1979年情况极为相近（人均GDP为8950美元，家庭电冰箱渗透率98.7%）。中国正处于消费升级带动生鲜食品消费量快速提升的上升周期。0%50%100%0150030001958196119641967197019731976197919821985198819911994199720002003200620092012本土冷藏加工食品：千吨进口冷藏蔬菜：千吨进口冷冻加工食品：千吨家用电冰箱渗透率（右轴）家用微波炉渗透率（右轴）98.50102030405060708090100城镇居民家庭平均每百户电冰箱拥有量(台)1.5人均GDP9000美元后生鲜需求端进入上升期我国冷冻食品人均消费量依然偏低资料来源：NichireiFoodsInc、广发证券发展研究中心2011年各国冷冻食品消费量（单位：千吨）各国冷冻食品人均消费量走势（千克/人）对比各国冷冻食品消费量可以发现，发达国家的人均冷冻食品消费量超过15千克，而中国目前的冷冻食品消费总量虽然达350万吨，但人均消费量却不超过5千克，我