钢铁：低需求、高库存、成本粘性将制约未来两个季度盈利

收盘月涨幅（%）天相钢铁指数1865-32.62天相流通指数1661-26.21上证指数1720-25.032000300040005000600070008000Nov-07Dec-07Jan-08Feb-08Mar-08Apr-08May-08Jun-08Jul-08Aug-08Sep-08Oct-08Nov-08钢铁上证指数相关报告：《钢铁行业：需求环境超预期恶化，回暖或待2009年下半年——行业深度报告》2008年10月23日《上市公司资产质量在行业内持续优秀——钢铁业08年中报综述》2008年9月5日《需求是最大的机会和风险——2008年钢铁行业中期投资策略》2008年6月11日《景气向上无碍并购加速——钢铁业专题报告》2007年12月5日行业深度研究报告日期：2008年11月4日低需求、高库存、成本粘性将制约未来两个季度盈利——钢铁业08年三季报综述中性（维持）钢铁行业行业指数与相关市场指数比较行业指数近一年走势图机械设备与金属材料研究小组王招华王树宝成照明王明存[e-mail]服务热线：010-66045555服务邮箱：[e-mail]诚信源于独立，专业创造价值请阅读最后一页重要免责申明z盈利下滑主因是需求恶化，结构改善无助趋势扭转。2008年第三季度，钢铁业需求显著放缓，上市钢企利润总额同比下降6.15%，环比下降45.90%。期间内板材占钢材总产量的比重进一步提高。z上市公司盈利继续好于行业，板材类公司盈利恶化相对好于长材，但成本优势也在逐步退去。比较相关数据发现，上市公司的盈利水平在行业内持续领先，其中板材类公司盈利降幅好于长材，但随着原料价格的大幅补跌，目前现货矿价已经低于长单价，板材类大公司的成本优势逐步退去。z预计未来两个季度钢铁需求仍将保持疲软。欧洲钢铁工业协会10月底预测，欧洲钢市回暖需待2009年下半年，其中09年前三季度需求都将呈现负增长，第二季度负增长最为严重；我们在前期的深度报告中也已明确指出，预计09年全年钢需求增速在5.45%左右，其中上半年将差于上半年。未来两个季度钢铁行业需求将继续疲软。z低需求、高库存、成本粘性将制约未来两个季度行业盈利。在需求疲软的背景下，预计钢价也难以好转，钢厂的销售面临困难，钢材、原料库存均面临资产减值损失计提的危险。第三季度，各主要公司存货计提的量并不算大，而四季度才是钢价迅速下跌的时期，因此四季度钢铁行业面临大幅存货减值损失的压力；大型钢企的矿石成本要在09年2季度才可能下降，这也将会制约行业盈利表现。如果08年4季度、09年1季度行业税前利润率保持在2%左右的水平，那么全行业利润总额同比降幅将分别达到63.13%、72.74%，再考虑到产量减少，降幅将会更多。z行业评级和投资建议。预计未来两个季度行业盈利仍然欠佳，我们维持钢铁行业“中性”评级。目前需求是最大的机会和风险，从抗经济周期的角度出发，我们建议重点关注三家龙头普钢企业，依然首选武钢股份，维持龙头企业的“增持”评级。z风险提示：（1）2009年度铁矿石谈判存在不确定性的风险；（2）宏观经济及政策不确定的风险；（3）国内热轧产能释放制约武钢股份普通钢板盈利能力的风险。2公司研究/调研报告诚信源于独立，专业创造价值行业深度研究目录1.钢铁需求周期性下滑趋势确立.....................................................................................................31.1盈利下降主因是需求恶化，结构改善无助趋势下行.........................................................................................31.2上市公司盈利继续好于行业，小钢成本弹性大于大钢....................................................................................51.3主要公司盈利回顾.................................................................................................................................................62.钢铁行业未来两个季度盈利将同比大幅下降.............................................................................92.1需求将仍然保持疲软.............................................................................................................................................92.2低需求、高库存、成本粘性制约未来两季度钢铁业盈利...............................................................................103.行业投资策略及重点公司评述...................................................................................................11图表目录图表1：天相钢铁行业损益表...................................................................................................................................3图表2：钢铁行业利润总额的主要影响因素分解...................................................................................................4图表3：三季度利润总额环比减少的因素分解（亿元）---------------------------------------------4图表4：三季度营业收入环比减少的因素分解（亿元）.......................................................................................4图表5：重点钢企与上市钢企税前利润率比较---------------------------------------------------5图表6：重点钢企与上市钢企期间费用率比较......................................................................................................5图表7：大钢部分成本优势逐渐退去------------------------------------------------------------5图表8：小钢成本弹性大..........................................................................................................................................5图表9：小钢粗钢产量环比变化较小------------------------------------------------------------6图表10：长材产量环比变化较小............................................................................................................................6图表11：天相钢铁上市公司单季度资产减值计提（单位：万元）.....................................................................6图表12：天相钢铁上市公司主要经营指标情况.....................................................................................................8图表13：国内房地产销售面积、投资额增速下降（3mma）-------------------------------------------10图表14：国内汽车整车用钢增速持续负增长......................................................................................................10图表15：天相钢铁行业相对存货量相对较高----------------------------------------------------10图表16：上市公司存货指标..................................................................................................................................10图表17：四季度以来钢价跌幅最大-----------------------------------------------------------11图表18：9月份钢铁行业税前利润率已为10年最低值......................................................................................11图表19：钢价与钢铁股相对收益历史上存在一定相关关系...............................................................................12图表20：主要公司盈利预测（以11月3日收盘价计算）.................................................................................123公司研究/调研报告诚信源于独立，专业创造价值行业深度研究1.钢铁需求周期性下滑趋势确立1.1盈利下降主因是需求恶化，结构改善无助趋势下行钢铁行业需求环境超预期恶化已成为市场的共识，这也是行业盈利萎缩的根本原因。2008年第三季度按天相行业标准分类的上市钢企利润总额同比下降6.15%，环比下降45.90%。图表1：天相钢铁行业损益表单位：亿元2008Q32008Q22008Q12007Q42007Q32007Q22007Q1营业收入3806391430922944278626652281YOY(%)36.61%46.89%35.54%33.73%33.33%34.68%45.38%减：营业成本3407338027232625244022601964毛利率(%)10.50%13.64%11.91%10.85%12.44%15.17%13.89%营业税金及附加24.8425.6819.6620.8321.2713.2813.51资产减值损失25.0613.21-3.375.612.2713.530.71销售费用39.9338.7535.9438.1935.1435.9131.15管理费用86.7196