优质色织布生产商

请务必阅读正文之后的免责条款部分[Table_MainInfo][Table_Title]优质色织布生产商——联发股份新股询价定价报告张威李质仙[e-mail]@gtjas.comS0880109054290S0880200010239本报告导读：优质的色织布生产企业。预计增发摊薄后公司10-12年EPS分别为1.65元、2.1元和2.44元，建议询价区间34.4元-35.8元。投资要点：[Table_Summary]公司是专业化生产销售色织布、服装、纺织品的外向型棉纺企业，具有年产6600万米色织布、衬衫600万件的生产能力，是江苏省规模最大，业绩最好的色织企业。公司产品包括十大系列1500多种色织布，近万个花色。产品销往全国20多个省市，出口日本、美国、英国和意大利等36个国家和地区。06-09年，公司收入与净利润复合增长率分别为31.43%和26.44%。09年，公司完成销售收入15.29亿元，同比增长7.48%；实现净利润1.51亿元，同比增长76.72%。公司发行前总股本8090万股，其中联发集团持股4364.47万，占比53.95%，为公司控股股东。公司其他股东还包括联邦国际纺织和上海港鸿投资。公司08年色织布产能为5700万米，占全国比重2.04%；08、09年出口色织布6200万米，占全国色织布出口量5.4%；09年出口色织布6900万米，占比6.86%。公司具有从纺纱、织布、到衬衣生产的一体化产业链。由于自有产能不足，部分产品需要外协加工。09年公司色织布销售量9846万米，其中外协量3772万米，占总销量的比重约为40%。公司产品以出口为主，09年色织布和衬衫的出口比重分别为73.49%和94.71%。其中，衬衫以出口欧美为主，色织布主要销往美国、欧洲和日本。公司此次计划发行2700万A股，募集资金7.36亿元用于高档织物面料织染及后整理、高档特种纤维纱线技改、高档衬衫吊挂流水生产线技改及江苏省色织纺织品研发中心四个项目的建设。预计2010-2012年EPS分别为1.65元、2.1元和2.44元。我们认为公司上市后合理价格43元左右，建议询价区间34.4元-35.8元。[Table_Finance]财务摘要（百万元）200820092010E2011E2012E营业收入14221529176822242549(+/-)%167162615经营利润（EBIT）156243260337400(+/-)%05672919净利润91161178226264(+/-)%-2077102716每股净收益（元）0.851.491.652.102.44每股股利（元）注：每股净收益按发行后的总股本计算[Table_Invest]建议询价区间34.4-35.80上市首日定价区间42.00-44.002010.04.09[Table_Market]发行上市资料总股本（万股）8,090发行量（万股）2,700发行日期2010.04.13发行方式网下询价,上网定价保荐机构预计上市日期[Table_Balance]发行前财务数据每股净资产（元）6.43净资产收益率（%）31.0%资产负债率（%）56.3%[Table_Share]主要股东和持股比例联发集团53.95%联邦国际纺织33.95%上海港鸿投资12.09%棉纺/纺织联发股份（002394）股票研究新股询价定价分析联发股份（002394）请务必阅读正文之后的免责条款部分2of121.公司基本情况1.1.业务概况公司前身是成立于02年的南通港联纺织有限公司，属台港澳与境内合资企业，08年获批转为股份公司，更名为联发纺织。公司是一家专业化生产销售色织布、服装、纺织品的外向型棉纺企业，是集纱线、染色、制造、整理、制衣于一体的大型企业，具有年产6600万米色织布、衬衫600万件的生产能力，是江苏省规模最大，业绩最好的色织企业。公司主要生产40-160S纯棉、莱卡、天丝、麻类等十大系列1500多种色织布，近万个花色。产品销往全国20多个省市，出口日本、美国、英国和意大利等36个国家和地区。是THREADTEX、SEIDENSTICKER、LIZCLAIBORNE、GAP、H&M等国际大型贸易或服装品牌公司的重要供应商。公司06、07、08年连续三年主要经济指标列“全国色织行业十强”。在08年全国色织行业主要经济效益指标排名中，出口创汇排名第三、主营业务收入排名第四、人均利税排名第五，社会贡献率排名第四。06-09年，公司收入与净利润复合增长率分别为31.43%和26.44%。09年，公司完成销售收入15.29亿元，同比增长7.48%；实现净利润1.51亿元，同比增长76.72%。图1公司几年收入利润情况0200004000060000800001000001200001400001600001800002006200720082009单位：万元收入净利润数据来源：公司招股书、国泰君安证券1.2.股权结构公司发行前总股本8090万股，其中联发集团持股4364.47万，占比53.95%，为公司控股股东。公司高管孔祥军、崔恒富、陈警娇、黄长根四名自然人合计持有联发集团52.31%的股权，为公司共同控制人。公司其他股东还包括联邦国际纺织和上海港鸿投资，持股占发行前总股本的比例分别为33.95%和12.09%。联发股份（002394）请务必阅读正文之后的免责条款部分3of12公司此次IPO计划发行2700万股，发行后总股本达到1.08亿股。发行后联发集团持股比例降至40.45%。图2公司发行前股权结构图资料来源：公司招股书公司下设八家子公司，其中海安联发棉纺和南通联发印染为全资子公司，其余六家为控股子公司。09年八家企业合计为上市公司贡献利润3352万元。子公司具体信息如表1所示。表1：联发股份子公司情况单位：万元子公司名称持股比例净资产净利润南通联发热电有限公司60%6157.022594.09南通联发制衣有限公司75%5024.192517.38淮安联发纺织有限公司74%1729.18746.47海安联发棉纺有限公司100%6239.83848.61海安县联发制衣有限公司75%1066.8969.15江苏占姆士纺织有限公司51%601.3489.47上海豪恩服饰有限公司51%37.39-62.61南通联发印染有限公司100%2867.91-158.00资料来源：公司招股书联发股份（002394）请务必阅读正文之后的免责条款部分4of122.公司所处行业分析2.1.色织布分类及工艺流程公司主营纯棉色织布的生产和销售。色织布为面料的一种，由漂白纱、染色纱或原纱借助织物组织变化织成，工序特点是对纱线先染色再织布，产品技术附加值要高于普通的印染布。色织布依据不同标准可以分为不同类别。按主要用途和生产工艺可分为衣用色织布、牛仔布和家纺色织布；按材质可分为纯棉色织布、混纺色织布；按品质可以分为高支色织布、中高支色织布和低支色织布。色织布生产包括纱线染色、织造前准备、制造、织物后处理等主要流程。具体如图3所示。图3色织布生产工艺流程资料来源：公司招股书2.2.色织布产能分布全球色织布总产能难以统计，高端色织布产能7亿米左右。中国高端色织布年产量2.8亿米，占全球市场份额40%。其余产能分布在欧洲、日本、台湾等国家和地区。中国色织布总产能约28亿米，90%为中低端产能。08、09年中国的色织布出口量分别为11.56亿米和10.06亿米，出口量占产量比例在40%左右。2008年中国纯棉色织布出口额22.1亿美元，较05年增长30%。联发股份（002394）请务必阅读正文之后的免责条款部分5of12图4全球高端色织布产能分布图90005000700070006000800028000050001000015000200002500030000欧洲土耳其日本泰国台湾印度中国单位：万米数据来源：公司招股书2.3.色织布竞争格局色织布生产经历规模、品质和花色设计三个主要阶段。目前中国、印度、东南亚等国家的色织布生产总体上还处于规模优势阶段，日本色织布以品质为特色，而欧洲色织布在花色、设计上独树一帜，占据色织布价值链的高端地位。近些年来，发达国家的色织布生产不断萎缩，而中国企业凭借劳动力优势，通过学习和引进国外先进技术迅速发展，在全球色织布行业的竞争地位不断提升，少数优势大企业的产品和技术已经达到了国际先进水平。国内主要的色织布生产企业除公司外，还包括鲁泰、广东溢达、雅戈尔、天津田歌等。其中，鲁泰和雅戈尔为上市公司。各企业的色织布产能如表2所示。公司08年色织布产能为5700万米，占全国比重2.04%；08、09年出口色织布6200万米，占全国色织布出口量5.4%；09年出口色织布6900万米，占比6.86%。表2：国内主要色织布生产企业产能情况表鲁泰广东溢达雅戈尔天津田歌江苏联发产能（万米）130008100550040005700数据来源：公司招股书3.公司经营特点3.1.产业链完整，产能不足需外包公司具有从纺纱、织布、到衬衣生产的一体化产业链。其中棉纱产能6440吨，大部分供应公司色织布生产用，占全部供应量的33%。公司衬衫产能600万件，所用色织布67%由公司自供，其余需外购。联发股份（002394）请务必阅读正文之后的免责条款部分6of12公司主要产品色织布近三年的产能利用率均在95%以上。由于自有产能不足，部分产品需要外协加工。09年公司色织布销售量9846万米，其中外协量3772万米，占总销量的比重约为40%。表3：公司色织布产销情况单位：万米200920082007生产能力660057004600销售量984688287402自产数量628253874580外协加工数量377234302870产能利用率95.18%94.51%99.57%产销率97.93%100.12%99.36%数据来源：公司招股书表4：公司衬衣产销情况单位：万件200920082007生产能力600440380产量566412362销售量553411360产能利用率94.32%93.64%95.26%产销率97.67%99.75%99.45%数据来源：公司招股书表5：公司棉纱产销情况单位：吨200920082007生产能力64404250700产量63704222613外销数量111515752自用数量52134065560外销比率17.51%3.72%8.48%自用比率81.84%96.28%91.52%外购数量1044484379172数据来源：公司招股书3.2.产品出口为主，客户群稳定公司产品以出口为主，09年色织布和衬衫的出口比重分别为73.49%和94.71%。其中，衬衫以出口欧美为主，色织布主要销往美国、欧洲和日本。公司客户群体稳定。主要客户包括THREADTEX、SEIDENSTICKER、LIZCLAIBORNE、PVH、Mexx、GAP、CELIO、H&M、SUNWEI等国际大型贸易商和品牌服装商，并形成了多年的合作关系。公司在维护与现有国外经销商良好合作关系的基础上，已开始自联发股份（002394）请务必阅读正文之后的免责条款部分7of12主建立销售网络，通过两种方式：一是与大型百货连锁企业结成战略联盟，直接向百货公司供货，目前，公司正与英国最大的百货企业英国玛莎百货公司（Marks&Spenser）开始合作，通过对方的人权技术认证，开始了批量供货；二是正与美国客商进行洽谈，计划联合成立销售公司，不仅为公司产品提供销售服务，还可以代理其他企业的产品，掌控销售终端市场。图5公司色织布及衬衫产品销售区域情况5.69%23.91%26.87%17.02%26.51%75.08%19.63%5.29%0%10%20%30%40%50%60%70%80%日本欧洲美国其他国内色织布衬衫数据来源：公司招股书、国泰君安证券3.3.能源动力可以部分自给公司的能源消耗以水、电力和蒸汽为主，能源消耗占制造成本