中级宏观-第十一讲：投资理论

第9章投资理论投资是总需求中容易变动的部分，投资水平的每年变化范围大致等于消费水平的每年变化范围，投资波动引起总产量波动，因而成为决定经济周期波动的一个重要因素。近年来，美国投资在占GDP的10%到20%之间波动。从长期看，投资是决定经济增长的关键因素之一，因此，投资理论是宏观经济学的一个重要课题。一、投资决策1、投资行为的决定《新帕格雷夫经济辞典》的观点是：投资是一种资本积累，是为取得用于生产的资源、物力而进行的购买及创造过程。夏皮罗在《宏观经济分析》一书中认为：投资在国民经济分析中只有一个意义——该经济在任何时期以新的建筑物、新的生产者耐用设备和存货变动等形式表现的那一部分产量的价值。萨缪尔森在《经济学》中认为：投资的意义总是实际的资本形成——增加存货的生产，或新工厂、房屋和工具的生产……只有当物质资本形成生产时，才有投资。决定投资行为的因素可分为内在因素和外在因素。外在因素包括技术、政治、心理、政府政策、资源、人口等等；内在因素主要指企业家预期从事投资所能得到的利润率与利息率之间的关系。新古典经济学的投资模型主要针对内在因素进行分析，分析投资与利率负相关关系。在微观经济学中，居民的储蓄构成资本的供给，厂商的投资构成资本的需求，利息率由资本的供给和需求决定。其中，厂商对于投资资金的需求取决于资本的边际生产力，后者随着投资增加而递减。可以假定厂商面临的利息率是给定的，他们按照与一定投资量相对应的资本的边际生产力等于给定的利息率的原则决策。2、资金的时间价值、预期利润与投资作为企业在新机器和厂房上的支出，投资主要依赖于两个因素：销售水平：面临销售增加的企业可能会扩大生产，需要另外购买机器，或者建造厂房。利率：为了购买机器，企业必须借款，通过银行贷款或者发行债券，利率越高，企业借款购买机器的可能性越小，因为，利率太高带来额外利润的不足以支付利息，新机器不值得购买。省略了资本使用者成本的概念。因此，投资关系为：I=I（Y，i）。即投资取决于产出Y和利率i，一般假设企业没有库存投资时，用产出代替销售。上式中的利率i是名义利率还是实际利率呢？按照布兰查德的分析，在决定投资时，企业关心的是实际利率，更关心预期的实际价值而不是名义价值，所以，I=I（Y，r）。具体而言，假设企业需要决定是否购买一台机器，考虑预期可以从这台机器中获得利润的现值，并且与购买成本加以比较。如果现值超过成本，就应该投资，否则，就不进行投资。首先，企业必须估计机器能够使用的年限。尽管许多机器可以使用很长时间，但随着时间的推移，维护费用会越来越高，可靠性则越来越差。有研究表明，机器的折旧大约为每年4%到15%之间，建筑物与工厂的折旧为2-4%之间。其次，必须计算预期利润的现值。一台新机器安装到位需要一定时间。假设企业在T年买进机器，机器在T+1年产生第一笔预期利润，用实际利率贴现。然后企业考虑是否应该购买这台机器。这依赖于预期利润的现值与机器的价格之间的关系。当把整个经济中的投资作为一个整体来考虑时，则投资与预期利润的现值正向变动。当前或者预期利润越高，则投资水平越高，当前或者预期实际利率越高，预期现值就越低，从而投资水平越低。如果假设企业预期的未来利润和利率现在相同，则有预期利润的现值等于利润除以实际利率与折旧率之和。（具体推导过程参见）进一步，投资等于，)/()(TTETRV))/((TTRII其中，分母为实际利率与折旧率之和，称之为使用者成本（usercost）或者资本的租赁成本（rentalcostofcapatal）。如果企业不购买机器，而是从一家租赁机构按年租入，则租赁机构的收费为：假设机器不折旧，则为利率乘以机器价格的费用，因为购买并租出机器的收益至少要等于投资债券等金融资产的收益。如果租赁机构收取折旧费，即δ乘以机器的价格，因此，租赁价格等于r+δ。进一步，即使企业不租用机器，但是r+δ是企业使用一年机器的暗含价格（或者叫做影子价格）。因此，投资依赖于利润与使用者成本的比率。利润相对于使用者成本越高，投资水平就越高，实际利率越高，使用者成本就越高，投资水平就越低什么决定利润呢？主要是销售水平与现有资本存量。显然，如果销售相对于资本存量过低，则单位资本的利润降低。如果忽略销售与资本之间的区别，记Y为产出且等价于销售额，KT为T时间的资本存量，则单位资本的利润是销售与资本存量的递增函数，给定资本存量，销售额越高，利润就越高。给定销售水平，资本存量越高，利润就越低。这是一个经验关系式，在发达国家有经验证据可以支持。)/(TTTKY3、新古典投资模型（1）意愿的资本存量对厂商而言，投资的收益是资本要素的数量会带来产量的增加，产量的增加可以用资本边际生产力来表示。在其他条件不变的情况下，资本边际生产力变化表现为产量变化。但是，产量是实物形态的收益，需要转换成货币形态的收益，需要产量再乘以价格。根据微观经济学，资本的边际产量是每增加一个单位资本投入带来的产量增加，即MPK，因此，资本的边际收益等于边际产量乘以价格，也就是P*MPK。根据边际收益递减规律，MPK曲线向下倾斜。资本的边际成本等于资本的租用价格（rentalcostofcapatal），记为R。它是企业在生产过程中多使用一单位资本增加的成本。按照利润最大化原则，企业会自愿调整资本存量，使资本的边际收益等于边际成本。因此，对于追求利润最大化的企业，必然会把资本存量调整到：P*MPK=R或者，MPK=R/P即资本的边际产量等于资本的实际租用价格。总之，意愿资本存量是在一定的技术水平之下，在资本的收益与成本既定的条件下，企业为生产一定量产品所需要的理想的长期企业固定资本存量。图1意愿的资本存量进一步而言，假设企业计划增加产量，由于资本和劳动是两种基本的生产要素，在长期内可以互相替代，以相同的资本生产更多的产量必须相应增加劳动，从而提高资本的边际产量。因此，投资关系为：K*=g（Y，R/P）。MPKR/PMPKKK*O（2）资本的租赁成本（RentalCostofCapital）资本的实际租用价格是如何决定的呢？假设租赁市场没有形成垄断，市场租用价格等于资本成本。同时，假设企业不购买机器，而是从一家租赁机构按年租入，则租赁机构的收费为：即使机器不折旧，为利率乘以机器价格的费用，因为购买并租出机器的收益至少要等于投资债券的收益。进一步，租赁机构必须收取折旧的费用，即δ乘以机器的价格，因此，租赁价格等于r+δ。即使企业不租用机器，但是r+δ是企业使用一年机器的暗含价格（或者叫做影子价格）。此外，资本品价格的变化也会影响资本使用者成本。总之，所有影响资本使用者成本的因素，包括银行利率的变动、折旧率的变动以及资本价格的变动。在租赁市场没有形成垄断时，市场的资本租用价格必须等于资本使用者成本，用公式表示：)/pi(kkKpPR进一步，假设资本品价格与一般物价水平的变动是一致的，即等于通货膨胀率，由于实际利率等于名义利率减去通货膨胀率，因而实际租用价格用公式表示为：则考虑通货膨胀的资本实际租用价格取决于（考虑通货膨胀的）资本品的相对价格、实际利率和折旧率三个因素。利率水平与意愿的资本存量由于追求利润最大化的企业会把资本存量调整到资本的边际产量等于实际使用者成本的水平，因而，任何影响资本实际使用者成本的因素，如资本品的相对价格、利率、折旧等，都会最终影响企业意愿的资本存量选择。)r)(/(/pPpRK图2利率变化与意愿的资本存量观察利率变化对意愿资本存量的影响，假设资本品的相对价格、产量水平和折旧率都一定，可以得到简单的投资函数I（r）。实际利率水平的上升导致意愿资本存量的下降，也就是说，利率水平与意愿资本存量成相反方向变化。MPKR1/PMPKKK1OK2R2/P4、新古典投资模型的应用：税收与投资公司所得税和投资税收政策是影响投资的重要因素。假设企业要缴纳的所得税税率为T，投资税收政策是企业在投资中可以得到的某些税收优惠，企业能从应纳税额中扣除每年税收投资支出的一部分（比如U），如加速折旧可以把折旧率提高到快于实际折旧水平，减少了税收的支付。在租赁市场没有形成垄断时，加入税收因素后，应使税后租用价格和税后出租成本相等，所以可得R=[（1-U）/（1-T）]（r+δ）PK。如果U=T，公司所得税恰好与企业获得的税收优惠相互抵消，资本租用价格保持在以前水平。一般而言，政府较高的所得税会提高资本的租用价格并减少投资，或者通过税收优惠，降低资本的租用价格，从而刺激投资。二、投资模型1、加速数模型当产品需求增加需要企业生产扩大时，为了增加产量，要求增加资本存量，进行新的投资，以扩大生产能力。如果按照生产技术要求，生产出一定量产品Y必须使用一定量资本物K，比如生产某种产品Y=100美元，必须配备资本K=300美元，则资本—产出比率=3。一个厂商可以有自认为最适宜的资本-产出比率，且这个比率在不同行业之间差异很大。对整个经济而言，可以得到一个加权平均的最优资本——产出比率。假定在任何时期，产量与所需配备的资本物之间有一固定不变的比率，即则，显然，为了使本时期产量增加，要求进行的投资等于TTTTYKYK11)(k11TTTtYYK)(1TTTYYYI所谓加速原理（ACCELERATIONPRINCIPLE）或加速数，是指为了使产量增加所要求资本存量的增量，其中资本-产出比率被称为加速数。加速数模型用于说明收入变化（或者产出变化）与投资变化之间关系。如果需要表示计算包括折旧在内的总投资，则有，其中D为折旧。在以上分析中，加速数是表示收入增加对投资增加影响程度的一个系数。在使用固定资本生产条件下，加速数一般大于1。显然，收入增加会引起消费增加，而消费增加会引起消费品生产的增加，进而引起资本品生产的增加。可见，收入变化（或者产出变化）对投资变化具有加速影响，投资增量是收入增量的倍数。需要说明的是，从加速原理中可以发现，收入增加可以使投资加速度增加，但是收入减少又使投资加速度减少。此外，由于加速作用的存在，产品需求的变动会引致投资的巨大波动，进而导致产出的巨大波动。所以加速原理还可以用来说明经济周期现象。DYI2、投资过程滞后模型假定企业是逐步调整其资本存量的，投资过程因而存在滞后性。用每期企业意愿资本存量和期初资本存量之差的一个比例λ来表示投资调整速度，当λ=1时，实际资本调整与意愿资本调整一致。当0λ1时，实际资本调整速度较为缓慢，滞后于意愿资本调整速度。λ越小，实际资本调整速度就越慢，投资需求对其决定因素的反应就越慢。图3资本存量的逐渐调整KK*K2K-1O312t3、托宾的Q理论许多经济学家发现，投资与股票市场的价格波动相关。当企业有盈利机会时，股票持有者对剩余索取权未来收益的预期提高，股票价格上升，而企业对股票价格上升的反应是扩大投资。诺贝尔经济学奖得主JamesTobin指出，在决定是否投资的过程中，企业并不进行复杂的计算,而是根据股票的市场价值与资本的重置成本的比率来决定投资。这一比率为“TOBINQ”。这是一种新的考虑投资函数的方法。Q=股票市场价值/资本的重置成本。其中,股票的市场价值是指由股票市场决定的资本价值，资本的重置成本是指企业在市场上重新购置资本支付的价格。当Q1时,即企业市价小于企业重置成本,经营者将倾向于通过收购来建立企业，实现企业扩张.厂商不会购买新的投资品,因此投资支出便降低；当Q1时,弃旧置新.企业市价高于企业的重置成本,企业发行较少的股票而买到较多的投资品,投资支出便会增加.；当Q=1时,企业投资和资本成本达到动态(边际)均衡。例如一家企业有100台机器和100股股票，假定每台机器的购买价格是1元，每股的价格是2元。显然，企业应该通过发行股票来融资，并购买机器。托宾的Q理论与前述新古典投资模型实际上是相通的。假设投资过程存在滞后，企业只能逐步调整资本存量。企业在进行资本存量调整时，实际资本存量往往小于意愿资本存量，因此，新增资本的边际收益高于租用价格。只有调整过程全部完成，实际资本存量等于意愿资