成长取决于SAPF产业化进程

请务必阅读正文之后的免责条款部分成长取决于SAPF产业化进程景健韩若冰康凯[e-mail]@[e-mail]本报告导读：主业开关设备平稳增长，省外业务拓展效果良好，SAPF有源滤波器有望成为新利润增长点。事件：z3月11日上午，国泰君安销售交易总部组织的河南地区上市公司联合调研前往森源电气，41位基金、机构客户参观了公司位于长葛的元器件生产车间、成套设备集成车间和位于郑州的研发中心以及SAPF有源滤波器生产车间。参观后，基金及机构客户就公司的近期情况及未来发展进行了交流。评级：中性上次评级：中性目标价格：40.00上次预测：0.00当前价格：37.202010.03.16交易数据52周内股价区间（元）28.11-41.97总市值（百万元）3,199总股本/流通A股（百万股）86/18流通B股/H股（百万股）0/0流通股比例20%日均成交量（百万股）0日均成交值（百万元）052周内股价走势图-2%6%14%22%30%38%2009/32009/62009/92009/12森源电气深证成指相关报告《华中地区高压开关进口替代主力军》2010.01.27评论：z公司定位中高端市场，采取替代进口策略。公司是中国开关行业协会常务理事会员单位，电力电子协会的副会长，主要产品在技术等级上处于全国领先地位。08年被认定为国家重点高新技术企业，享受15%的所得税优惠税率。公司成立以来，主业收入年均复合增长率达到30%，10年来保持了较好的成长状态。在12KV和40.5KV两个电压等级，公司开关产品在河南省处于区域龙头地位，省内营收占比超过50%。由于公司产品的技术领先性和唯一性，2008年河南电网公司年度招标会上，第一次以文件的形式明确08年全年河南电网改造和新建项目，使用河南森源KYN80的比例不低于50%。资本货物/工业森源电气（002358）股票研究公司调研简报森源电气（002358）请务必阅读正文之后的免责条款部分2of5z河南省外业务拓展取得了较好的成果。公司产能扩大后，新产品销售模式坚持直销策略。从销售渠道来看，公司会加大出口，采用配套出口和直接出口相结合方式。从公司以往历史来看，配套出口较多，主要出口中东，非洲，南美，欧洲。同时，公司将拉大销售的框架，加大重点行业和重点领域的销售。重点领域如华中、西北和华北市场的开拓，重点行业，如电力、煤炭、冶金，钢铁的开拓。公司河南省外开拓，去年取得了比较好的成果，如在内蒙古的鄂托克旗以及神华能源、西北地区的青海矿业都获得了订单。z国家对治理谐波态度积极。谐波主要是非线性负载，如整流器件产生的。据统计，冶金行业用电40%由非线性负载产生，民用电15%由非线性负载产生，保守估计，电网非线性负载耗电占比在10%以上。谐波的存在不仅造成了额外的能耗，而且对电力设备的安全性产生危害，缩短其使用寿命。同时，谐波产生的额外干扰，通过电线，空间的电磁场耦合产生危害，谐波大的地方，还影响其他设备的运行。国家自93年以来对电网谐波污染进行了明确的规定，但是由于当时谐波治理牵涉到很多资金、经济效益，没有得到严格实施。有源滤波器主要是保护终端设备，延长终端设备寿命，消除不必要的机电谐波，进而起到节能的效果。随着国家经济的发展和用电供电技术的逐步提高，93年后，国家增加了许多对治理谐波的规定，谐波治理将会纳入用电供电的范围，公司SAPF产品响应国家的号召，节能减排走在了市场的前列。国家治理电网的谐波，采取直接对终端用户进行谐波治理，进而治理电网谐波的政策。对谐波的治理，相比无缘滤波，公司的有源滤波产品针对不同的谐波产生不同的补偿分量以抵消，跟踪响应速度更快，补偿容量更大，可靠性更高。zSAPF有源滤波器产业化是公司未来增长的关键。SAPF有源滤波器是公司募投的主要项目，公司从04年开始与上海交大，清华等国内高校展开合作，技术成熟先进。2008年12月，SAPF项目获得国家发改委中央预算内780投资补助，河南省240万补助，已被列为国家电力装备重大扶植专项，国家发改委对公司SAPF项目的支持，表明了公司SAPF设备方面技术的成熟性和先进性。2008年，公司SAPF有8台确认收入，收入总计177万。截止到2009年10月份，公司共装设45台SAPF产品示范应用，已签订定单153台，意向定单361台，电压等级集中于380V和660V。目前，公司SAPF核心器件IGBT的主要供应商三菱中国总代理签订了产期的供货协议，供货保持稳定。同时，公司和国家电力电子研究所展开合作开发IGBT，样机已经开始生产。z公司KYN高压开关设备产品定位是针对ABB的替代，性能优于ABB。ABB的工频耐压等级和中国不同，中国的耐压等级高于欧洲，公司的产品更适合国内需求，且体积小于ABB的同类产品。公司KYN开关设备是满足国家电网公司“十八项电网重大反事故措施”要求的高性能产品，在电气复合绝缘和机械寿命两方面填补国内空白，市场潜力较大。此外，公司对KYN开关配套的核心器件断路器进行了改进，研发生产了3万次寿命的永磁断路器，电流等级覆盖从630A到4000A，互换性强和通用性增强，在技术上、适用环境上均达到国内一流水平。zGN隔离开关连续8年保持国内第一。公司GN户内高压隔离开关，行业地位较高，品种种类和产量连续8年保持国内第一。产品覆盖电压等级全，分布于6KV,10KV,15KV,20KV和35KV。最高电流等级可达到8KA，国内其他厂家最多做到3150A。市场销售份额处于第一位。公司隔离开关产品，规格全，协同性好，目前订单情况充足。z业绩方面，我们依然维持前期的预测。09、10年EPS分别为0.68元和0.88元，公司3月12日收盘价对应2010年PE为44倍，考虑到公司未来的业绩成长性以及在有源滤波器方面的领先地位，建议关注。森源电气（002358）请务必阅读正文之后的免责条款部分3of5附：盈利预测简表2006A2007A2008A2009E2010E2011E一、营业总收入176288332408514654营业收入176288332408514654二、营业总成本151245280339424531营业成本117206226286362464营业税金及附加122234销售费用45891215管理费用111422283646财务费用16181713112资产减值损失205000四、营业利润2542526989124加：营业外收入069000减：营业外支出000000五、利润总额2548616989124减：所得税91511101319六、净利润1633505876105减：少数股东损益000000归属于母公司所有者的净利润1633505876105股本868686868686全面摊薄每股收益0.190.390.580.680.881.22数据来源：国泰君安证券森源电气（002358）请务必阅读正文之后的免责条款部分4of5作者简介：景健：香港城市大学工程管理硕士、浙江大学信息工程学士，2008年加入国泰君安证券研究所。韩若冰：清华大学材料科学与工程专业，工学博士。2008年进入国泰君安证券，从事电力设备、新能源设备行业研究。森源电气（002358）请务必阅读正文之后的免责条款部分5of5分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。股票投资评级增持相对沪深300指数涨幅15%以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%～15%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%～5%减持相对沪深300指数下跌5%以上2.投资建议的评级标准报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。行业投资评级增持明显强于沪深300指数中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究上海深圳北京地址上海市浦东新区银城中路168号上海银行大厦29层深圳市福田区益田路6009号新世界商务中心34层北京市西城区金融大街28号盈泰中心2号楼10层邮编200120518026100140电话[phone]（0755）23976888（010）59312799E-mail：[e-mail]