行业与公司基本研究方法20160716.

XXXXX资产管理有限公司行业与公司基本研究方法2016年7月目录目录1、研究基础2、研究准备：阅读与收集信息数据3、初步研究：识别关键驱动因素4、研究验证：上市公司调研&更多渠道验证5、公司研究案例股价主要取决于公司基本面•产品增长•价格变动•成本变动•费用率变动主要取决于市场因素•市场一致预期差•市场流动性•市场风格偏好-概念主题-互联网金融•重组、资产注入•定向增发、员工持股EPS×PE=反身性为何做研究：股价驱动（定价、价值评估）基本面研究•基本分析和预测：收入、利润、现金流、EPS•预测的可靠性：多渠道交叉验证市场和交易•市场参与者结构•一致预期•市场风格偏好研究标的投资决策取决于：基本面研究和市场一致预期的预期差；只考虑基本面研究可以价值投资依据；只考虑交易和市场是趋势投资研究什么研究什么：行业与公司行业（主题）研究：1、行业阶段（导入、成长、成熟、衰退），未来增速和成长空间：2、行业内产业链构成：价值在每个子行业的分布、优势子行业分析3、行业竞争格局：公司的分布和构成，分散还是集中、代表性龙头公司、上市公司分布4、行业趋势：如果是新兴技术产业需要最新技术趋势、如果是成长性行业要判断行业增速趋势、如果是周期行业需要判断分析周期阶段和拐点5、行业内重点事件和政策跟踪上市公司研究：1、基本业务和商业模式：做什么、竞争优势和壁垒、行业地位2、所处行业研究（行业增速、空间）、行业竞争格局3、核心驱动，预测未来（收入、净利润、EPS）4、了解市场一致预期和分歧：评估是否存在预期差5、持续跟踪（卖方推荐、调研、重点事项、公告、财报）建立关系信息网：交叉验证和了解市场一致预期1、上市公司、行业专家；2、卖方（买方）分析师、基金经理；3、同学、朋友。行业研究公司研究原材料供给原材料需求国内宏观经济国际宏观经济下游行业需求新建钢铁产能国内需求国际需求各品种需求钢铁供给钢铁需求钢材价格（趋势）原材料价格（趋势）原材料采购结构产品结构新建产能计划产品销售价格产量销量原材料采购价格主营业务成本主营业务收入每股收益每股EBITDA×目标估值倍数公司在行业中的竞争力国内国际可比公司估值水平DCF估值公司目标价格行业与公司研究的关系宏观研究研究员的困惑：怎样给估值和目标股价1、估值是一个框架和范围，而不是一个精确的标准和数值2、基本面投资和趋势投资要区分针对性：价值投资有一系列参考标准，而趋势投资主要看影响股价趋势的边际驱动变量而不是估值3、基本面投资的估值参考标准：PE、PEG、PS、PB、DCF；大股东增持（减持）价格、定增价格、员工持股价格、产业资本（一级）转让价格；4、估值：业绩增长的确定性和可持续性非常重要，应该给不同的估值溢价（折价）5、多数时间：多数上市公司的估值由基本面和市场面（主题趋势）共同决定，所以要做分部估值6、研究是关于概率分部的分析和预测，很多情况下我们需要情景分析关于估值•勤奋并持续学习•客观和独立分析判断：靠谱的信息来源、靠谱的交叉验证和独立逻辑分析和判断•研究的深度和时间效率的平衡：所以找到核心驱动非常重要•重视风险的研究：与机会同样重要•要短中长期时间跨度视角•如何检验研究的有效性如何做研究•系统性的跟踪日常上市公司和行业动态－－基础工作•针对性的学习补充专业知识－－完善知识结构•大量学习吸收国内外同行的研究成果－－站在别人的肩膀上•了解国外公司经营情况－－同业比较的视角•保持敏感度，关注生活中的点点滴滴－－任何信息都可能对投资有帮助勤奋和兴趣和持续学习：研究员成长目录目录1、研究基础2、研究准备：阅读与收集信息数据3、初步研究：识别关键驱动因素4、研究验证：上市公司调研&更多渠道验证5、公司研究案例行业/公司研究框架研究准备全面阅读和收集信息归纳整理分析初稿资料数据Excel基本研究识别关键因素建立基本逻辑和结论估值模型初稿Excel研究报告初稿Word研究结论更多渠道验证草根调研验证竞争对手验证行业专家验证上市公司调研调研前：调研提纲调研中：验证关键信息调研后：整理调研纪要更新研究结论初步结论调研后结论验证后研究结论更新报告数据基本功课全面阅读上市公司重要公告信息：招股说明、最近3-5年的年报半年报等其他卖方相关研究报告公司或集团公司网站信息国内相关行业的咨询网站信息其他第三方信息来源扩展功课国内外相关上市公司（竞争对手）的公开资料信息非上市公司（竞争对手）相关资料信息上下游公司相关资料信息除了阅读，与相关人电话沟通非常重要（例如去过公司的买卖方研究员）研究准备-阅读与收集全面阅读与收集上市公司相关信息，这一环节的“勤奋程度”将关键决定研究质量。按照分类形成公司的基本数据库。基本研究-识别关键驱动信息识别关键因素报告不一定完整，但要求建立公司基本分析框架并形成基本研究观点和结论估值模型初稿研究报告初稿在一定期限内对未来股价表现有重大影响的因素。定义关键因素建立基于公司关键驱动因素的基本经营假设。可以根据公司核心业务构成、历史股价影响因素、公司新业务扩展和战略调整来初步确定2-4个关键因素。要求建立公司核心驱动因素和基本经验假设基本研究-我们需要提交哪些文件整理、归纳阅读的相关资料数据，形成公司基本资料数据库（Execl和Word文件），初步建立目标公司的核心驱动逻辑和基本判断。调研前审批：需要提交初稿资料数据、估值模型初稿、研究报告初稿、调研提纲等四个文件。一般而言，初稿数据、估值模型和报告初稿可以基本反映研究员调研前准备工作的充分程度，也会很大程度决定调研质量。估值模型初稿报告不一定完整，但要求建立公司基本分析框架并形成基本研究观点和结论研究报告初稿根据核心驱动、市场分歧、疑惑、重要不确定性和风险点组织联合调研提纲调研提纲要求至少包括券商研究对比、公司基本经营数据的EXCEL文件，这个文件可以扩展到与公司相关所有重要数据和信息的归类。初稿资料数据上市公司调研：目的、对象和范围调研目的调研对象调研视野验证逻辑和基本判断1、要有调研前功课来建立对公司基本理解和判断2、验证重要的分歧、质疑和风险因素建立信息渠道（首次调研尤其如此）获取最新生产经营信息公司高管1、传统对象：董秘、证代2、高级对象：董事长、总经理3、扩展对象：财务、销售、技术主管生产和经营的一般员工1.基层销售员工2.基础生产员工上市公司行业专家非上市公司（竞争对手）草根：例如渠道调研调研主要目的是验证对已存在重要信息和判断（关键因素）。上市公司调研只是最常规“验证”环节之一，调研视野和范围可以有很多扩展。调研前-如何组织调研提纲调研提纲主要是涉及公司重要问题和信息的验证式提问，通常经验可基于以下角度展开：一、根据核心驱动例：公司未来业绩驱动因素之一是A产品新建产能释放（量）调研问题：1、新建项目投产的进度和产量释放节奏？2、A产品的下游需求的分析，目前的订单情况3、公司在A产品的竞争优势，在产能扩展后如何抢占其他公司的市场份额？二、根据市场的重要分歧（风险因素）例：市场担心A产品大幅扩产后面临原材料上涨和毛利率下降风险？调研问题：1、公司A产品上有原材料的来源，采购定价模式？2、上游原材料供需情况，最近采购价格趋势？3、公司保证原材料供应的策略，是否计划扩展到上有原材料产业？调研前-如何组织调研提纲三、根据公开信息中重要的异常数据例：调研前研究发现公司近期库存大幅上升?调研问题：1、库存上升的原因是什么？是产成品还是原材料或者其他2、公司应对库存上升的策略？降价促销四、根据与竞争对手对比后的异常信息例：调研前比较发现公司A产品毛利率明显高于主要竞争对手水平？调研问题：1、公司产品高毛利的原因？产品好价格高还是公司的成本优势？2、公司的成本优势主要体现哪些方面？原材料采购、人工、固定成本？3、在竞争加剧下，公司产品高毛利的可持续性？五、根据卖方报告中的重要异常观点例：根据券商研究报告观点：公司可能向上游领域扩展，从而提升毛利率。调研问题：1、公司目前是否有此计划？如果有，目前进展怎样？2、公司在上游领域的技术积累，产业链延伸存在优势和风险？调研过程-控制、灵活和专业•控制调研节奏和内容：基于时间的有限性，围绕调研内容重要性顺序展开，不纠缠在非重要信息的讨论上。•灵活调整调研提纲：根据调研中新获得重要信息，随时调整调研的问题和方向。•体现专业形象：用充分的调研准备展示调研过程中对公司和行业理解的“专业”，让上市公司看看重和尊重，更有利于未来建立互信和沟通渠道。调研后-上市公司的信息都可靠吗？•上市公司一般会报喜不报忧－－全世界都这样！•上市公司一般希望股价上涨－－目的：再融资、炒股赚钱•很多上市公司老总对行业的了解还不及研究员－－产品做到哪里算哪里•警惕当股价涨幅比较大而又对研究员特别热情的上市公司•对公司未来收入预测最大的误区－－用产能（产量）来预测收入调研后-更多渠道交叉验证1、调研信息的再验证：通过更多公开信息（如果调研前功课来不及做深）、草根调研、电话沟通来验证和甄别上市公司的调研信息的可靠性，随时与上市公司沟通最新的问题和疑点，更宽泛的“调研”和验证从不会结束。2、整理调研信息，根据调研提纲或者公司的驱动逻辑，完成调研纪要，并更新针对公司的核心假设和研究结论（更新调整估值模型和报告初稿）。3、把调研底稿和纪要加入公司基础数据资料库，可以作为未来公司跟踪研究的重要信息来源（更新调整基础数据）目录目录1、研究基础2、研究准备：阅读与收集信息数据3、初步研究：识别关键驱动因素4、研究验证：上市公司调研&更多渠道验证5、公司研究案例案例1：大冶特钢-调研验证大冶特钢—公司简介（2007年）•1993年上市，母公司湖北冶钢集团曾是国内重要特钢生产基地。•因经营管理不善，2002年公司大幅亏损，2003继续小幅亏损，2004勉强微利（钢铁同业大幅盈利）。•2005年1月中信泰富控股大冶特钢（通过湖北新冶钢）•2005年扭亏为盈，2006-2007盈利持续大幅增长•公司主要产品：轴承钢、齿轮钢、弹簧钢、工模具钢等。•下游主要应用于汽车、铁路、机械行业。1、公司2006年盈利增长是主要是行业因素还是管理原因？2、如果是中信泰富管理，这种盈利改善空间有多大？3、盈利改善能否成为股价驱动因素？大冶特钢—研究准备•大冶特钢公开信息阅读与关键信息数据整理•特钢行业基本数据和信息整理•母公司中信泰富公开信息的阅读与整理•竞争对手：国内其他特钢公司的公开数据•国际特钢公司的数据整理大冶特钢—识别关键因素，形成初步研究结论•管理改善空间：中信泰富控股后的高效管理带来的盈利提升（大冶特钢存在的“兴澄化”过程，盈利具备提升空间）•行业成长：特钢行业成长空间明显高于钢铁行业平均•资产注入预期：股改承诺+大股东具备优质资产兴澄特钢新冶钢大冶特钢产品销量（万吨）220185115销售收入（亿元）1368745销售成本（亿元）1217641产品销售均价（元/吨）618247033951单位销售成本（元/吨）550041243608毛利率11.00%12.30%8.70%2006年大冶特钢与兴澄特钢比较大冶特钢—调研和多渠道验证•大冶特钢调研：了解公司历史亏损的原因；管理措施和技术改造进展，评估验证管理改善的空间和持续时间；新客户拓展情况；主要产品下游订单构成和趋势、新建产能进展。•兴澄特钢：了解其发展历史；相对国内其他特钢公司竞争优势的来源和可持续性；评估和验证兴澄模式复制到大冶特钢的可能程度。•中信特钢集团（上海）：了解中信特钢不同分公司的战略定位，评估大冶特钢未来的成长性；评估集团整合重组的可能性。•中信泰富（香港）：了解中信泰富对特钢业务的战略定位；澳洲铁矿的进展对特钢业务的影响。•特钢协会秘书长：深入了解特钢行业情况，评估不同特钢产品未来的前景，评估不同特钢公司的竞争优势和盈利对比。3、调研-大冶特钢待解决问题:管理带来的改善空间有多大；大冶能否复制兴澄特钢模式；调研对象:总经理、财务总监兼董秘、证代初步结论:产品结构提升：公司未来3年主要是要通过技术改造和优化工艺来提上产品结构；客户积累：中信泰富客户资源的共享