财务工程的分析方法

成功经理人提供大量企业管理资源下载以知识铺就成功之道，用智慧编织美好人生.第1页共28页1IV.财务工程的分析方法1.积木分析法（模块分析法）是指将各种金融工具进行分解或组合，以解决金融/财务问题。定义符号：——{0}，/{+1}，\{-1}买入看涨期权=+多头出售看跌期权空头买入看跌期权=+出售看涨期权金融工程的基本积木块例1：（a）多头看涨期权损益图（b）空头看跌期权损益图（a）十（b）1元1元1元（同学们可以用0，-1，+1符号验证）图1－3期权组合图形成功经理人提供大量企业管理资源下载以知识铺就成功之道，用智慧编织美好人生.第2页共28页2例2：图1-4现货多头交易图1－5看跌期权多头交将这两种交易组合在一起，我们就可以发现另一种交易工具（见图l－6），新产生的工具即看涨期权的多头交易。=（同学们验证）图1-6创新看涨期权多头请同学们做：1、（a）现货多头交易+（b）看涨期权空头交易=？2、（a）现货空头交易+（b）看涨期权多头交易=？3、（a）现货空头交易+（b）看跌期权空头交易=？2.无套利均衡分析法MethodsofNo-ArbitrageEquilibriumAnalysis无套利均衡分析方法1)企业价值的度量MeasuringofFirm’sValue企业价值：成功经理人提供大量企业管理资源下载以知识铺就成功之道，用智慧编织美好人生.第3页共28页3会计上的度量：（账面价值）资产=负债+股东权益金融/财务上的度量：（市场价值）企业价值=负债的市场价值+权益的市场价值2)MMTheorySUaULKEBITKEBITVV基本假设：1、无摩擦环境假设：2、企业发行的负债无风险。课堂案例分析讨论8：无套利均衡分析技术假设有两家企业U公司和L公司，他们的资产性质完全相同，处于同一风险等级，即经营风险相同。也就是说，两家公司每年创造的息税前收益都是1,000万人民币。公司U的资本结构与公司L的资本结构情况如下：UL单位：（万元）EBIT￥1,000￥1,000D04,000(8%)股本数100万股60万股Ke10%计算两家公司的价值及股票价格？成功经理人提供大量企业管理资源下载以知识铺就成功之道，用智慧编织美好人生.第4页共28页4如果价格不等，人们就会进行无风险套利活动，套利的结果使得企业价值相等，股票价格相等。如：一位投资者可以作如下套利：卖空1%的公司U的股票，获得100万元（1%100万股100元=100万股）同时，买进1%的公司L的债券和1%的公司L的股票，其价值分别为：1%4000万元=40万元债券1%60万股90元=54万元交易所产生的现金流量如下：头寸情况即时现金流未来每年的现金流1%公司U股票的空头+10,000股100元=100万元-EBIT1%=-10万元1%公司L债券的多头-1%4,000万元=-40万元1%320万元=3.2万元1%公司L股票的多头-6,000股90元=-54万元1%(EBIT-300万元)=6.8万元净现金流6万元0MM理论结论：在MM条件下，企业价值与资本结构无关。采用无套利均衡分析技术，实际上是用另一组证券来“复制（Replicate）”某一项或某一组证券。技术要点是：是复制证券的现金流特性与被复制证券的现金流特性完全相同。成功经理人提供大量企业管理资源下载以知识铺就成功之道，用智慧编织美好人生.第5页共28页5注意：1）在未来任何情况下，二者的现金流特性都应该是相同的；2）构筑套利的复制证券工作至少在理论上是可以在市场中实现的。3）经营风险相同，但两家股票的风险/收益特性是不一样的。例：公司U(共100万股)公司L（共60万股）状况EBITEPS净收益EPS好1,500万元15元1,180万元19.67元种1,000万元10元680万元11.33元坏500万元5元180万元3.00元平均值1,000万元10元680万元22.33元标准差4元6.81元KU=10元/100元=10%，KL=11.33元/100元=11.33%3)WeightedAverageCostofCapital在MM条件下，企业的加权平均资本成本为：EDDrDEEKWACCKfea由此得出负债企业的权益成本Ke为：EDrKKKfaaeL/)(eUaKK（命题1）EDrKKKfeUeUeL/)(（命题2）成功经理人提供大量企业管理资源下载以知识铺就成功之道，用智慧编织美好人生.第6页共28页6这还导致一条非常重要的金融/财务学原理：资本的成本取决于资本的使用而不是取决于来源。另外，ntttrCPV1)1(PV：市场价值P0:均衡价格P0=PVNPV=0又引出一条基本的金融学原理：在金融市场上的交易都是零净现值行为。4)TheImplicationsofMMTheory这里分析税收对企业价值的影响。课堂案例分析讨论9：税收对企业价值的影响继续案例12讨论。假定对公司U和公司L都要征收33%的所得税，那么对于投资者（股东和债权人）每年能够得到的收益现金流量是：公司U:(1-T)EBIT=(1-0.33)1,000万元=670万元公司L：（1-T）(EBIT-I)+I=(1-T)EBIT+TI=670万元+0.33320万元=670万元+105.6万元有关两家公司的市场价值及其分配情况如下：成功经理人提供大量企业管理资源下载以知识铺就成功之道，用智慧编织美好人生.第7页共28页7单位：万元公司U公司L债权人04,000股东6,7004,020政府3,3001,980公司的税前价值10,00010,000从上表看出，两家公司的税前价值相等，相当于MM条件成立，考虑税收，VU=6700万元VL=4020+4000=8020万元VL的价值高于VU的价值，多出的1320万元正是从政府税收中吐出来的税盾价值。但是，两家公司的权益收益率仍保持不变：U:700,6670)1(670)1()1(11eUtteUtteUKKKEBITT万元%10eUKL:40202.455)1()3201000(67.0)1())(1(11eLtteLtteLKKKIEBITT万元%32.11eLK由此，我们得出：在MM其他条件不变时，政府征税并不改变企业权益收益现金流量的风险特征。成功经理人提供大量企业管理资源下载以知识铺就成功之道，用智慧编织美好人生.第8页共28页8在有税的情况下，公司的（税后）加权平均成本为：DEDTrDEEKKfea)1(DEDTrDEEETDrEBITff)1()1)((EDTEBIT)1(结合实际经济生活，MM理论告诉我们：通过负债和权益重组调整资本结构确实能增加企业价值，但这种价值的创造来源于税收方面的好处、降低交易成本、减少信息的不对称，有利于调整有关方面的利害关系等等。但从根本上说，并不影响企业资产所创造的收益。5)PricingTechnique假设有一份（有风险）债券A，现在的市场价格为PA，1年后市场价格会出现两种可能的情况：价格上升至uPA(u1)，称为上升状态，出现这种情况的该律师q；或者价格下跌至dPA，称为下跌状态，出现的概率为1-q。1年后出现两种不同状态的价格如下图：quPAPA1-q成功经理人提供大量企业管理资源下载以知识铺就成功之道，用智慧编织美好人生.第9页共28页9dPA以rf为无风险利率，我们假设d1+rfu，记ffrr1V.ProductDevelopment财务工程中基本产品开发1.ProductsDefined2.ForwardRates1)Forwardexchangerates2)Forwardinterestrates问题的提出：开始贷款i=?06-mon.签合同课堂案例分析讨论9：远期对远期贷款某客户要求银行提供100万英镑的贷款，期限为6个月，贷款从6个月后开始执行，该客户要求银行确定这笔贷款的固定利率。已知：银行6个月期的贷款利率=9.500%12个月期的贷款利率=9.875%成功经理人提供大量企业管理资源下载以知识铺就成功之道，用智慧编织美好人生.第10页共28页10银行为客户确定贷款利率的基本思想：现在以9.875%的利率借入12个月期的款项，然后将以9.5%的利率进行一笔为期6个月的贷款。6个月后用收到的还款满足客户的需要。Forward-ForwardLoana.TheoriginaldealGBPspot6months-1,000,0001year?b.ForwardtransactioncompletelyhedgedGBPspot-954,654+954,654lend6mos.@9.5%6months+1,000,000borrow12mos.@9.875%-1,000,000lend6mos.@9.785%1year+1,048,926-1,048,926成功经理人提供大量企业管理资源下载以知识铺就成功之道，用智慧编织美好人生.第11页共28页11这样通过借入长期并贷出短期，银行创造了一笔合成远期借款（Syntheticforwardborrowing），但是，这样的贷款银行占用了它昂贵的资源，？BalanceSheet(6months)AssetsLiabilityandCapitalCustomerloan1,000,000Interbankdeposit920,000Capital80,000Totalassets1,000,000Totalfunds1,000,000ProfitandLossAccount(6months)IncomeExpenseCustomerloan55,000Interbankdeposit46,000Capital6,000Totalincome55,000Totalexpense52,000净盈利3,000英镑，相当于资本年报酬率（3000/80000）×2=7.5%如果银行以同样的融资方式展期6个月的远期对远期贷款，结果将怎样？BalanceSheet(firstsixmonths)AssetsLiabilityandCapitalInterbankloan(6mos.)1,000,000Interbankdeposit(12mos.)920,000Capital80,000Totalassets1,000,000Totalfunds1,000,000成功经理人提供大量企业管理资源下载以知识铺就成功之道，用智慧编织美好人生.第12页共28页12BalanceSheet(lastsixmonths)AssetsLiabilityandCapitalCustomerloan(6mos.)1,000,000Interbankdeposit(12mos.)920,000Capital80,000Totalassets1,000,000Totalfunds1,000,000ProfitandLossAccount(twelvemonths)IncomeExpenseInterbankloan50,000Interbankdeposit92,000Customerloan55,000Capital12,000Totalincome105,000Totalexpense104,000整一年的盈利仅1,000英镑，相当于年收益率1.25%，与