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第2讲金融市场FINANCIALMARKETS教学要点1.金融市场概述金融资产特征;金融市场功能和分类金融衍生工具2.金融市场基本原理证券价值评估原理有效市场假说投资组合理论资本资产定价模型(CAPM)§1金融市场概述金融市场是集中和分配借贷资金的要素市场,通过金融资产交易在全社会范围内实现实物资源的配置有广义和狭义之分利率是该市场的“价格”,也是联系各个子市场的纽带有形市场和无形市场金融市场交易对象-金融资产与实物资产相区别也称金融工具或金融产品分为基础性金融资产和衍生金融资产价值决定中与实物资产联系是否密切金融市场“泡沫”的产生与破灭两大功能实现资金和资源的重新分配在资金重新分配过程中分散或转移风险金融资产特征货币性和流动性货币性指其可以用作货币,或者容易转换成货币行使交易媒介或支付手段[变现]的功能流动性指迅速变现而不致遭受损失的能力,通常以金融资产交易的买卖差价以及市场活跃程度等来衡量偿还期限指在进行最终支付前的时间长度对金融资产的购买者而言,偿还期从持有日起到该工具到期日止金融资产的到期日两种极端情况:零到期日和无限到期日存在提前到期的可能风险性指购买金融资产的本金有可能遭受损失主要有信用风险和市场风险金融风险通常还包括法律风险、流动性风险和操作风险等收益性持有金融资产意味着拥有对未来收益的要求权,以收益率来衡量金融市场的功能调剂资金余缺,实现资源配置实现风险分散和风险转移确定价格,发现金融资产的内在价值提供流动性降低交易成本金融市场运作流程三类市场参与者最终投资者最终筹资者中介机构两种融资活动直接金融间接金融直接金融间接金融盈余单位赤字单位直接融资工具直接融资工具货币资金货币资金货币资金货币资金间接融资工具间接融资工具金融市场分类根据交易期限,分为货币市场和资本市场根据交割期限,分为现货市场和期货市场根据政治地理区域,分为国内金融市场与国际金融市场根据金融资产品种,分为信贷市场、债券市场、股票市场、保险市场、外汇市场等货币市场票据和贴现市场商业票据分为真实票据和融通票据;银行承兑可降低风险贴现融资国库券市场可转让大额存单市场回购市场正回购交易/逆回购交易银行间拆借市场资本市场股票市场交易所交易/场外交易;主板市场/二板市场债券市场政府债券与公司债券初级市场和二级市场初级市场实现融资;二级市场实现金融资产流动性初级市场与二级市场紧密地相互依存,具有价值发现功能衍生金融工具迅速发展的根本原因规避和管理金融风险的需要政府逐渐放松管制,金融业竞争加剧的影响金融理论发展[期权定价公式问世]的推动四种主要衍生工具远期/期货/期权/互换Forwards交易双方在未来某一日期按约定价格买卖约定数量相关资产的合约有货币远期和利率远期特点以柜台交易为主,合约内容由双方谈判定制套期保值(hedging):规避风险的同时也放弃了未来收益的可能性到期交割,不能提前终止,存在违约风险合约双方的潜在收益或损失都可能“无限大”Forwards收益曲线O收益损失到期日市场价格执行价格多头空头Futures在交易所内交易的、标准化了的远期合约期货交易规模大,规范化,便于管理克服了远期交易缺乏流动性的不足实行保证金制度,允许杠杆交易通过逐日结算制度解决违约问题存在大量投机交易投机活动使期货价格成为现货价格变动的指示牌为套期保值者提供交易对手,增强市场流动性Futures交易流程场内交易商场内交易商交易操作台买入/卖出交易交易台报价员报价板行情报价网络清算所订单会员公司买方提交交易经纪返单回公司订单会员公司卖方提交交易经纪返单回公司Options赋予合约购买者一项选择权力,允许其在有效期内按约定价格买入或者卖出约定数量的基础性金融工具为取得这种或有(contingent)要求权,期权购买方需支付一定费用,称为期权费(premium)主要分类看涨期权和看跌期权(calls&puts)美式期权和欧式期权场内交易期权和场外交易期权理想的避险工具+理想的投机手段使买方可以将风险锁定在一定范围之内为卖方在正确预测基础上实现稳定收入Options收益曲线I看涨期权O收益损失到期日市场价格执行价格买方卖方期权费期权费ABDCOptions收益曲线II看跌期权O收益损失到期日市场价格执行价格买方卖方期权费期权费ABDCSwaps交易双方在有效期内以事先确定的名义本金为依据,按一定间隔相互掉换约定现金流合约签定时并不立即支付货币,且合约本身不为任何一方提供新的资金,实际上双方相互只支付差额有利率掉期和货币掉期相当于双方签定了一系列远期合约InterestSwaps名义本金100万10年掉期合约A银行B公司固定利率7%1年期国债利率+1%CurrencySwaps在美销售计算机得到美元收入东芝公司东芝公司日元债券和股票持有者在日销售计算机得到日元收入IBM公司IBM公司美元债券和股票持有者美元美元日元日元货币掉期日元美元衍生金融工具是双刃剑促进经济和金融发展以衍生工具管理金融风险不仅灵活方便,针对性强,而且交易成本低廉提高市场的流动性,强化价值发现功能可能危害金融市场和经济运行杠杆交易为投机活动提供便利条件,酝酿了巨大的市场冲击力量以预期为基础的金融投机不确定性极高,导致金融风险更加复杂,危害更大§2金融市场基本原理证券价值评估原理目的:了解金融资产的内在价值理论依据:收益资本化基本方法:现金流贴现法估计未来现金流量选择可以准确反映投资风险的贴现率根据投资期限进行贴现rCP债券价值评估一次性还本付息定期付息,到期还本永久性债券(consols)nrAP)1(nntttrNrCP)1()1(1rCrCPttt1)1(consolidatedannuities股票价值评估股票收益=股利分红+资本利得(dividends)(capitalgains)股利贴现模型(DDM)某公司预期每股收益5元,年末股票价格达到110元。若市场平均报酬率15%,问该股票当前价值多少?%15)110(500PP1000P股票价值评估固定股利,永久持有固定增长股利,永久持有rDrDPttt1)1(grDrgDPttt1111)1()1(市盈率市盈率指股票的市场价格与每股盈利的比值股票价值估算股票价值=合理市盈率×预期每股盈利市盈率在相当程度上反映股票价格与其盈利能力的偏离程度市盈率太高的股票应卖出或不购买,太低则是投资好机会市场平均市盈率太高,可能表明泡沫积聚有效市场假说(EMH)金融市场是否有效率,关键在于证券价格能否迅速、完整地反映各种市场信息资本市场效率类型弱有效:价格反映过去的和交易的信息中度有效:价格反映所有公开的信息强有效:价格反映所有公开和不公开信息核心结论对投资者而言,要实现证券交易公平与公正,必须要求提高市场信息公开程度,从弱有效市场向强有效市场发展对市场运行来说,强有效市场上证券的预期收益率可以预测,加大投机难度,从而限制市场波动和市场风险的程度纽约股票市场统计数据FromRobertJ.Shiller.IrrationalExuberanceEMH理论前提典型的理性经济人假设完全理性稳定偏好利己主义原则对EMH的质疑经济主体具有完全理性吗?损失厌恶心理“小数定律”禀赋效应和自我强化机制经济主体的偏好稳定吗?处境效应经济主体始终坚持最大化自利原则吗?互惠利他行为金融学的挑战核心观点现实生活中的经济行为人,是有限理性、有限控制力和有限自利的努力方向试图在经典的经济学分析框架中引入人类行为的丰富性前景展望能否成为主流经济学俱乐部的新贵?三个基本金融原理优化原理每个个体(消费者)都优化消费计划以实现尽可能大的效用均衡原理市场以竞争性均衡为交易的金融资产定价“一价定律”(lawofoneprice)无套利原理高风险高预期收益,低风险低预期收益金融市场上的风险金融风险(risk)包括市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险、法律风险和政策风险等道德风险(moralhazard)信息经济学研究成果道德风险与逆向选择(adverseselection)金融学经验命题-风险厌恶公平赌局:掷硬币正面:¥10背面:¥0报价¥5¥4¥6风险中性风险厌恶风险偏好要求风险补偿实体经济提供投资支付风险折扣投机赌场收取减少风险的方法回避预防和控制留存转移套期保值(hedging)保险(insurance)分散化(diversifying)投资组合理论单一资产的收益度量有价证券预期收益率例:某长期债券票面利率5%,预计1年后价格上涨5%,问当年的债券预期收益率?001PPPCrniiiprr1例:某股票收益的概率分布如下,问期望预期收益率?明天天气出现概率75%25%收益结果12%8%–预期收益的概率分布与期望经济状况概率收益结果繁荣一般萧条20%60%20%30%10%-10%单一资产的风险度量收益结果的不确定性即为投资活动中的风险,以收益的标准差衡量其波动程度试分别计算前例中债券与股票的风险水平niiiprrr12)()var(金融资产的风险-收益结构:高风险高收益,低风险低收益投资组合理论两资产组合的收益度量例:如果A、B两只股票各投一半资金,问该投资组合的预期收益率?繁荣20%一般60%萧条20%A3010-101012.65B761071.55rniiiprr1两资产组合的风险度量不仅取决于每一资产的收益波动性,同时还取决于各资产收益波动之间的相关程度任意两资产收益的协方差试计算前例中两资产收益的协方差nkkjjkiikjijiprrrrrr1,))((),cov(两资产组合的风险度量(续)组合风险两资产组合风险可简化为试计算前例两资产组合的风险水平njijijiniiipprrr0122),cov(2)var(2,121222221212p投资分散化的好处%88.52)()((%)12),cov(%5.8%721%1021,2121222122212,babapbabaprrr通过组合实现了比低收益资产更高的收益,比高风险资产更低的风险关于分散化的两个问题问题I:为什么组合投资能降低风险?定义相关系数相关系数与协方差在概念上等价,前者是后者的标准化结果jijijijijijirrrrcor,,),cov(),(11为什么组合投资能降低风险?(续)股票C10%30%股票D25%60%分散化第一原则:资产收益间的相关系数越小,投资组合降低风险的效果越好r2121101?p?pr关于分散化的两个问题问题II:扩大组合能否彻底消灭风险?分散化第二原则:投资分散化无法消除市场上的系统风险有效组合朴素分散化(naïvediversification)和马柯维茨(Markowitz)分散化无效组合(inefficientportfolio)和有效组合(efficientportfolio)有效组合的风险-收益结构特征在既定风险水平下追求最高收益,或者,于既定收益水平下将风险降至最低有效组合和最佳组合EE´从不同投资者的最佳组合来看,高风险-高收益的金融基本原理重新得到了验证资本资产定价模型(CAPM)资本市场理论的基本假设完全竞争市场,所有投资者都是价格接受者无交易成本和摩擦成本存在无风险资产允许投资或借贷推导资本市场线(CML)将资金投于无风险资产F和风险资产组合M新组合的收益与风险联立方程组求解mmffprrrmfmfmfmm
本文标题:2金融市场
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