公司金融Chap31

第三大知识模块融资决策资本成本是公司金融的重要基础,资本结构是现代公司金融的核心理论.–企业只有建立起资本成本观念,才可能进行筹资与投资决策;–只有合理安排资本结构,才能既更好地满足股东利益要求,又防止财务危机的爆发.本模块要点：1、不同融资方式的比较2、资本成本概念及其计算；3、三种杠杆度的计算方法和意义；4、资本结构理论TypesofFinancing债务Debt混合证券HybridSecurities银行借款公司债券租赁可转换债券优先股股权Equity普通股认股权证内源融资留存收益计提折旧外源融资固定索取权在财务困难时有较高的优先权可减免税收固定期限无管理控制权剩余索取权在财务困难时优先权最低无税收减免无期限有管理控制权既有债务特征又有股权特征公司的自有资金和在生产经营过程中的资金积累部分。原始性自主性低成本抗风险对现金流量的要求不同长期融资短期融资银行短期贷款票据贴现应收账款让售商业信用内源融资形式说明留存收益•通过留存利润等而增加公司资本。如公积金转增股本计提折旧•通过计提折旧而形成的现金租赁•公司在购买大型专业昂贵设备时的一种间接融资安排。公司作为承租人租借资产，并支付租金给出租人的融资行为。经营租赁operatinglease承租方以支付租金的方式，获得设备的使用权，而出租方保留该资产的所有权，并承担对资产设备的维护。•出租人多为设备制造商或原所有者。•经常含有允许承租人提前解约的取消条款•不用摊销(折旧)融资租赁financialleases实质上转移了与资产所有权有关的全部风险和报酬的租赁•出租人多为金融机构•不提供维修服务；不能提前解约•全部摊销售后租回公司将自有设备出售给某一方（金融公司或银行），再以承租人身份通过租赁方式向对方收回该设备的使用权。杠杆租赁leveragedlease•承租人、出租人和出借者(债权人)三方的协议•出租人购买资产，将其交付给承租人，并定期收取租金。然而，出租人出资金额不会超过该项资产价格的40％～50％。出借者(即债权人)提供所需的余额资金，并向出租人收取利息。租赁的会计处理外源融资－混合证券融资形式说明可转换债券ConvertibleDebt赋予持有要在一定期限内按规定的比率转换成股票的债券。•融资成本较低。按照规定可转换债券的票面利率不得高于银行同期存款利率，期限为3－5年。•融资规模较大。•避免股票发行的股本迅速扩张造成每股收益摊薄的问题，减轻企业业绩压力。优先股PreferredStock•与债务相似，在每期均有固定偿付（股息）；•与股权相似，它的现金流量支付并不减税且期限无限长。第一节资本成本及其估算1.资本成本的概述2.资本成本的估算一、资本成本１、什么是资本成本？–即资本的价格。•从融资角度看，它表示公司筹措资金所必须支付的代价。•从投资的角度看，它表示企业投资所要求的最低可接受的\与投资机会成本和投资风险相适应的回报率；2、构成内容–资金筹集成本＋资金使用成本)(fPDK资金筹集成本筹资金额资金使用成本资本成本率)1()1(FPDK筹资费率筹资金额资金使用成本资本成本率•支付给股东的股利•支付给长期债权人的利息•广义资本成本：短期资本成本：被动从属于企业经营性质与规模长期资本成本（狭义）二、资本成本的计算种类定义用途个别资本成本单项筹资来源的资本成本–债务成本–股权成本比较和评价各种筹资方式综合资本成本WACC个别资本成本的加权平均反映整个公司所使用资本的平均成本，用于评价整个公司的经营业绩以及资本结构决策边际资本成本MCC在现有基础上新筹集的资金的资本成本用于追加筹资的决策1长期借款成本长期借款筹资费用率借款本金长期借款筹资额所得税率长期借款年利息长期借款成本:)(::::)1()1()1()1(ltlllltlFLTIKFTRFLTIK)1()1(1)1(lmllFTmRK•若一年付息次数不只一次呢？1)1(mmSAIREAIR课本Ｐ130－例6.1、例6.2思考：这种方法存在什么问题呢？货币的时间价值？例题例：设A公司向银行借了一笔长期贷款，年利率为8%，问A公司这笔长期借款的成本是多少？（假设筹资成本为零）所得税为34%.若银行要求按季度结息，则公司的借款成本又是多少？（1）Kl=Ri（1-T）=8%（1-34%）=5.28%（2）若按季度进行结算，则应该算出年实际利率，再求资本成本成本；（考虑复利频率）Kl=Ri（1-T）=[（1+i/m）m-1]（1-T）=[（1+8%/4）4-1]（1-34%）=5.43%考虑货币时间价值时的长期借款成本•课本Ｐ130－例6.3本税前的长期借款资本成年末应偿还的本金第第二步第一步::)1(:)1()1()1(:1KnPTKKKPKIFLlnnttlt2长期债券成本•见课本p131－例6.4例6.5债券筹资费用率债券筹资额债券年利息债券资本成本::::)1()1(bbbbbbFBIKFBTIK债券年利息＝票面利率×面值实际筹资额（注意在平价发行、折价发行及溢价发行的不同情况）该方法存在的问题？货币时间价值？实例：08万科G1、G2债券资本成本的计算例例：某公司按面值1000元发行年利率为7%的5年期债券2500万元，发行费费用为50万元，所得税为33%。试计算该债券的资本成本？如果以110元呢？以90元发行呢？)1()1()1(/10TRKRMRiMPbbnbnttb折价发行溢价发行债券票面利率平价发行:)1()1(bbbbbbiFTi，　KiR%79.4)2500/501(%)331(%7bK考虑货币的时间价值•原理：收入资本化定价法票面利率债券发行价格附息债券::)1()1()1(010iPTKKKMKiMPbnntt票面利率债券发行价格一次性还本付息债券::)1()1()1(00iPTKKKiMPbnn3优先股成本•公司计划发行1500万元优先股，每股股价100元，固定股利为11元，发行费率为4%，问该优先股成本是多少？优先股筹资费用率优先股筹资额优先股股利优先股资本成本::::)1(00ppppppFPDKFPDK•课本p132－例6.8优先股与长期债券的区别？优先股股利是以税后净利润支付，不能抵减所得税。%46.11%)41(10011pK4、普通股成本•普通股与优先股的区别？•计算方法有三：（1）股利增长模型；（2）资本资产定价（ＣＡＰＭ）模型法；（3）债券收益率加风险溢价法。*掌握前两种方法，后一种了解。①股利增长模型•某公司发行普通股共计800万股，预计第一年股利率为14%，以后每年增长率1%，筹资费用率为3%，求该股票的资本成本是多少？1()(1):::eccccDKGPFPFG假设新发行股票普通股发行价格普通股筹资费率%43.15%1%)31(800%14800sK股利增长模型的评价•该方法虽简单，但有许多限制条件。–D00–KsG–G不变–公司利润留存率或派息稳定不变•采用此法，实践中的主要困难在于估算未来现金股利的预期增长率。–实践中，分析人员通常预测５年内的现金红利增长率数值，而不是红利固定增长模型所要求的无限期的增长率预期值。–另外，分析人员通常采用税后利润而不是现金股利来表述预期收益Ｄ，这与现金红利增长模型的严格要求不所不符。当然，税后利润信息也是有用的，因为现金红利的长期增长需要依靠利润来保证。②资本资产定价（CAPM）模型法如果无风险收益率为10%,市场平均收益率为13%,某种股票的β值为1.4。则该股票的资本成本为多少？%2.14%)10%13(4.1%10sK():()::eFimFFmiKRRRRRi无风险报酬率国债利率市场组合期望收益率股票的系统风险（３）风险溢价法•股利折现模型法和ＣＡＰＭ法理论具有较可靠的依据，但在实际应用中显得比较复杂，面临一些困难。为了操作的方便，也可考虑采用在理论上比较“粗糙”，但应用上比较简单明了且便于操作的方法，风险溢价法即具有这具有这种特征。•这种方法的基本思路是：风险与收益相匹配求追加的收益率券持有人更大风险而要股东对预期承担的比债:ccbsRPRPKK•风险溢价RPc：资本市场经验获得–公司普通股的风险溢但他对公司自己的债券来讲，绝大部分在３％－５％之间。5、留存收益成本•与普通股成本计算相同，只是不考虑筹资费用。（二）加权平均资本成本(WACC))(:::权数的比重种个别资本占全部资本第种个别资本成本第加权平均资本成本jWjKKWKKjjwjjw权数类别性质评价账面价值反映过去由于资本的账面价值与市场价值差别较大，计算结果会与实际有较大差距，从而贻误筹资决策。市场价值反映现在计算结果反映企业目前的实际情况。债券、股票以市场价格确定权数，也可选用平均价格确定权数。目标价值反映未来按债券、股票的目标市场价值确定权数，能体现期望的资本结构，据此计算的加权平均资本成本更适用于企业筹措新资金。例：迪斯尼公司4.79(/,3,7.5%)123.42(/,3,7.5%)111.80PAPF账面价值市场价值负债D所有者权益E负债D所有者权益E迪斯尼123.42160.8643.41%111.80502.9718.19%DDE•负债市场价值为：•1997年6月，公司未清偿债务有123.42亿美元。迪斯尼目前的借款利率7.5%、债务平均期限3年、利息支出4.79亿美元•公司已发行股票6.75133亿股，每股交易价格75.38美元。DDE3314.79123.426.7513375.38508.88111.8620.68(17.5%)(17.5%)508.88111.08[7%1.25(12.5%7%)][7.5%(136%)]620.68620.6812.22%ttSDVSDSDWACCKKDSDS案例•瑞贝卡(600439)为什么企业财务决策要依据WACC而非单项资本成本?•例某公司正计划一个投资项目,预期报酬率为11%。应以哪一个资本成本作为贴现率？•如果目前有一家银行愿意按10%的利率借给该公司100万元购买新设备。显然，仅就此情况分析，公司进行该项目投资将有助于增加公司普通股价值。•假设在随后的年度中，该公司管理者又发现了一个更好的投资机会，预期报酬率达15%。但当公司找银行融资时，遭到银行的拒绝，原因是公司已用尽了其信用能力。而若通过普通股融资获得资金，资本成本为16%。那公司只好放弃“更好”的投资机会。•结论：如果公司用单项资本成本作为投资决策中的贴现率，那当公司“预支”今后的借款（信用）能力而全部以负债融资方式获得资金时，当前较低的筹资成本会诱导公司接受预期收益率“较低”的投资方案；当公司在随后的年度中为了“补回”已被“预支”的借债能力而不得不利用成本较高的股权筹资手段获得资金时，公司将不得不放弃预期收益率较高的投资方案。•因此，特定投资决策中贴现率的确定，应独立于当次特定筹资方式所决定的资本成本，而取决于加权平均的资本成本。(三)边际资本成本•企业无法以某一固定的资本成本来筹措无限的资金，当其筹集资金超过一定限额时，原来的资本成本就会增加。在企业追加筹资时，需要知道筹资额在什么数额上便会引起资本成本怎样的变化。这要用到边际资本成本的概念。•边际资本成本ＭＣＣ–资金每增加一个单位而增加的成本。•ＭＣＣ的计算–课本p136－例6.12MCC的应用•课本p136－例6.12。假设某公司现有三个投资方案。应用哪个资本成本评估这三个方案？方案ＡＢＣ投资规模（万元）81530预期报酬率18%16%14%本节作业1、计算题–个别资本成本、WACC及边际资本成本的计算2、实训专题：企业融资决策–实训1：上市公司证券发行的基本条件符合性测试–实训2：上市公司资本成本的计算与比较详见后续文件