利率市场化、金融脱媒与实体经济发展-曹远征

0利率市场化、金融脱媒与实体经济发展曹远征中国银行首席经济学2013年1月22日目录一、利率市场化的历史与现状二、中国经济进入新阶段与金融脱媒三、利率市场化与金融机构转型四、影子银行与城投债目录一、利率市场化的历史与现状二、中国经济进入新阶段与金融脱媒三、利率市场化与金融机构转型四、影子银行与城投债3人民币利率市场化改革“建立以市场资金供求为基础，以中央银行基准利率为调控核心，由市场资金供求决定各种利率水平的市场利率体系的市场利率管理体系。”——党的十四大《关于金融体制改革的决定》（1993年）“深化金融体制改革，健全促进宏观经济稳定、支持实体经济发展的现代金融体系，发展多层次资本市场，稳步推进利率和汇率市场化改革，逐步实现人民币资本项目可兑换。加快发展民营金融机构。完善金融监管，推进金融创新，维护金融稳定。”——党的十八大报告第四章（2012年）人民币利率市场化改革的目标任何一个金融市场的利率水平（规模,期限）=基准利率（期限）+风险溢价（市场、信用）+运营成本两个核心：竞争性市场+自主定价权（周小川）三个关键：利率水平变动；风险释放定价；金融产品设计45人民币利率市场化改革历程6国内金融市场格局现状2011年末我国利率产品市场化概况来源：《协调推进利率、汇率改革和资本账户开放》，人民银行调查统计司7国内金融市场利率现状信贷市场存款利率（上限）贷款利率（下限）债券市场一级市场发行利率二级市场交易利率A.银行间债券市场利率（国债、政策性金融债、央票、次级债和部分企业债）n现券交易利率n回购交易利率B.交易所市场利率（国债、金融债、部分企业债和可转换债）n现券交易利率n回购交易利率C.柜台交易市场利率（记账式国债）票据市场贴现利率拆借市场全国银行间同业拆借利率（CHIBOR）上海银行间同业拆借利率（SHIBOR）截至今年11月，我国尚有各期限存款利率存在上限管制（贷款存在下限管制，但已接近市场化定价），其对应市场在金融系统中占比为：44.6%。目录一、利率市场化的历史与现状二、中国经济进入新阶段与金融脱媒三、利率市场化与金融机构转型四、影子银行与城投债中国经济已持续下滑七个季度9中国GDP增长走势图下滑长度超过预期，表明此轮下滑不仅仅是周期性波动，而深藏着结构变动。中国经济增长的基础性因素已发生变化10n世界经济持续低速，预示着出口导向性经济已步入尽头。n劳动力成本的上升，预示着低成本的制造业竞争优势受到挑战。n人口老龄化，预示着储蓄率下降，进而投资驱动性经济增长难以持续。n资源和能源的约束日紧，资源耗费性经济增长必须转变。与上述基础性因素的变化相关，中国经济正在告别两位数的高速增长阶段，而转入7-8%的中高速增长。这预示着中国工业化已进入中后期，潜在增长率下降。中国经济增长进入新阶段11与过去相比，新阶段将呈现以下特征：n经济增长的重心将从供给推动转为需求拉动。n产业结构将由以工业为主转向第三产业。十二五规划明确提出了上述目标，即扩大内需，调整结构。而着力点是提高居民收入在整个国民收入中的比重。十八大重申了这一目标，提出在2020年居民收入翻番的任务。新阶段金融需求的新变化12n进入工业化中后期，企业资产负债表巩固的要求显现，出现债券融资替代贷款的现象。n进入中等收入社会，居民的风险偏好出现变化，投资需求显现，承担风险的高收益金融产品热销。随着新阶段金融需求的新变化，利率市场化加速进行，2012年6-7月，人民银行两次调整存贷款利率的浮动幅度。金融脱媒开始出现13社会融资总量结构（当年累计值）2012年社会融资总量结构（当月值）单位：万亿元57.3%91.9%024681012141620022003200420052006200720082009201020112012单位：%020406080100其他融资渠道（左）新增人民币贷款（左）新增人民币贷款占社会融资总量比重（右）Q3单位：万亿元39.16%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.001020304050607080910单位：%0102030405060708090100其他融资渠道（左）新增人民币贷款（左）新增人民币贷款占社会融资总量比重（右）数据来源：Wind，中国银行国际金融研究所规模超越股市051015202530352005/012006/012007/012008/012009/012010/012011/012012/01债券托管量:本币债23.26万亿境内上市公司:总市值21.28万亿我国债券市场托管量增长迅速（至2012年10月）中国债券市场托管量结构（按券种）品种相对齐全国债地方政府债央行票据政策银行债商业银行债商业银行次级债券保险公司债证券公司债其它金融机构债企业债公司债中期票据短期融资券国际机构债政府支持机构债资产支持证券可转债可分离转债存债中国债券市场托管量结构（按市场）银行间占绝对统治地位银行间，22亿银行间交易所柜台其它2013年1月最新数据显示，信用债总托管量已经达到7.7万亿，而国债和金融债分别为7.8万亿和9万亿信用债三分天下国债,30%地方政府债,2%央行票据,4%金融债,34%信用债,29%信用债存量结构中票短融超过信用债半数企业债,25.42%公司债,7.14%中期票据,38.13%短期融资券,16.73%国际机构债,0.05%政府支持机构债,9.52%资产支持证券,0.40%可转债,1.64%可分离转债存债,0.98%信用债中，中期票据托管量达到了近3万亿规模，占信用债总量近40%，其余依次是企业债、短融和公司债债券持仓结构银行持有6成债券商业银行继续以绝对优势占据债券托管首位，但可以看到已经开始下滑，而基金增长迅速。机构（单位亿）2012年10月占比2011年末占比全国性商业银行131,488.2756.51%121,798.5457.03%其他银行29,543.030.13%27,545.550.13证券公司1,532.200.66%1,851.990.87%保险机构22,504.749.67%20,611.249.65%基金21,102.719.07%16,907.057.92%其他26,495.160.11%24,861.600.12合计232,666.10100.00%213,575.97100.00%体量快速增长我国债券市场的体量：最近七年，中国债券市场的复合增长率在30%以上，2008年末，债市债券托管总额为10.3万亿元；2009年末为13.3万亿元；2010年末，这一数字增长为16.3万亿元；到了2011年末，加之计入央行票据托管量，这一数字更是达到了22.1万亿元。进入2012年，债券市场的规模更是呈现提速迹象。到2012年年底，债市托管量突破23万亿元，占GDP的比重已接近50%。金融脱媒的含义21金融脱媒既是经济发展到一定阶段的产物，也是利率市场化的必然结果。n从实体经济角度观察，金融脱媒意味着金融产品的多样化、丰富化，使企业拓展了融资渠道，完善其资产负债表。n从金融部门观察，利率市场化使风险得以释放，为应对风险，金融部门需要提供不同的风险合约，即金融产品。金融脱媒既是金融部门定价能力的提高，亦是金融机构本质属性——风险管理和处置的内在要求。22伴随着金融脱媒利率市场化进程加速金融产品创新央行利率工具变化市场基准形成未来趋势央行将扩大逆回购利率的影响，加强政策利率与市场基准利率的联动性；市场基准利率将在竞争中形成：从国际经验应该是Shibor，但也存在repo的可能性；金融产品创新将开始活跃，掌握风险定价能力将成为未来银行业发展的核心竞争力。23货币政策工具出现变化公开市场操作中逆回购的利率调控作用加大24市场基准利率将在竞争中形成可选市场基准利率比较目录一、利率市场化的历史与现状二、中国经济进入新阶段与金融脱媒三、利率市场化与金融机构转型四、影子银行与城投债26利率市场化对负债类金融机构经营的影响资产管理策略负债管理策略资金管理策略•利率严格管制，管理层对组织资金来源只有有限的自由。•管理决策中起关键作用的不是存款，而是资产。•利率管制放松，金融机构在资金来源上面临激烈竞争。•开辟新的融资渠道，监控存款与非存款负债的结构与成本。•利率市场化，金融机构面临更大的利率风险。•对资产的管理控制必须与对负债的管理控制协调起来，实现收入与成本间的差额最大化。利率市场化27负债类金融机构面临的新形势机构自主定价利率风险管理经营业务转型直接冲击三大任务市场利率波动加大竞争加剧，存贷利差缩小金融市场更加成熟，资金脱媒利率市场化加剧市场竞争，同时也创造了新的市场空间，促使负债类金融机构进行业务转型，并对精细化管理和全面风险管理提出了更高要求。28自主定价的预期模型产品定价=资金成本+经营成本+风险成本+税务成本+资本成本+经济利润利率市场化改变了货币资金价格的形成机制，由“以央行存贷款基准利率为基础上下浮动”的传统定价方式向自主定价转变，实施精细化管理。显著好处•提供定价依据，准确核算每笔业务的收益•多维度盈利分析与考核，对经营管理提供决策支持基本原则•收益覆盖成本与风险•统筹考虑资产负债，实现综合平衡约束条件•管理信息系统建设•量化的风险管理技术•统一的资金池及FTP管理29自主定价与FTPFTP:内部资金转移定价。FTP收益率曲线：以市场收益率曲线为基础，构建一条体现银行管理意图的FTP收益率曲线。资金提供者资金中心资金使用者将资金以FTP价格卖给资金中心从资金中心以FTP价格购买所需资金当前的局限:由于贷存比、贷款规模管控等因素，目前人民币资金价格存在双轨制，不利于形成单一的人民币市场收益率曲线，也不利于金融机构内部制定统一的FTP收益率曲线。30自主定价与FTP（续）FTP的四大功能识别利润来源分离利率风险优化资源配置引导产品定价核心功能衍生功能FTP定价方法指定利率法原始期限匹配法重定价期限匹配法现金流定价法FTP收益率曲线某项业务FTP收益率曲线计算FTP价格明确定价曲线明确定价方法FTP定价过程31利率风险的识别利率风险是指市场利率变动的不确定性给商业银行造成损失的可能性。利率市场化环境下，利率波动更加频繁，影响利息收入与支出，改变资产与负债的市值，从而改变机构价值。利息收入资产市场价值净利差净资产利息支出负债市场价值利率变动机构价值收益角度经济价值角度32利率风险的识别（续）巴塞尔银行监管委员会将利率风险分为重新定价风险、收益率曲线风险、基差风险和期权性风险四类。重新定价风险资产和负债的重新定价期限不同而产生的风险收益率曲线风险由于收益曲线斜率或形状变化而产生的风险基差风险由于资产和负债业务定价基准的变化幅度不同而产生的风险期权性风险因利率变化导致客户选择提前终止或改变利率条款而产生的风险123433利率风险的评估国内主要商业银行已使用重定价缺口、净利息收入波动（NII）、基点价值（PVBP）、久期（Duration）等指标进行利率风险计量，并通过敏感性分析、情景模拟和压力测试等方法进行分析和评估。评估方法简要说明重定价缺口分析使用重定价缺口表分析利率变动对银行NII的影响久期分析用于衡量利率变动对银行经济价值的影响情景模拟用于研究单因素或多因素的组合变化可能对NII或EV产生的影响。使用情景模拟法计量包括重新定价风险、收益率曲线风险、基差风险和期权性风险在内的所有利率风险。压力测试情景模拟的极端形式，即设置极端的情景进行模拟Var/Ear根据利率波动性构造大量利率情景进行模拟，衡量在一定置信水平下，NII/EV可能波动的程度。34利率风险的评估（续）资料来源：普华永道35利率风险管理金融机构在运用调整定价、出售资产、AFS债券调整等手段降低利率风险敞口的同时，利用利率掉期、期权等衍生品对冲利率风险也是重要的风险控制手段。管理方式工具策略特点表内调整存贷款、债券投资组合、货币市场拆借（回购）等调整资产负债结构，包括种类、规模占比、期限结构、息票结构、产品价格等。见效慢风险小表外调整金融衍生工具，包括远期、期货、期权、