国际金融—汇率

汇率决定的资产市场分析第一节利率平价理论代表人物：LotzWalther(1889);DeutschHenry(1914);凯恩斯(1923)等基本思想：两种货币之间的远期汇率是由两国金融市场上的利率水平决定的。一、非抛补的利率平价设r为本国一年期存款利率，为外国一年期存款利率，S为即期汇率（直接标价法），投资者是风险中立（性）者，并具有理性预期，ES为即期汇率的未来预期。*r一、非抛补的利率平价投资者对待风险有三种不同的态度：风险厌恶、风险中立（性）、风险偏（爱）好。风险厌恶者在风险相同的情况下，选择利率高的资产，他要求风险大的资产提供更高的利率作为风险补偿；风险中立者对提供利率相同而风险不同的资产不加区别。风险爱好者则在利率相同情况下，偏好风险更大的资产。另外假定，无交易成本和资本管制，资产（债券）之间是完全替代的。一、非抛补的利率平价那么，在金融市场（货币市场和外汇市场）均衡条件下，有1)()()1/()()1/()1()/()/)(1(1*******SESSSESESESrrESrESrrrrrESrrSESSESrr其中，二、抛补的利率平价在即期外汇市场操作的同时，进行远期外汇市场操作。那么，F为远期汇率（直接标价法）1)/(/)()()1/()()1/()(1)/()1/()1(//)1(1*********SFSSFffrrfrfrrrrrfrrrSFrrSFSFrr其中，三、利率、汇率与通货膨胀的关系根据费雪方程：i为本国实际利率，r为本国名义利率，π为本国预期通货膨胀率对外国而言，同理：当不存在资本管制，各国之间资本可以完全自由流动，则有：从而有：上式表明，即期汇率与远期汇率的关系取决于两国的预期通货膨胀率。ri***ri**rrf*ii四、对利率平价理论的评价1、将汇率决定问题的分析从商品市场扩展到资产市场，从资本流动的角度明确指出了汇率与利率之间的联动关系；2、对于预测汇率走势，调整汇率政策具有实践意义；3、前提假设过于严格，与现实不尽相符；4、汇率与利率之间的因果关系不明确，其他汇率影响因素未予考虑。第二节汇率的弹性价格货币模型第九章汇率决定的资产市场分析代表人物：HenryJohnson,JalcobFrenkel(1975);基本思想：汇率是两国货币的相对价格，而不是两国商品的相对价格；汇率的变化是两国货币比价的变化，货币供求在汇率决定过程中发挥着关键作用。一、浮动汇率制度下的货币模型基本假定：（1）价格具有充分弹性，总供给曲线是垂直的；（2）货币需求与某些经济变量存在稳定的关系，即货币需求是稳定的；（3）购买力平价持续成立。在价格充分弹性假定下，利率和实际国民收入与货币供给无关，货币供给的变化只能引起价格的迅速调整，而不能引起利率与实际国民收入（产出）的变化，并且货币供给是政府可控制的外生变量。一、浮动汇率制度下的货币模型根据费雪货币数量方程式即剑桥方程式（稳定的货币需求）：（K0，为常数且为货币流通速度的倒数）当货币市场处于均衡状态时，有KPYMKPYMMs一、浮动汇率制度下的货币模型又根据购买力平价：从而得到均衡汇率：YKSPKPYMS*YKPMSS*/一、浮动汇率制度下的货币模型1、设Y、P*不变，Ms增加，S提高；过程分析：MsPS2、设Ms、P*不变，Y增加，S下降；过程分析：YPS3、设Ms、Y不变，P*上升，S下降过程分析：P*S++—+——+—一、浮动汇率制度下的货币模型P*P1*P0*S1S0P0SY0MS一、浮动汇率制度下的货币模型当外国货币市场处于均衡状态时：则有：即汇率等于两国相对货币存量与相对实际货币需求之比。*****YPKMMS***********//YKKYMMSYPKYKSPYPKKPYMMSSSS二、固定汇率制度下的货币模型1、国内信贷增加CMsPeFMs2、收入增加YPeFMs3、国内物价水平上升。P*FMsP4、本币贬值SFMsP+++———+—+++++++++++三、货币模型中的利率若考虑利率因素，国内货币需求函数为：，α为货币需求的收入弹性，β为货币需求的半利率弹性同理，外国货币需求函数为（假定α、β相同）rypmnYynPnMm,,****rypm******,,nYynPnMm三、货币模型中的利率假定购买力平价持续成立：S=p-p*其中S=㏑S又假定国内资产（债券）与国外资产（债券）具有完全的可替代性，则非抛补利率平价成立：△ES为本币预期贬值率。*rrES三、货币模型中的利率重新整理得：)()()(********rryymmppSrymprymp又，为本国和外国实际利率，为本国和外国预期通货膨胀率，则有：***,irir**和i*和)()()()(****iiyymmS三、货币模型中的利率1、相对货币供给对汇率的影响本国货币供给增加一定比例，会造成本币相同比例贬值；外国货币供给增加一定比例，会带来本币相同比例升值。MsPSMs*P*S2、相对国民收入对汇率的影响ymdpsy*md*p*s++—+++++——++—+三、货币模型中的利率3、相对利率对汇率的影响rmdpsr*md*p*s4、预期通货膨胀率对汇率的影响假定两国实际利率相同πrmdpsπ*r*md*p*s++—++—+++—+—*ii++—++—四、对弹性价格货币模型的评价强调汇率决定的货币因素，将汇率视为一种特殊的资产价格，符合资产市场对汇率作用的客观现实。引入了货币供应量、国民收入、利率、通货膨胀预期等经济变量对汇率影响，因素分析较为全面，扩展了购买力平价和利率平价分析的范围。使用了一般均衡分析方法（商品市场均衡，货币市场均衡、外汇市场均衡），克服了局部均衡分析方法的片面性。三个基本假定与事实不尽相符，甚至完全不能成立。第三节汇率的粘性价格货币模型第九章汇率决定的资产市场分析代表人物：RudigerDornbuchu(1976);基本思想：Dornbuchu提出的模型被定义为粘性价格货币模型，他引入了汇率的“超调”概念。其基本思想是：商品价格与劳动力工资是粘性的，作为对货币供给变化等各种冲击的反应，这些价格将缓慢变化，而汇率却能迅速变化，因而汇率与购买力平价存在长期而持续的偏离。一、模型的基本假定1.购买力平价并非持续成立，在短期内它不成立，只有在长期中它才成立。2.价格具有粘性而并非充分弹性。在短期内总供给曲线不是垂直的，它是从水平位置逐渐变化至垂直位置。3.本国经济属于小国经济。这意味着外国利率水平和价格水平是给定的，本国对其没有影响，本国处于固定利率世界之中。4.货币需求是稳定的。5.本国与外国的资产（债券）是完全替代的，非抛补的利率平价成立。二、超调模型的均衡调整过程初始经济处于一种完全的均衡状态，长期内投资者的预期是理性的，汇率决定的货币购买力平价成立，即在t1时刻，本国货币供给增加，即M0M1从长期来看，本国价格水平上涨，即P0P1++二、超调模型的均衡调整过程tM1t1MM0tr0t1rr1tp1p0tS1t1S0SS2本国货币供给本国价格水平本国对外国的汇率（直接标价法）本国利率水平二、超调模型的均衡调整过程在外国价格水平不变的情况下，由于购买力平价成立，本国对外国汇率（直接标价法）上升，本币贬值，即S0S1但从短期来看，并非如此，按Dornbuchu模型，其情况如下：当M0M1时，由于本国价格水平具有粘性，会停留在p0水平，但本国汇率讲迅速作出反应，即r0r1，此时本国利率低于外国利率，按非抛补利率平价，本币预期升值以补偿国内外利率存在的差异。因此，本币出现跳跃式贬值，即汇率超调，超越其长期均衡水平，即S0S1，只有超调才可能出现长期内本币升值的预期，即S1S2。++——+二、超调模型的均衡调整过程在利率与汇率对货币供给增加作出最初反应之后（r0r1和S0S1）。在产出一定的情况下，本国价格水平会逐渐上升，即P0P1，同时引起国内货币需求增加和国内利率上升，以恢复货币市场均衡r0r1；而本币则升值S1S2外汇市场恢复均衡，人们既不会预期本币升值，也不会预期货币贬值。此时，购买力平价成立。——++二、超调模型的均衡调整过程借助宏观经济学的总需求IS—LM模型和非抛补利率平价进一步分析IS（商品市场均衡），LM（货币市场均衡）同时达到。（1）M0M1；LM右下移；r0r1，IS右上移；均衡点AB（2）r0r1，y0y1，均衡点CE（3）r0r1，S0S2S1（4）WG，达到购买力平价——++—三、对粘性价格货币模型的评价1.摒弃了弹性价格假设，更符合实际状况（购买力平价并非持续成立）；2.将货币主义理论与凯恩斯主义理论相结合，提出了汇率决定的一般均衡模型；3.开辟了汇率调整的动态研究领域。