摘帽公司盈利质量的分析

摘帽公司盈利质量的分析---------来自中国证券市场的经验证据李铁群410205湖南长沙湖南财政经济学院[摘要]2001年6月监管层加强了对申请撤消ST或*ST公司的盈利质量要求，这对申请撤消ST或*ST的公司产生巨大影响。本文通过对制度变迁前后摘帽公司的盈利质量进行对比分析，研究发现：2001年6月后摘帽的公司盈利质量要好于此前摘帽公司的盈利质量；2001年6月后摘帽的公司未来盈利能力要好于此前摘帽公司的盈利能力。但我们也发现，监管层调整了摘帽条件后，申请摘帽的公司也改变了盈余管理的手段，以前主要是通过易引起注意的非经常性损益项目进行盈余管理，而现在更多采用比较隐蔽的方式。[关键词]盈利质量、摘帽公司、非经常性损益、制度变迁一、引言我国《公司法》规定，上市公司最近三年连续亏损，在期限内未能消除，不具备上市条件的，由国务院证券管理部门决定终止其股票上市。为保护投资者合法权益，降低市场风险，从1998年3月起，证监会要求上交所和深交所对连续两年亏损的公司实施特殊处理，如在股票简称前冠以“ST”字样、股票报价日涨跌幅限制为5%、中期报告必须经过审计等。2003年4月，又进一步要求进行退市风险警示，即在股票简称前冠以“*ST”字样，以突出显示。如果最近一个会计年度审计结果表明亏损已消除，公司则可以按程序申请对其股票交易撤消ST或*ST①。2001年6月以前，只要最近一个会计年度的财务报告净利润为正，且每股净资产高于股票面值的，ST公司便可申请摘帽，监管层对盈利质量没有作出明确的要求；但从2001年6月起，除了实现账面净利润大于零且每股净资产高于股票面值外，申请公司还得符合两个条件，一是主营业务正常运营，二是剔除非经常性损益后的净利润为正值②。ST给上市公司带来巨大的压力，要在证监会更加严格的监管下，努力改善企业的生产经营状况，否则将面临摘牌退市的危险。在如此强烈的摘帽动机支配下，ST或*ST公司有可能通过盈余管理手段，使净利润大于零，以获取摘帽资格。事实上，存在很多摘帽后一两年又被ST或*ST的现象，说明这些公司经营状况并没有根本好转。2001年6月，监管层对摘帽条件所进行的改革，其目的就在于防止ST或*ST公司通过盈余管理骗取摘帽资格，提高摘帽公司质量。那么，监管层的目的是否达到？制度变迁前后，ST公司申请摘帽当年会计报表的盈利质量是否有明显变化？制度变迁后摘帽的公司，质量是否明显好于制度变迁前的摘帽公司？这些问题都是值得我们研究的。本文通过对制度变迁前后摘帽的ST或*ST公司的盈利质量以及未来盈利能力进行对比分析，研究发现：2001年6月后摘帽的公司盈利质量要好于此前摘帽公司的盈利质量；2001年6月后摘帽的公司未来盈利能力要好于此前摘帽公司的盈利能力。但我们也发现，监管层调整了摘帽条件后，申请摘帽的公司也改变了盈余管理的手段，以前主要是通过易引起注意的非经常性损益项目进行盈余管理，而现在更多采用比较隐蔽的方式。二、盈利质量指标的设计随着我国资本市场的兴起，上市公司盈利质量也成为学术界和实务界共同关心的热门话题。蒋义宏和牟海霞（2001）采用非经常性损益作为衡量上市公司盈利质量的标准，研究发现ROE略高于6%（配股资格线）、IPO发行年度、EPS略大于0的上市公司非经常性损益占净利润的比例较大，盈利质量较差[1]。周建波（2004）提出了一套较完善的盈利质量指标体系，包括经营现金流量、经营现金流量变化、应收账款、存货、毛利、销售及管理费用、坏账准备、非经常性损益等8个指标，并发现盈利质量对上市公司未来盈利有显著的增量解释[2]。这些研究都对本文有良好的启示作用。盈利质量是指企业财务报告盈利与实际业绩的相关性，如果公司当年的盈利如实反映了其真实经营业绩，而不是通过盈余管理等方式实现的，则认为公司盈利质量好；反之则质量差。一般认为，有以下特征的盈利被认为是质量较高的盈利：第一，有现金流支持；第二，永久性盈利比例高；第三，不是通过可操纵性应计额而实现的[3]。根据这三条标准，结合前人研究的不足，我们选择了以下3个指标作为衡量盈利质量的指标。这些指标的计算方法见表1。表1盈利质量指标指标名称计算方法主营业务收现率销售商品、提供劳务收到现金主营业收入经营现金净流量与营业利润比率经营现金流量净额营业利润扣除非经常性损益后净利润比率扣除非经常性损益后的净利润净利润1、主营业务收现率该指标用来分析主营业收入有多大比例转换成现金，又有多少收入以“应收账款”的形式存在。应收账款比例过高，被视为盈利质量的一种负面信号，因为这样的信号说明企业的销售形势不佳，只能通过放宽信用条件来增加营业收入。2、经营现金净流量与营业利润比率该指标反映经营活动产生的现金净流量与营业利润之间的比率关系。如果该指标远小于1，则说明企业虽然创造了利润，但提供的现金很少，该公司可能少计费用，虚增利润，如将本期应计的管理费用列做下年的费用等。3、扣除非经常性损益后净利润比率该指标反映非经常性损益在净利润中的比例。该指标越接近1，说明非经常性损益占净利润比例越低，净利润的增长主要由经常性损益提供，盈利质量也就越好；反之该指标越偏离1，则说明净利润的增长主要由非经常性损益提供，未来很难持久保持，因此盈利质量越差。这3个指标分别从净利润形成的三个阶段，对盈利质量进行检测。指标值越接近1，说明公司盈利质量越好；越偏离1，则公司盈利质量越差。三、研究设计1、样本选择本文旨在考察摘帽条件变化，对ST或*ST摘帽公司的盈利质量以及对其未来盈利的影响，因此本文样本仅包括因连续两年亏损和因对上年度利润进行调整导致连续两年亏损而被ST或*ST后，成功摘帽恢复正常交易的公司，它们在申请摘帽时具有强烈的盈余管理动机。从1999年到2006年，我们共收集到符合条件的样本公司112家，我们将这些样本公司分为两组：2001年6月前为第一组，包括1999年5家，2000年10家，2001年12家，共27家样本公司；2001年6月后为第二组，包括2002年10家，2003年14家，2004年16家，2005年29家，2006年16家，共85家样本公司。本文使用的摘帽公司的有关数据来自CSMAR的特殊处理和特别转让数据库，会计数据来自CSMAR财务年报。2、研究假说由于特殊的股票发行制度，企业的上市资格是一项宝贵的壳资源。上市公司被ST或*ST后，管理当局、董事会以及主管部门、地方政府都希望能尽快摘帽，避免因连续三年亏损而被退市，因此上市公司为摘帽而存在强烈的盈余管理动机[4]。当摘帽条件没有对盈利质量作出明确限定时，ST公司在摘帽年度的业绩③中，普遍确认重大非经常性利得，以获取摘帽资格；当摘帽条件限制了非经常性利得后，申请摘帽的业绩中非经常性利得就会显著降低[5]。非经常性损益是指公司正常经营损益之外的一次或偶发性损益，如资产处置损益、临时性获得的补贴收入等。如果净利润中非经常性损益所占比例过高，则说明企业正常经营的业务萎缩，盈利质量不好。结合我国摘帽制度变迁的具体情况，2001年6月监管层加强了对摘帽公司盈利质量的要求，不仅账面净利润要大于零且每股净资产高于股票面值，而且主营业务正常运营，剔除非经常性利得后的净利润为正值。因此，我们可以得到假设一：假设一：2001年6月以后摘帽的公司摘帽年度的盈利质量，要好于2001年前摘帽的公司摘帽年度的盈利质量。如果上市公司盈利质量较高，那么盈利的持久性和成长性就较好，也就是说，公司未来盈利能力就较好。根据我国学者的研究，我国股市已经达到弱式有效，即股票价格反映了所有历史的信息。所以，如果ST或*ST公司申请摘帽时盈利质量好，那么未来股票价格一定会有所反映。因此，我们得出假设2：假设2：2001年6月以后的摘帽公司未来的盈利能力，要好于2001年前摘帽公司的未来盈利能力。3、研究方法对于假设1，我们通过单变量检验来考察摘帽条件改变前后摘帽公司盈利质量的变化，包括对非经常性损益和3个盈利质量指标的对比。虽然我国上市公司在“主要财务数据与指标”中披露了“扣除非经常性损益后的净利润”，并同时披露所扣除的项目和金额，但是ST或*ST公司在申请摘帽时有低估非经常性损益的动机，因此我们根据利润表项目，对非经常性损益进行重新估计。一般来说，非经常性损益涉及到营业外收支净额、投资收益、补贴收入以及其他业务利润等项目④。对于假设2，我们采用周建波（2004）研究盈利质量与未来盈利能力之间关系时使用的回归模型，但做了些许修改，具体形式如下：第一个回归模型：3,101,2,,1itititjijijEEEIndexu1,2,3in(1)在这里，因变量,1itE表示i公司第1t年度每股收益。待检验变量：,ijIndex表示i公司第t年度的3个盈利质量指标，1,2,3j。控制变量：,itE表示第i公司第t年度每股收益；,itE表示第i公司第t年度每股收益减去1t年度每股收益；,itSize表示第i公司第t年度总资产的自然对数。第二个回归模型：3,101,2,,1itititjijijEEEFactoru1,2,3in(2)在这里，应变量和控制变量的含义与第一个回归模型的应变量和控制变量的含义相同。待检验变量：,itFactor表示采用因子分析法得出的i公司第t年度的3个盈利质量指标的综合得分值。对于这两个模型，如果以第二组样本数据进行回归得到的j，大于以第一组样本数据回归得到的j，则说明假设2成立。四、实证结果与解释1、假设1的检验：制度变迁前后，摘帽公司盈利质量的分析我们首先对制度变迁前后，摘帽公司非经常性损益及其组成部分，占净利润的比例进行了分析，结果如表2：表2：非经常性损益及其构成占净利润的比例：两个阶段的比较NRI-EOTHERINVESTEXTRASUBSID均值中位数均值中位数均值中位数均值中位数均值中位数第一组1.911.160.2790.1081.150.50.2910.030.1840.00第二组t检验0.490.2563.994***0.2550.090.1620.1490.002.883***-0.02-0.0071.0990.1090.0031.306**、**、***分别表示在10%、5%、1%水平下双尾检验显著NRI-E：非经常性损益占净利润的比例OTHER：其他业务利润占净利润的比例INVEST：投资收益占净利润的比例EXTRA：营业外收支净额占净利润的比例SUBSID：补贴收入占净利润的比例第一组样本为1999年至2001年的摘帽公司；第二组样本为2002年至2006年的摘帽公司从表2我们可以看到：在第一组样本中，非经常性损益占净利润比例的均值（中位数）为1.91（1.16）；而第二组样本下降为0.49（0.256），并且t检验在1%水平上显著。再从非经常性损益的构成项目来看，各构成项目占净利润比例的均值（中位数）都有所降低，但只有投资收益和补贴收入的变动通过了显著性检验，其他业务利润和营业外收支净额的变动不显著。这说明监管层对盈利质量提出要求以后，摘帽公司通过非经常性损益来调整净利润的现象显著地降低了，监管取得了一定效果。我们进一步对制度变迁前后，盈利质量指标进行比较。结果见表3：表3：盈利质量指标：两个阶段的比较Index1Index2Index3均值中位数均值中位数均值中位数第一组0.87760.94431.95880.01700.24460.7350第二组1.00491.0232.77682.26360.65780.8173t检验-2.392**-0.682-1.656**、**、***分别表示在10%、5%、1%水平下双尾检验显著Index1:主营业务收现率Index2：经营现金净流量与营业利润比率Index3：扣除非经常性损益后净利润比率第一组样本为1999年至2001年的摘帽公司；第二组样本为2002年至2006年的摘帽公司前文提到，这3个盈利质量指标数值越接近1，说明公司盈利质量越好。表3显示的结果来看，制度变迁后，Index1和Index3的均值分别由原来的