信托与租赁第六讲

1第七讲证券投资基金前几天读论语的时候，读到孔子是怎么教弟子的。大家知道，孔子最重要的思想是因材施教。在论语里，因材施教是怎么表现的呢？就是同一个问题，不同的弟子来问，孔子会根据不同的弟子的特点给他们不同的回答。我觉得我们现在对这个问题重视得远远不够。比如说，前两天，院里要我把上学期期末考试的标准答案提供出来。我就感觉很为难。因为我根本没有一个标准的答案。我判卷的依据完全是根据同学们的不同回答给分的。但没办法，因为这是本科教学评估的要求。我必须要按照要求去办。但这里面真的有很大的问题。这实际上是用小学生的办法来进行大学教育。我们知道，小学生要学会1＋1＝2。这是确定无疑的。但大学教育一定要你去想1＋1如果不等于2，将会出现什么结果，这样才会培养出学生的创新精神。如果大家都认为1＋1一定等于2，那么创新也就无从谈起了。我自己就是一个最深的受害者。我的专业是经济学，但我原本可能会成为一个伟大的数学家，而不是一个经济学者。我在上小学的时候，当时老师教给我们零是不能做除数的。这是大家都知道的。我呢，偏偏要问老师，零为什么不能做除数。老师觉得这个问题非常craze,他的回答是零当然不能做除数，零就是没有，没有你去除什么呢？结果被他训了一顿。所以我小学毕业的时候，老师摸着我的脑袋说，这孩子不聪明，但挺老师。我很欣赏这句话，把它作为我的签名档。后来一个朋友看到了，在上面加了一个字，换成了自己的签名档，加了一个但字，变成了这孩子不但聪明，而且老实。我后来到北大以后，我才知道我曾经错过了多么好的机会。为什么啊？如果沿着这个思路问下去，零如果能做除数，会导致什么结果？零不能做除数，那么，接近零呢？会出现什么结果？现在你们看到了，这就是极限的思想啊，再下一步，就是微积分了。当然我被训斥了一顿以后，就不可能再继续想下去了。人一辈子有一个机会就不容易了。结果我又丧失了一个机会。我们都知道，两条平行线是不能相交的。但我学到这里的时候，不长记性，老毛病又犯了，去问老师，平行线为什么不能相交，有没有可能相交？结果可想而知。我这个中学老师更差劲，他当时当着全班同学的面，哈哈大笑，差点背过气去，说，平行线当然不能相交了，如果相交，还叫平行线吗？后来我上了北大，我才知道，其实，平行线是可以相交的，就是在无限远的地方。最明显的例子就2是人的眼睛所发出的目光，在无限远的地方会相交。我要是再往下想一步，那是什么？那就是非欧几何啊。被这个老师一嘲笑，我彻底丧失了对数学的信心和兴趣。人一辈子有一个机会已经不容易了，结果我错失了两次，上帝当然不再眷顾我了。从此，世界上就少了一个伟大的数学家，多了一个学经济学的人。所以，所谓的正确答案是没有的。不但自然科学里不会有，牛顿的经典力学也能被颠覆，何况其他。社会科学领域里，当然更不会有。许多看似颠扑不破的真理，过几十年，结论都变了。想一想中国的近现代历史，对了的东西变成错的，曾经错了的东西又变成正确的，这样的事情还少吗？曾几何时，个人拥有财产是多么大的罪恶，但现在呢？又开始鼓励人民拥有自己的财产性收入。人类的文明是怎么进步的？就是这么一步一步怀疑着走过来的。所以你们永远不要迷信任何一个权威的话。前提条件变化了，结论跟着就变了。给大家推荐一本刚出的书，杨绛的《走在人生边上》，一个九十六岁的老人，写自己的人生感悟，人之将死，其言也善，是可以拿来做参考的。这节课我们讨论信托业务中一类非常重要的业务，证券投资信托业务。在正式讨论相关问题之前，我想先请同学们回答几个问题。一个是，你是一个经济学专业的学生，假设你现在有10万元人民币，你的目标是为了使这10万元能够最大限度的保值增值。这个问题我们在第一堂课的时候就问过的。在你面前有三种投资方式，一种是股票，一种是债券，一种是基金，你选择哪一种？不管你了解不了解这三种方式，谈谈你的直觉，为什么你会这么选择。（讨论）在刚才的讨论中，我们已经假定你是一个经济学专业的学生，你已经对投资领域里的一些概念有了了解，问题是，如果你不是经济学专业的学生，如果你是考古学专业的学生，或者你干脆没有上过大学，你该怎么办呢？一个比较理想的办法是把钱交出去，交给那些更懂得投资管理的人去管理。当然要有一套制度保证这个钱还能够收回来。学过了前面的内容，我们就知道，信托制度可以解决这个问题。这个想法完全可以通过自益信托的方式来实现。委托人把钱交给受托人，由受托人管理、处分，最后将收益交还给最初的委托人，3同时也是受益人。现在你们应当已经完全消除了对这个问题的陌生，但这个简单的原理在实践中运用时却发展出了极为复杂的投资基金制度。在19世纪的英国，因为工业革命的缘故，英国人积累起巨大的财富，他们纷纷到海外去投资。但由于投资者的投资知识非常缺乏，加上对海外的情况并不了解，导致很多投资失败。正是在这种情况下，投资者产生了集合众人资金，委托熟悉海外经济和国际投资的人集中经营和管理的想法。由此便产生了世界上最早形态的投资基金。英国的海外及殖民地政府信托基金是世界上第一支正式的基金。第一次世界大战以后，美国经济获得空前发展，国内外的投资活动十分活跃，英国的投资基金制度被引入美国。1921年，美国第一支投资基金——美国国际证券信托基金成立。1924年，由哈佛大学100名教授出资组建的马萨诸塞信托投资基金在波士顿成立，该基金为美国的投资者提供专业化的投资与管理服务，受到追捧和欢迎。投资基金实际上是一种有价证券信托业务，是通过发行基金证券，集中具有共同目的的不特定多数投资者的资金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，在分散风险的同时满足投资者对资产保值增值要求的一种投资制度或方式。这项业务在世界各国有不同的称谓，在美国叫共同基金，在英国和香港叫“单位信托基金”，在日本和台湾地区叫证券投资信托，在我国叫做投资基金。名称虽然不同，但具体内容大同小异。投资基金运作流程简图在我们刚才的讨论中，同学们实际上已经发现了基金和股票、债券之间的区别。这些区别主要体现在以下几个方面：4一是反映的权力关系不同。基金证券是基金发起人发行的。投资者、发行人、管理人、托管人之间的关系是信托关系。股票持有人和股份公司之间的关系是一种产权关系，债券的投资者和发行者之间的关系一种债权债务关系。二是投资者的经营管理权不同。通过发行股票筹集的资金，完全可以由发行股票的股份公司掌握和运用，股票持有人也有权参与公司的经营管理决策。而无论哪一种类型的基金，其投资人都不直接从事基金的运作。三是风险和收益不同。从风险程度的比较来看，对基金证券的投资风险要小于股票投资，而大于债券投资。从收益水平来看，基金证券的投资收益一般小于股票投资，但大于债券投资。四是存续时间不一致。封闭式基金都规定有一定的存续时间，期满即中止。这一点类似于债券。与债券投资不同的是，投资基金经持有人大会或公司董事会决议，可以提前终止也可以期满后再延续。开放式基金没有固定的存续期，这一点类似于股票，但与股票不同的是，开放式基金可以随时增加或减少基金券，持有人可以按照基金资产净值向公司要求申购或赎回其所持有的基金单位。那么，基金到底拥有哪些特点呢？或者说，投资基金的优越性到底体现在哪里呢？一是发挥了专家理财作用，提高了投资效率。投资基金主要从事的是证券投资业务，而证券投资是非常复杂的专业性业务，特别是投资一些复杂的金融衍生产品对专业知识的要求更高，所以基金一般都是由熟悉专业的专业人士来从事。相对于一般的投资者而言，他们的实际操作经验更为丰富，对国内外的宏观经济形式，产业发展政策，上市公司的基本情况都有更好的了解。二是集中小额资金，规模经营。投资基金汇集众多小投资者的资金，形成一定规模的大额资金，在参与证券投资时能享有规模效应。首先在资料的搜集和处理方面，这部分的成本是相对固定的，和投资金额的关系不大。通过基金的大规模投资，能降低单位资金量的研究成本，获得规模经济。同时，国外一些市场买卖证券的佣金是可变佣金制，交易量越大，交易佣金费率就越低，因此，通过投资基金买卖证券的佣金要少。三是组合投资，分散风险。任何投资都是有风险的。要在投资中做到起码的分散风险，通常要持有10个左右的股票。而大多数普通投资者不能对风险有正5确的认识。即使意识到风险的存在，也可能因为资金量的限制，不能采取措施控制风险。四是投资小，费用低。在我国，每份基金的单位面值为1元。投资基金的最低投资额一般较低，投资者可以根据自己的财力，选择多买或者少买基金单位。另外，根据国际市场的一般惯例，基金管理公司收取的管理费一般为基金资产净值的1％——2。5％，而投资者购买基金需缴纳的费用通常为认购额的0。25％，低于购买股票的费用。五是流动性强，变现能力高。基金的买卖程序非常简单。对于开放式基金而言，投资者既可以向基金管理公司直接购买或赎回基金，也可以通过证券公司等代理销售机构购买或赎回。基金的内容非常复杂，既包含理论上的内容，也包含非常复杂的技术性内容。要完整的讲述基金的内容，可能需要一学期的时间。在一堂课的时间里，我们只能选择最主要的内容来讲授。我们首先介绍最基本的两类基金。一类是开放式基金，一类是封闭式基金。开放和封闭的区别在于基金单位是否可以增加或赎回。开放式基金是指基金设立后基金规模不是固定不变的，投资者可以随时根据市场供求情况发行新份额或被投资人赎回的投资基金。基金经理人也应当按照招募说明书上的规定，随时准备按依基金净资产值计算的价格向投资者出售或赎回基金单位，申购和赎回价格反映了当时基金市场的供求状况。开放式基金没有预定的存在期限，理论上可以无限期的存在下去。而且开放式基金的投资目标比较灵活，这也要求投资市场的规模要大，便于基金迅速调整投资结构和投资品种。开放式基金的特点包括：第一、市场选择性强。如果基金业绩优良，投资者购买基金的资金流入会导致基金资产增加，反之，如果基金经营不善，投资者就会通过赎回的方式撤出资金，导致基金资产减少。这种优胜劣汰的机制对基金管理人形成了直接的激励约束。第二、流动性好。基金管理人必须保持基金资产的充分流动性，以应付可能出现的赎回，而不会集中持有大量难以变现的资产。第三、透明度高。除履行必备的信息披露以外，开放式基金一般每日公布资产净值，随时准确体现基金管理人在市场上的运作。第四、便于投资。投资者可以随时在6其托管银行等销售场所申购、赎回基金，十分便利。良好的激励约束机制又促使基金管理人更加注重诚信、声誉，强调中长期、稳定的投资策略以及优良的客户服务。封闭式基金是相对于开放式基金而言的。它是指基金规模在设立时就已经限定，在初次发行达到了预定的发行计划后，基金即宣告成立，并进行封闭，在一定时期内不再追加新的基金单位。基金的流通采取在证券交易所挂牌上市的办法，在二级市场上进行竞价交易。因此，封闭式基金也称为固定型基金。在封闭式基金的发起、设立阶段，投资者是以基金的面值购买的，当募集到规定的额度并上市后，投资者是以基金的市价交易的。因此，基金单位的价格在其资产净值的决定下，又受基金市场供求关系的影响，表现为两种形态：一种是市价高于净值，即溢价；另一种是市价低于净值，即折价。与开放式基金相比，封闭式基金更适合于发展水平比较低的发展中国家市场。这类市场的规模较小，资金周转的速度较慢，投资工具少而灵活性差，不适合大规模的资金运作。封闭式基金正好适合于这种市场。它既可以防止国际游资对正在发展的资本市场带来冲击，又可以保证资金总额的稳定，让基金从事长期的投资从而获得比较稳定的收益。开放式基金和封闭式基金的主要区别是：一是基金的存续期限不同。封闭式基金均有明确的存续期限，目前我国封闭式基金的存续期限为10年或15年，期满后一般应予以清盘，除非经基金持有人大会通过并经监管机关同意的情况下，可以延长存续期。而开放式基金没有预定的期限，理论上可以无限制的存在下去，除非基金运作出现危机导致投资者大量赎回基金，最终导致基金破产倒闭。二是基金规模的可变性不同。封闭式基金在存续期限内，已经发行的基金单位不能被赎回，虽然在特殊情况下此类基金可以进行扩募，但扩募应当具备严格的法定条件。因此，在正常情况下，基金规模是固定不变的。而开放式基金的规