第八章金融市场与金融机构杰夫马杜拉双语案例

Chapter8valuationandriskofbonds债券的估值与风险债券的价格反映了现金流的现值，该现金流来源于周期性的付息和到期的本金支付。在已知现金流的情况下，债券现值计算如下Impactofthediscountrateonbondvaluation贴现率对于债券估值的影响图8.2不同贴现率在10年内对于现值的影响贴现率越高，现值越低（反之成立）Impactofthetimingofpaymentsonbondvaluation支付时间对债券估值的影响可用于在投资的时间越短、到期日越短、持有时间越短，债券的估值越高图8.3Valuationofbondswithsemiannualpayments半年支付收益时债券的估值利息每年分两次支付贴现率/2支付周期*2Relationshipsbetweencouponrate，requiredreturn，andbondprice利率、回报率、债券价格之间的关系低于面值发行称为折价发行收益率越高，一般折价越多例子：零息债券，收益率较高，折价较多，现值＜面值，原因，无年化现金流收益如果提供年息的条件下，现值也会相应的↑现值=面值，原因，年息的支付支付完全补偿了投资者所需要的收益现值＞面值，原因，15%年息的支付大到足以补偿投资者需要的高收益总结年利率＜必要收益率时，PV＜面值年利率=必要收益率时，PV=面值年利率＞必要收益率时，PV＞面值Explainingbondpricemovement债券价格变动的解释债券价格反映了基于必要收益率基础上的未来现金流（现值+面值）的折现△Pb=f(△k)债券的价格主要取决于无风险利率（期限相同长期国债的收益率）和风险溢价无风险利率上升债券价格下降风险溢价上升，债券回报率必须相应上升，债券价格下降Factorsthataffecttherisk-freerate影响无风险利率的因素主要有四个因素影响无风险利率预期通胀水平经济增长货币供应预算赤字Impactofinflationaryexpectation预期通胀因素的影响通货膨胀上升——利率有上升的压力（债券市场和CPI和PPI有很强的相关性）油价（能源价格下降）——通胀水平下降——无风险利率水平下降——投资者选择购买更多的债券替代银行存款——债券价格上升（这一关系会持续到建立新的债券供求平衡）汇率影响预期通货膨胀：货币贬值——进口产品价格上升——通胀上升——无风险利率上升——债券需求减少——债券价格下降Impactofeconomicgrowth经济增长的影响经济下行——无风险利率降低——债券价格上升经济增长——无风险利率提高——债券价格降低经济相关指标：就业，GDP，零售业，工业产值，消费者信心Impactofmoneysupplygrowth货币供应量的增长货币供应量增加——贷款资金增加——利率下降——债券价格提高过高的通胀预期——利率大幅度上升——债券价格下降明显（特别是长期债券）Impactofbudgetdeficit预算赤字的影响政府预算赤字增加——市场资金转移到政府手中——无风险利率上升——债券价格普遍下降如果政府想要更多的发行债券必须提高必要收益率——国库券影响所有债券的收益率——其他债券价格下降Factorsthataffectthecredit（default）riskpremium影响违约风险溢价的的因素在长期条件下，公司债券和市政债券的风险高于货币市场短期债券，原因在于公司发生财务危机的肯能行更大。经济条件影响公司、市政债券。当经济上升时，公司财务现金流充足，违约风险小Changesinthecreditriskpremiumovertime风险溢价的跨期变化2008-2009年公司债券的风险溢价高于长期国债风险增加——投资者需要更高的风险溢价补偿风险投资者更多的愿意投资t-bond——t-bond收益率下降投资者不愿意愿意投资公司债券——公司债券收益率上升Impactofissuer-specificcharacteristicsoncreditrisk发行情况影响信贷风险公司获得贷款——债务负担增加——债券违约风险增加——必须提高必要收益率对冲风险——债券价格下降Summaryoffactorsaffectingbondprices影响债券价格的因素汇总无风险利率上升——债券价格下降经济环境上升条件下风险溢价下降——债券价格上升国际环境因素的影响Implicationsforfinancialinstitutions金融机构的意义金融机构持有大量债券利率提高——金融机构资产价值下跌金融机构都趋向于调整债券组合结构对冲资产价值下降的影响预期利率提高时，卖出长期债券，选择短期货币市场证券（对利率变动不敏感）预期风险溢价提高时，卖出部分高风险债券，转投资于低风险债券Systemrisk系统风险由于金融市场间相互影响，一个金融市场的危机，带来其他金融市场的危机，导致整个金融市场的崩溃。例子：金融机构用其手中的债券作为抵押融资（回购协议等），次贷危机中，抵押品的价值下降，导致了以该抵押品发售的债券风险增加，投资者不愿入场投资，金融机构不能获得更多资金，现金流断裂。Sensitivityofbondpricetointerest债券价格对于利率的敏感性债券价格随着利率的变动而变动，一般情况下，利率上升，债券价格下降，给投资者带来损失。两种衡量方式：债券价格、久期Bondpriceelasticity债券价格弹性债券价格弹性=债券价格的变动/必要收益率的变动债券价格弹性为负数，代表着利率变动和债券价格变动的负相关的关系例子图8.7Influenceofcouponrateonbondpricesensitivity息票利率对债券价格敏感性的影响零息债券对于k必要收益率最为敏感，也就是价格弹性绝对值最大按期支付利息的债券对收益率的敏感性其次原因：每期支付的利息的债券，价格变动的效应可以在每期支付的利息中摊销-0.995的含义：在必要收益率从10%-8%的情况下，Pb上升，必要收益率k变化1%，Pb反向变化0.995.金融机构的策略在k上升时，选择高收益率债券（债券价格下降得最少）在k下降时，选择低收益率债券（债券价格增长的最多）Influenceofmaturityonbondpricesensitivity到期日对债券价格敏感性的影响在利率下降的条件下，长期债券的价格变动更大。原因，息票利率支付的期数更多Duration久期价格对于期限的敏感程度称为久期，时间越长越敏感久期的计算零息债券的久期等于债券的到期日一般债券的久期＜期限原因：每期的息票利息分摊到了个期支付Durationofaportfolio投资证券组合的久期计算久期的目的，较少的受利率变动的影响组合中的久期影响正负可以对冲，规避利率风险Modifiedduration久期的修正含义：债券当前收益率k变化1%，带来债券价格变化的百分比%△Pb=-DUR*×△Y债券价格的变动=修正后久期*债券收益率的变动Estimationerrorsfromusingmodifiedduration修正久期容易产生的估计错误修正久期高估债券价格下跌的程度，低估债券价格上升的程度例子：久期计算的债券价格的变动用现值法计算债券价格的变动Bondconvexity债券凸性长期条件下修正久期预测的比较准确Bondinvestmentstrategies债券投资策略Matchingstrategy匹配策略周期性收入减去支出的证券组合养老金的投资组合Ladderstrategy阶梯组合资金按比例投资于不同期限的证券组合，用先到期的债券资金，投资于后续的债券，实现资金的滚动。Barbellstrategy杠铃策略不同投资权重的策略短期：投资于流动性强的债券长期：投资于收益高的债券Intereststrategy利率策略根据利率预测的情况分配资金如果预期利率高的情况下，投资于短期债券（原因，长期债券价格下跌带来资本利得损失）反之，投资策略相反预测错误，投资损失更大Valuationandriskofinternationalbonds国际债券的估价和风险国际债券的价格=本国投资者收到的现金流的现值利率下跌的情况下，新发行国际债券回报率也会相应下调三个影响因素：无风险利率、信用风险、汇率Influenceofforeigninterestratemovement国际利率的变动的影响无风险利率降低——持有该种货币的必要收益率降低——该种货币的债券价格提高Influenceofcreditrisk信用风险的影响政治经济环境，影响信用风险，影响风险溢价，影响债券价格信用风险增加——风险溢价增加——债券价格降低Influenceofexchangeratefluctuations汇率波动影响汇率升值，债券现金流更高Internationalbonddiversification国际债券的分散投资分散投资于不同国家的债券，有利于分散风险Reductionofinterestraterisk减少利率风险国际分散化债券投资降低某一国家的利率变动带来的风险Reductionofcreditrisk减少信用风险各国由于政治经济条件不同，信用风险等级也不相同，多样化投资可以降低信用风险Reductionofexchangeraterisk减小汇率风险一国货币汇率的变动带来该国证券投资的风险例如：同一地区，统一大洲货币的汇率有相关性，一种货币的变动会引起其他外币的变动投资策略，在不同州和地区选择债券，降低风险人有了知识，就会具备各种分析能力，明辨是非的能力。所以我们要勤恳读书，广泛阅读，古人说“书中自有黄金屋。”通过阅读科技书籍，我们能丰富知识，培养逻辑思维能力；通过阅读文学作品，我们能提高文学鉴赏水平，培养文学情趣；通过阅读报刊，我们能增长见识，扩大自己的知识面。有许多书籍还能培养我们的道德情操，给我们巨大的精神力量，鼓舞我们前进。