分析2 第二章有价证券的投资价值分析

第二章有价证券的投资价值分析主要内容：货币时间价值、证券估值方法；债券现金流的确定、报价方法、债券价值的计算、收益率的计算；利率的风险结构和期限结构；影响股票价值的因素、股票价值的计算；期货的价值、期权的价值；可转换证券的价值；权证的价值重点：债券价值、收益率的计算；股票价值的计算；期权的价值分析；可转换证券的价值分析难点：债券价值的计算方法；股票价值的计算方法第一节证券估值基本原理第二节债券估值分析第三节股票估值分析第四节金融衍生工具的投资价值分析一、价值与价格的基本概念：（一）虚拟资本及其价格：1、其市场价值由证券的预期收益和市场利率决定，不随职能资本价值的变动而变动；2、其市场价值与预期收益的多少成正比，与市场利率的高低成反比；3、其价格波动既决定于有价证券的供求，也决定于货币的供求。（二）市场价格、内在价值、公允价值与安全边际：1、市场价格：2、内在价值：（1）相对“客观”的价格，由证券的内在属性或基本面决定，不受外在因素影响。（2）市场价格基本上是围绕内在价值形成。3、公允价值：4、安全边际：指证券的市场价格低于其内在价值的部分，任何投资活动均以之为基础二、货币的时间价值、复利、现值与贴现：（一）货币的时间价值：（二）复利：复利终值：若每期付息m次，则到期本利和为：(1)nFVPVi(1)mniFVPVm（三）现值和贴现：（四）现金流贴现与净现值：普通年金现值：(1)nFVPVi1(1)niPAi预付年金：递延年金：例：某人出国3年，请你代付房租，每年租金100元，设银行存款利率10%，他应当现在给你在银行存入多少钱？（分每年年末付房租和每年年初付房租）(1)1(1)[1]niPAi三、证券估值方法：（一）绝对估值法：模型现金流贴现率红利贴现模型预期红利必要回报率企业自由现金流贴现模型企业自由现金流加权平均资本成本股东现金流贴现模型股东自由现金流必要回报率经济利润估值模型经济利润加权平均资本成本（二）相对估值：指标指标简称适用不适用市盈率P/E周期性较弱企业，一般制造业、服务业亏损公司、周期性公司市净率P/B周期性公司、重组型公司重置成本变动较大的公司、固定资产较少的服务行业市销率P/S销售收入和利润率较稳定的公司销售不稳定的公司经济增加值与利息折旧摊销前收入比EV/EBIDA资本密集、准垄断或具有巨额商誉的收购型公司固定资产更新变化较快的公司市值回报增长比PEGIT等成长性行业成熟行业（三）资产价值：权益价值=资产价值-负债价值（四）其他估值方法无套利定价和风险中定价第二节债券估值分析一、债券估价原理：（一）债券现金流的确定：1、债券的面值和票面利率：2、计付息间隔：3、债券的嵌入式期权条款：4、债券的税收待遇：5、其他因素：（二）债券贴现率的确定：必要报酬率=真实无风险收益率+预期通货膨胀率+风险溢价二、债券报价与实付价格：（一）报价形式1、全价报价:债券报价即买卖双方实际支付价格。2、净价报价：债券报价是扣除累积应付利息后的报价。（二）利息计算：1、短期债券：通常全年天数定为360天，半年定为180天。利息累积天数分为按实际天数计算（ACT）和按每月30天(30/360)计算两种。例5：2010年3月5日，某年利6%、面值100元、每半年付息一次的一年期债券，上次付息是2009年12月31日。如市场净价报价为96元，则实际支付价格是多少？若按实际天数计算(ACT/180)：()=31+28+4=6363=1006%2=1.05180=96+1.05=97.05累计天数算头不算尾天累计利息元实际支付价格元若按每月30天计算（30/180）：()=30+30+4=6464=1006%2=1.07180=96+1.07=97.07累计天数算头不算尾天累计利息元实际支付价格元2、中长期附息债券：例6：2011年3月5日，某年息8%、每年付息一次，面值100元的国债，上次付息日为2010年12月31日。如净价报价为103.45元，则按实际天数计算的实际支付价格为：()=31+28+4=6363=1008%=1.38365=103.45+1.38=104.83累计天数算头不算尾天累计利息元实际支付价格元3、贴现式债券：我国目前对于贴现发行的零息债券按照实际天数计算利息，闰年2月29日也计利息-=到期总付额发行价格应计利息额起息日至结算日的天数起息日至到期日的天数例7：2008年1月10日，财政部发行3年期贴现式债券，2011年1月10日到期，发行价格为85元。2010年3月5日，该债券净报价为87元，则实际支付价格为：100-85=784=10.731096=87+10.73=97.73累积利息元实际支付价格元三、债券估值模型：1(1)TttttCPy(一)零息债券定价:如：2011年1月1日，人行发行一年期央行票据，每张面值100元，年贴现率4%，则理论价格：(1)TTFVPy10096.15(1)14%TTFVPy（二）附息债券定价例：2011年3月31日，财政部发行某期国债距到期日还有三年、面值100元、票面利率3.75%，每年付息一次，下次付息日在一年以后。1年期、2年期、三年期贴现率分别为4%、4.5%、5%。该债券的理论价格为：233.753.75103.7596.6614%(14.5%)(15%)P（三）累息债券定价例：2011年3月31日，财政部发行的3年期国债，面值100元，票面利率3.75%，按单利计息，到期利随本清。3年期贴现率5%。则该债券的理论价格为：3100(13.75%3)96.10(15%)P练习:1、某债券面值1000元，票面利率10%，期限5年，到期一次还本付息，假设市场利率为12%，则该债券的利率价格是多少？2、某投资者2011年8月10日从市场上买入还有半年到期的面值1000元的债券，该债券的贴现率为10%。计算该债券的价值。3、某债券面值1000元，票面利率10%，期限3年，每年付息2次，假设每年的市场利率都是12%，计算该债券的价值。四、债券收益率：（一）当期收益率：100%CY=100%P债券年利息收入当期收益率市场价格或（二）到期收益率：对于附息债券来说，未来现金流包括了利息收入、资本损益和利息的再投资收益。1(1)(1)ntntcvprr例：某债券面值1000元，票面利率5%，期限4年，某投资者以982.48元的价格购入并持有到期，利息每年支付一次，则其到期收益率：44441110005%1000501000982.4850(/,,4)1000(/,,4)(1)(1)(1)(1)ttttPAiPSiiiii50(/,5%,4)1000(/,5%,4)503.546010000.82271000PAPS50(/,6%,4)1000(/,6%,4)503.465110000.7921965.355PAPS5%982.4810006%5%965.3551000i5.51%i若再投资收益率不等于到期收益率，则其复利到期收益率：(1)11100%nnrvcrp到期收益率（三）即期利率：例：债券债券本金距到期期限年息票债券价格A1000.25097.5B1000.5094.9C1001.00090.0D1001.5896.0E1002.0012101.6对于A、B、C三只零息债券，即期利率分别满足：0.250.250.2510097.510.66%(1)yy0.50.50.510094.911.04%(1)yy1.001.001.001009011.11%(1)yy1.50.51.50.51.50.51.51.5810881089614.28%(1)(1)(111.04%)(1)yyyy2.01.02.01.02.01.02.02.01211212112101.6611.06%(1)(1)(111.11%)(1)yyyy（四）持有期收益率：例：某投资者按100元价格平价买入年息8%、每年付息一次的债券，持有2年后按106元的价格卖出，该投资者持有期收益率为：1(1)(1)TTtTthhPCPyy28810610010.85%1(1)hhhyyy（五）赎回收益率例：某债券面值1000元，票面利率5%，期限4年，现以1050元的发行价向社会公开发行，在债券发行2年后发行人以1050元的价格将其赎回，第一赎回日为付息日后的第一个交易日，则赎回收益率是多少？**1(1)(1)ntntcMprr练习：1、某债券为息票债券，一年付息一次，票面金额1000元，5年期，票面利率8%，投资者B在债券发行后2年以990元的价格买入并持有到期，其到期收益率多少？2、某公司发行票面金额10000元，票面利率8%，期限5年的债券，该债券每年1月1日和7月1日付息一次，到期偿还本金，当时的市场利率是10%，债券市价9200元，计算按债券市价购入该债券的到期收益率。3、某企业债券为到期一次还本付息的债券，面值1000元，票面利率9%，5年期，投资者A以980元的价格买入，则到期收益率是多少？4、某企业债券为到期一次还本付息的单利债券，面值1000元，票面利率9%，5年期，投资者C在债券发行2年后以1016元的价格买入并持有到期，其到期收益率是多少？5、某投资者按95元从市场上买入了面值100元、年利10%、每年付息一次的债权，持有两年后以103元的价格将其出售，则投资者的持有期收益率是多少？6、某债券面值100元，票面利率6%，期限5年，现在以95元的价格向社会公开发行，两年后发行人以108元的价格赎回，第一赎回日为付息日后的第一个交易日，则赎回收益率是多少？五、利率的风险结构和期限结构（一）利率的风险结构：不同发行人发行的相同期限和票面利率的债券，其市场价格也会有所区别，从而计算出的债券收益率也不一样。反映在收益率上的这种区别，称为利率的风险结构。（二）利率的期限结构：相同发行人发行的不同期限的债券收益率也不相同，这种关系称为“利率的期限结构”。1、期限结构与收益率曲线：收益率曲线是不同期限的即期利率的组合所形成的曲线。以期限为横轴、以到期收益率为纵轴的平面上，反映在一定时点上不同期限债券的收益率与到期期限之间的关系。2、收益率曲线的基本类型：市场效率低下或者资金从长期（短期）市场向短期（长期）市场流动可能存在的障碍。债券预期收益中可能存在的流动性溢价对未来利率变动方向的预期影响期限结构的因素市场预期理论流动性偏好理论市场分割理论3、利率期限结构的理论：第二节股票估值分析一、影响股票投资价值的因素（一）内部因素：1、公司净资产：2、公司盈利水平3、公司的股利政策4、股份分割：5、增资和减资6、公司资产重组（二）外部因素：1、宏观经济因素：2、行业因素3、市场因素：二、股票的绝对估值方法：（一）现金流贴现模型的基本原理和常见形式：现金流贴现模型（DCF）是运用收入的资本化定价方法来决定普通股内在价值的方法。任何资产的内在价值是拥有资产的投资者在未来时期接受的现金流决定。包括红利贴现模型和自由现金流贴现模型。（二）红利贴现模型（DDM）n3t12n23t=1DDDDDP=++++=1(1)(1)(1)(1)ntkkkkk1、一般公式优点：简单明白缺点：在实际中无法真正应用2、内部收益率：使得投资净现值等于零的贴现率。如果用代表内部收益率，则1(1)tttDNPVVPPk10(1)tttDNPVVPPk*1(1)tttDPk*k3、零增长模型：假设：未来股利不变，其支付过程为永续年金，即k＞0=永续年金：没有终值，只有现值000002t=1t=1DDDD1P=+++=D1(1)(1)(1)(1)