2012年外汇黄金市场走势分析20120721解析

福建省中行资金业务部汇率与贵金属产品团队2012年7月21日外汇黄金市场走势分析2主要内容一、2012年上半年市场回顾（一）外汇市场（二）黄金市场（三）人民币市场二、2012年下半年市场焦点与展望（一）美联储货币政策前景：QE3的存在与否（二）欧洲危机：欧债的进程（三）中国因素：经济趋势与商品需求（四）观点总结（一）外汇市场：EUR/USD——图形蕴含了所有信息欧盟峰会希腊赤字危机：意大利国债危机联储维持零利率至2014年底希腊减赤初步成功，意大利国债收益率再度危机法国、希腊大选，西班牙银行业危机ECB降息——不得不用的药，副作用极大德拉吉出任ECB行长后，关于通胀的措辞强硬，连续降息两次，使得市场认为欧元区货币政策已经失效，流动性陷阱的话题也是日益被上台面。虽然降息对于EUR是承重一击，但是降息从某种程度上还是降低了借贷利率，基本维持了银行业的经营。只要银行业不垮掉，欧元就能够维系下去，哪怕长期保持弱势。“拖”也许是用时间换空间的唯一（除了开动印钞机以外）。LTRO的效用——实体经济良方？LTRO(长期再融资行动)后欧洲央行的隔夜存款再次出现暴涨，当时欧洲央行行长德拉吉还曾出来辟谣表示增加的隔夜存款并非来自LTRO投放的资金。然而数据显示，LTROII后第一天（3月1日）欧洲央行的隔夜存款便由前日的4752亿欧元迅速暴涨至7769亿欧元，单日上涨3000亿欧元左右，这说明本次再融资操作向银行业体系内净投入的流动性，几乎一夜之间又回到了欧洲央行的腰包。各国联合救市措施自LTRO1以来，欧洲银行系统内的借贷已经有所恢复：3个月的EURIBOR至2月底连续下跌，为两年半来最长期间；而反映欧洲银行不愿向同业贷款的EURIBOR-OIS3M利差自LTRO1以来一直降低，目前维持在2011年11月以来的低点平台：42BP左右，表明市场情绪已经有所改善，而银行系统流动性吃紧的状况也得到了解决。LTRO的积极作用：降低借贷利率外部事件的推动作用1、调降美国的评级使得美元反而被大家愈发公认为避险资产——拥有无与伦比的可兑换性和流动性，随之而来的一波疯狂抛售EUR的浪潮。大家意识到，美国评级再差，美元永远是AAA，而欧元则面临消失的危险——从去年9月以来，美元指数步入牛市格局。2、市场对于欧洲非核心区国家的被降级早已是“百毒不侵”，但是对于法国、意大利等国家还是具有几分敏感，尤其是类似EFSF等工具的评级情况。3、2012年1月13日，标普调降了法国及其他8个欧元区国家平等，3天后欧洲金融稳定机制EFSF也遭到了降级。4、类似的外部事件还有政治事件：法国总统奥郎德当选，希腊选举风波5牵动神经总体来讲，所有的外部事件在被市场解读的时候往往朝着不利于欧元的方向发展实体经济消退，完全没有动力和改善从长期欧元区PMI走势与欧元/美元即期汇率的相关性来看，最近1年多以来欧元区PMI的走势对欧元/美元汇率具有很强的指引作用。从2011年4月开始随着欧债危机恶化，欧元区PMI出现大幅回落，欧元出现大跌。但在11月后PMI曾出现小幅反弹，并带动欧元/美元进入2012年以后在触及1.26附近低点后也出现强劲反弹。总体来讲单边下跌的趋势没有改变。可以说，PMI是衡量实体经济的黄金指标，目前的EUR局势可谓每况愈下。101月13日，标普调降法国及其它8个欧元区国家信评，并批评欧元区领袖无法有效处理欧债危机，3天后欧洲金融稳定机制（EFSF）也遭降级。13日，希腊与私人债券持有人谈判陷僵，18日重启谈判。1月16日：非美大涨的终极动力：美联储零利率政策将维持到2014年年底1月底，英国、捷克以外的25个欧盟国家签署12月敲定的财政协议，新规定将使政府更难超出预算赤字。2月10日，希腊联合政府终于同意接受国际债主（欧盟执委会、欧洲央行与IMF）的纾困条件，引发国内新一波抗议。欧元区要求雅典当局再砍3亿2500万欧元预算以获取纾困。2月12日，希腊国会通过不受欢迎的紧缩法案。21日，欧元集团敲定第2次希腊纾困包裹，要求私人债权人接受希债减记53.5%。3月13日，欧元区终于决定支持1300亿欧元的第2次希腊纾困案，IMF稍后也表支持。4月12日，意大利借贷成本上升，再次引发投资人对意大利减赤能力的担忧。由于投资人担心西班牙经济，隔天西班牙股市大跌，西班牙政府的10年期债券殖利率朝6%回升。4月18日，意大利政府将2012年经济成长预测由下跌0.4%下修为下跌1.2%。19日，西班牙部分借贷成本攀升，但债券在拍卖市场上需求强劲，使西班牙松一口气。5月6日，希腊国会选举，反对撙节措施的政党实力大增，但选举并无清楚赢家，各党成立过渡政府，定6月17日重办大选。法国也在6日的总统选举中变天，主张以推动经济成长取代撙节措施的社会党候选人欧兰德胜选。5月18日，据传德国总理梅克尔建议希腊总统举办公投决定是否续留欧元区，但德国政府事后否认。6月17日，希腊大选结果出炉，支持紧缩政策的新民主党险胜，并在之后较短的时间内组阁成功，希腊推出欧元区的危险在短期内降低。6月29日欧盟峰会结束，同意ESM直接向银行业注资，可动用期购债，不具优先债权地位，但财政联盟、政治联盟、银行业联盟没有有效讨论，欧元区一体化道路仍十分艰难。•2012年欧元区重大事件：美联储的责任一：就业美联储的责任二：通胀目标美国实体经济：芝加哥PMI美国经济复苏遇到麻烦从前三幅图可以看出，联储无论是延长扭转操作还是推出新的量化宽松，决定性有两个，一个是本国就业，二是美国的通胀。如果说就业是目的的话，那么通胀率就是子弹。低通胀可以保证联储不会“投鼠忌器”。美国的实体经济尤其是制造业实体经济在今年扭转了复苏势头，制造业快速下滑。矛盾：美元流动性泛滥VS美国CPI疲弱，根源在于在经济萧条时期，任凭怎样宽松的货币政策也不会形成通胀，银行不会把这些钱真正通过信贷投放出去，因而形不成实质性的货币规模。同时，欧洲局势造就的美元需求消化了美元的流动性泛滥，导致通胀无法回升，联储宽松货币政策刺激就业的效果遭到质疑。繁多数据下的美国经济与美元2011年下半年以来，美国的经济数据可能是最让人困惑的：经常时好时坏，较难从中总结出一个明确的对美国经济现况的定义。联储的措辞越发转向对美国经济的担忧。2011.09.19美联储推出扭转操作（operationtwist）美元强势趋势确认！美联储政策的矛盾——失业率VS实际利率蓝色阴影：FED基准利率；绿线：CPI（年化季调）；黄线：两年期国债收益率；紫线：10年期国债收益率；红线：失业率。此图反映了联储加息周期与国债收益率、通胀、以及失业率的关系。在美国国债收益率无法上行的情况下，也许联储只能够保持极度的宽松政策，这也反过来印证了上文所述的美元流动性泛滥和美国CPI疲弱的矛盾。根据以前的经验，当失业率出现较为明显的好转迹象，而实际利率降至低位之时，联储即可考虑进行加息。但现在的情况显然要难办得多，实际利率已经处于严重负值很久。而尽管失业率下降的速度与先前的复苏步伐相近，但水平实在太高，令美联储无法就此结束宽松政策。2011年11月以来美联储措辞一览2011.11.21:FOMC:联储的政策走向已经逐渐倾向鹰派，QE3的启动门槛将会很高2011.12.12:FOMC:美国经济继续呈现出稳步扩张之势，尽管同期全球经济增长明显放缓。2012.01.16:FOMC:提出经济存在下行风险，同时决定维持零利率政策直至2014年年底。2012.02.29:伯南克：经济增长“温和而不均匀”。就业市场问题是整体经济的顽疾。2012.03.26:伯南克：失业率进一步明显好转可能需要更迅速地扩大生产和消费者与企业的需求。也就是说，取得进一步进展需要继续宽松货币政策。2012.04.23:伯南克:如果合适的话我们仍准备做更多（“WeRemainPreparedToDoMore”），2012.05.16:FOMC:欧元区和美国财政政策有重大的下行风险,小布什政府减税政策年底到期，而且政府开支削减计划将逐渐生效，美国将在今年底面临“财政悬崖”。2012.06.21:FOMC:并且延长扭转操作至今年年底，规模扩大2670亿元。并且认为增长放缓，对劳动力市场的看法则更为悲观。下调了经济增长预期。整体来看，联储的所作所为，伴随着经济数据有好转坏和美国经济复苏进程的受阻，走出了从强硬到疲软的走势，也就是从“鹰派之年”步入了“鸽派之年”，面对已经无法继续下跌的收益率和复杂的欧洲局势，恐怕扭转操作是治标不治本。1、1月25日美联储FOMC会议表示将超低利率维持至2014年底，并考虑进一步的刺激举措,推动黄金当日上涨近70美元；2、2月29日伯南克就货币政策发表半年一度的证词并未对新一轮的量化宽松有任何暗示，导致金价大跳水，全天最大跌幅近100美元3、3月13日美联储FOMC会议对于经济回暖展现了乐观态度，使市场进一步认为美联储不会推出新一轮的量化宽松措施。金价应声又下跌近50美元；4、4月3日公布的3月13日的会议纪要显示，除非经济增长乏力或者通胀水平低于2%的目标，才会考虑新一轮的量化宽松措施。金价跌幅又近50美元。5、5月8日希腊政局生变，左翼政党拟组阁并声称停止偿还希腊债务，希腊推出欧元区忧虑加重。引发美元大涨，金价又跌近50美元。6、6月1日美非农增长再度放缓，失业率一年来首升至8.2%，预期联储进一步宽松政策可能出台。金价飙升85美元，创三年来最大单日升幅（二）黄金市场：2012年上半年黄金市场回顾1990－2011年间美元指数的涨跌幅与国际金价涨跌幅的相关性试算仅在美元涨幅超过10％情况下国际金价出现下跌。而美元指数跌幅超过10％情况下国际金价涨幅巨大国际金价与美元的相关性分析总结22.07%11.89%6.77%-3.08%美元指数年度跌幅10%美元指数年度跌幅10%美元指数年度涨幅10%美元指数年度涨幅10%黄金:抵御通货膨胀的良好选择以过去10年的经验来看，黄金每年平均价格的涨幅都远远超过了当年美国和中国的CPI，黄金的确能抵御通货膨胀5.95%9.11%30.92%黄金历年表现与美国CPICPI2%2%CPI3.5%CPI3.5%1990－2011年间美国通胀率与国际金价涨幅比较高通胀的年份,黄金的保值性显著，特别是美国通胀率超过2％的阶段，而超过3.5％涨势惊人美国通胀影响总结：1990－2011年美国欧洲中国的M2与国际金价走势对比流动性持续增长构成了金价持续牛市的重要动力美国国际金价与流动性国际金价与美国M2变动QE1(08.11-10.3)第一轮量化宽松，美联储购买了1.25万亿美元的抵押贷款支持证券、3000亿美元的美国国债和1750亿美元的机构证券，累计1.725万亿美元左右。但没有改善M2，金价涨势温和第二轮量化宽松，美联储发货币购买财政部发行的长期债券，每个月购买额为750亿共计6000亿美元。显著改善M2,也令金价出现大幅扬升QE2(10.8-11.6)－－美国M2同比－－国际金价美国M2影响总结(Goldasapercentageoftotalreserves)Q12007Q32007Q12008Q32008Q12009Q32009Q12010Q32010Q12011美国75.7177.0079.0479.1978.9567.8771.4673.6974.58德国63.6064.6968.3968.5570.1964.0166.9969.6270.84日本1.791.932.262.192.212.332.632.903.17欧洲央行54.3954.9158.5158.2060.7454.8057.6160.1860.95中国1.050.991.060.890.901.451.511.631.57数据来源：世界黄金协会网站各国央行黄金储备变化金融危机以来各国储备中黄金占比普遍呈现了增长趋势美国黄金基金（ETF）持仓量变化2007年以来黄金ETF大举持仓，构成黄金走升的重要支撑11年5月ETF持仓的低位，对应的金价1487美元将