第七章 货币政策的传导机制与效应分析

第七章货币政策的传导机制与效应分析本章教学目的和要求•理解货币政策传导机制的基本理论、掌握货币政策传导机制；•熟悉货币政策有效性理论及其政策选择。•掌握影响货币政策有效性的一般因素1978-2014年中国GDP增长率的变动中国经济的波动——通货膨胀率1978－2014年CPI的变化趋势公众和政策制定者们都希望能够用有效的政策组合来减小未来产出和通货膨胀的波动。前提是“准确估计政策对经济的影响及发生作用的时间”，换而言之是必须深刻理解货币政策对经济影响机制。怎么实现？货币政策目的是什么？第一节货币政策传导机制理论与影响因素“中央银行通过运用货币政策工具，引起货币中介指标的变动，从而实现货币政策最终目标的全过程。一、货币政策传导机制的含义货币政策传导过程包括:经济变量传导过程和微观主体传导过程（一）货币政策传导机制——经济变量InstrumentsOperatingTargetsIntermediateTargets-ReserveRequirements-OfficialinterestRates-OpenMarketOperations-DirectControls-Short-termInterestRate-ReserveAggregates-MonetaryAggregates-Inflation-ExchangeRateGoals-Pricestability-SustainableGrowth-HighEmployment-FinancialStabilityTacticsStrategy（二）货币政策传导机制——微观主体金融机构货币政策企业投资中央银行国民收入个人消费金融市场主体角度：货币政策传导的环节：从中央银行到金融市场从中央银行到金融机构从金融机构行为和金融市场到企业和个人的投资与消费行为从企业和个人的投资与消费到国民收入货币政策的传导的有效需要依赖于上述环节的顺畅（一）经济学中两种基本的实证分析模式1、结构模型实证分析（strucuralmodelevidence)——利用数据去构造一个模型，以此说明一个变量是通过什么途径影响另一个变量的，从而揭示前者是否对后者有影响。二、关于货币政策传导机制的理论分歧优点：在模型准确的前提下，帮助理解经济运行的内在规律和机制提供了因果关系方向的证据（谁因谁果，从M到Y）精确预测货币（M）对产出（Y）的影响能分析预测经济社会制度变迁对传导机制（M与Y）之间联系的影响•缺点：结构模型分析的准确取决于结构模型本身的优劣。喝咖啡能减肥吗？——用结构模型实证进行分析2、可排水（利尿作用）3、助排宿便减体重（温和的导泻剂）1、可以促进分解隐藏的脂肪2、简单形式实证分析——通过直接观察两个变量之间的关系，来考察一个变量是否会对另一个变量产生影响用简单形式实证如何研究“喝咖啡能减肥”优点：包含了货币政策对经济活动的影响所有途径，有助于发现未知的传导机制缺点：相关关系并不必然代表因果关系（简单实证有可能错误的得出M变化导致Y变化的结论）•相关不因果（公鸡打鸣，太阳升起）•因果颠倒（警察多，犯罪活动多）：•两个一起变动的变量背后可能存在作为推动力的另一未知变量（蛋挞和电筒）几种表现1、凯恩斯学派的传导机制理论MrIY货币供给（M）影响利率（r），利率影响投资（I）支出，最终对总产出（Y）产生影响结论：强调利率在传导中的重大作用（二）货币政策传导的理论分歧M？Y货币供给（M）增加引起总产出（Y）的增加结论：强调货币实际余额直接影响总产出的变动2、货币主义的货币政策传导机制理论——“黑箱理论”三、货币政策传导机制（渠道）到底货币是通过什么渠道影响的经济增长等目标的呢？？？三大渠道：一是投资支出渠道二是消费支出渠道三是国际贸易渠道（一）凯恩斯利率传导机制:投资支出渠道MrIYr:实际利率两种障碍：流动性陷阱；投资利率弹性低（二）托宾的q理论q：企业资本的市场价值／企业资本的重置成本PS：股票价格MPSqIY（三）银行贷款途径M存款贷款IY（四）资产负债表途径MPS企业净值逆向选择和道德风险贷款IY（五）现金流途径Mi企业现金流逆向选择和道德风险贷款IY（六）意料之外的价格水平途径MP企业净值逆向选择和道德风险贷款IY物价上涨，导致企业实际负债降低，实际资产不变消费支出渠道（一）利率的耐用消费品支出效应M利率耐用消费品支出YMPS财富CY（二）财富效应——莫迪利安尼的恒常收入效应（三）家庭流动性效应MPS金融资产价值财务困难的可能性耐用消费品支出Y国际贸易渠道-汇率传导机制MrERNXYER:汇率汇率途径：蒙代尔汇率理论思考：美联储从2007年末开始就实施了非常宽松的政策，为什么经济增长在2008年依然非常缓慢•原因一：信用市场的逆向选择和道德风险加剧，导致经济活动下行。•原因二：股票和房地产市场下跌，减少了家庭财富，抑制了消费支出，并且由于托宾q值下滑，导致了投资疲软思考二：解释在通货紧缩时期，即使名义利率为零，货币政策可以如何刺激经济•如果名义利率跌到了0的下限，中央银行依然可以通过提高通货膨胀率来降低实际利率，达到刺激经济的目的货币传导机制的另一种划分方式：•传统利率传导途径•其他资产价格途径•信用途径观点34货币政策与GDP的关系---1货币政策传导机制传统的利率途径其他资产价格效应汇率对净出口的影响托宾的“q”理论财富效应货币政策↓实际利率↓↓↓↓投资支出居民住宅支出耐用消费品支出货币政策↓实际利率↓汇率↓↓↓↓净出口货币政策↓股票价格↓托宾的“q”理论↓↓↓↓投资支出货币政策↓股票价格↓金融财富↓↓↓↓↓消费支出GDP35货币政策与GDP的关系---2货币政策传导机制信用观点银行贷款途径资产负债表途径现金流途径意料之外的物价水平途径家庭流动性途径货币政策↓银行存款↓银行贷款↓↓↓↓↓投资支出居民住宅支出货币政策↓股票价格↓企业净值↓道德风险逆向选择↓借贷活动↓投资支出货币政策↓名义利率↓企业现金流↓道德风险逆向选择↓借贷活动↓投资支出货币政策↓意料之外的物价水平变化↓↓道德风险逆向选择↓↓借贷活动↓投资支出货币政策↓股票价格↓金融财富↓财务困难的可能性↓↓居民住宅支出耐用消费品支出GDP货币政策有效性包含以下几层含义：中央银行能否有效影响货币货币是否会对经济增长产生稳定的影响第二节货币政策有效性理论及其选择凯恩斯主义新凯恩斯主义新古典综合主义供给学派货币主义学派哈耶克自由主义理性预期学派政府干预主义经济自由主义一、政策有效性的理论分歧货币中性与非中性货币中性：货币供应量只会影响价格等名义变量，而对真实产出没有影响。货币非中性：指货币供给变动不仅会影响价格等名义变量，也会对真实产出影响。古典经济学的货币中性理论凯恩斯的货币非中性理论货币主义的货币中性理论理性预期学派的货币中性理论新凯恩斯主义的货币非中性理论货币的中性与非中性理论（一）古典经济学下的货币中性理论货币政策短期、长期均无效理论假设：1、工资价格弹性：2、信息完全对称：1AD2AD*Y2P1PPY古典的货币中性理论（二）凯恩斯主义的货币非中性理论货币政策短期、长期均有效理论假设：1、工资价格刚性：2、幼稚预期：是简单的把上一期的实际变量(如实际价格)看做是现期的预期变量(如名义价格)的预期。Pet=pt-1凯恩斯认为：1、由于工资刚性，在通货紧缩阶段名义工资不会下降。从而导致就业人数下降，经济衰退。2、为促进经济增长，可以采用扩张性的货币政策，提高物价水平。PYASYd通货紧缩半通货膨胀通货膨胀0AD1AD2AD凯恩斯认为：在通货膨胀发生之前，货币政策可以长期有效，促进经济增长。（三）货币主义的货币中性理论货币政策短期有效，长期无效理论假设：1、工资价格弹性：2、适应性预期：指人们通过对过去的预测误差进行修正所形成的预期。（高峰期堵车）Pet=Pet-1+а(Pt-1-Pet-1)(-1а1)货币幻觉又叫“货币错觉”，是指人们只看到货币名义价值的变动，而没有看到货币实际价值的变动。根据适应性预期假说，货币幻觉只能在短期中存在，在长期中人们可以根据过去的经验来调整自己的预期，从而货币幻觉就不存在了。PY1YSAS1SASLAS*P1PAD1AD短期供给曲线与长期供给曲线*YABC2SASD2P3P（四）理性预期学派（新古典宏观经济模型）货币政策短期、长期均无效假设：1、工资价格完全弹性2、理性预期理性预期的概念：“理性预期是指人们在预期未来经济的变化趋势时，利用了一切可以获得的有关信息，并按照合理性的原则处理这些信息，从而使预期与经济变化趋势相一致。”1、作出经济决策的经济主体是具有理性的。2、经济主体在作出预期时可以得到有关的一切信息。3、经济主体在预期时不会犯系统的错误。所想（预期）即所得：预期的预测误差平均为0且不能事先预知“卢卡斯批判”“当政策发生变动时，人们的预期也会变动，由于预期影响经济行为，而行为的变化会使经济模型中的各种关系（系数）发生变化，从而使得根据这种经济模型制定的经济政策失效。”“一项具体政策的效果主要依赖于公众对该政策的预期”1AS1AD2AD*Y2P1PPY2YB由于政策未曾预期到（预期价格水平为P1）故AS1不变预料之外的扩张性政策引起的短期效应A1AS1AD2AD*Y2P1PPY2Y由于政策被预期（预期价格水平为P2）故从AS1右移到AS2预料之中的扩张性政策引起的短期效应2AS政策无效性命题政策无效命题：任何能够被预计到的政策不会对实际经济变量产生影响，只有未被预计到的政策才可能对实际经济产生作用。两个启示：一是预料中的政策与预料外的政策，其效果是完全不一样的；二是如果政策制定者不知道公众对其决策的预期，则也就无法知道政策实施的效果。接上页•政策主张：货币当局最好是制定和公开宣布恒久不变的与经济增长速度相适应的货币供给量增长率，这样才能恢复公众的政府的信任，减少经济的波动。（五）新凯恩斯主义学派与货币非中性：主要观点：货币非中性，预料外的政策比预料中的政策更有效果；政策无效论不成立理论假设：1、工资粘性2、价格粘性1AS1AD2AD*Y2P1PPY2YB新凯恩模型斯预料之外的扩张性政策引起的短期效应A*AS0AS1AS0AD1AD*Y2PLAS1P*1PPY1Y2YBD工资和价格粘性的存在，短期总供给曲线移动到新凯恩斯主义的货币非中性理论模型推导：预料之中的货币政策效果CA*AS（一）相机抉择——凯恩斯主义的主张1、概念：相机抉择货币政策又称权衡性货币政策，是指货币当局或中央银行依据对经济情势的判断，为达成既定的货币政策目标而采取的权衡性措施。货币政策如果不是按“规则”制定的就是“相机抉择”二、相机抉择与规则——理论的分歧导致不同政策主张2、支持相机抉择政策的理由：（1）在工资价格调整非常缓慢情况下，非相机抉择政策的成本比较高（经济从萧条向充分就业状态恢复过程中付出较大的产出损失）（2）即便考虑货币政策时滞，相机抉择的政策也有利于经济的快速恢复。0AS1AS0AD1AD*Y2PLAS*PPY1YBD相机抉择与非相机抉择的政策效果比较非相机抉择政策的的效果，供给曲线从AS1移回AS0CA1P相机抉择的政策效果，总需求曲线从AD0移动到AD13、反对相机抉择的理由（支持规则）（1）在工资价格调整过程非常快，产出会迅速回到自然率水平，因此非相机抉择成本并不高（2）货币政策存在较长时滞（3）加入预期因素后，工资价格调整会进一步缩短（4）相机抉择会产生“时间不一致”问题举例：假定央行宣布实行保持物价稳定政策，此时企业和个人就劳动合同谈判，一致同意工资为15美金/小时，然而，合同达成后，中央银行认识到放弃保持物价的承诺，经济会更快的增长。结果……但是若人们预期到中央银行会这么做，会发生什么呢？课外拓展：什么是时间不一致？如何解决？时间不一致性（timeinconsistencyproblem）立法等方式规范政策制定者的行为信誉机制的建立中央银行政策（承诺）的可信度。若中央银行承诺遵循一定的规则或者按照一定的方式行动，意味着从源头上解决