血液制品行业深度报告：维持高景气度

中银国际研究可在彭博BOCRgo，firstcall.com,Multex.com以及中银国际研究网站（）上获取优于大市(OP)指预计该行业(股份)在未来6个月中股价相对有关指数的升幅多于10%；落后大市(U)指预计该行业(股份)在未来6个月中的股价相对上述指数的降幅多于10%。未有评级(NR)。同步大市(MP)则指预计该行业(股份)在未来6个月中的股价相对上述指数在上下10%区间内波动张寅(8621)68604866分机[e-mail]制药—生物制药行业深度报告血液制品行业维持高景气度监管部门2004年开始对血液制品产业链源头——单采血浆站进行重点整治，导致原料血浆供应快速下滑，血液制品产量大幅下降，市场供应严重短缺。白蛋白、静丙等血液制品价格07年开始大幅上涨，08年处于历史高位，企业盈利水平明显提升。预计3–5年内血浆供应仍然偏紧，行业将维持高景气度。„血液制品原料是人血浆，存在传播血源性疾病的风险，行业受到国家严格监管。2004年监管部门开始对单采血浆站进行重点整治，全行业采浆量快速下滑，导致之后几年以人血白蛋白为代表的血液制品供应严重短缺。„我国供浆人群主体为中西部经济落后地区的农村贫民，随着其生活条件改善和国家惠农政策不断出台，有效供浆队伍流失严重，加上行业标准提高和监管不断加强，我们预计3—5年内原料血浆供应将持续偏紧，血液制品价格也将维持高位。„血液制品行业集中度不断提高既是行业发展的规律，也是主管部门监管的需要。在政策引导下，血浆资源已向排名靠前的企业集中，龙头企业获得更大的发展机遇。„我们推荐华兰生物，公司原料血浆资源相对丰富，血浆综合利用度较高，在保持国内血液制品行业龙头地位同时，又成功进入快速发展的疫苗领域。给予公司优于大市评级。„我们推荐天坛生物，公司受益于国家计划免疫扩容，并购成都蓉生将大幅提高公司在血液制品行业竞争实力，作为中生集团整体上市平台，具有长期投资价值。给予公司优于大市评级。图表1.血液制品上市公司投资评级股价每股收益(人民币)市盈率(倍)目标价评级(人民币)20072008E2009E20072008E2009E(人民币)华兰生物33.340.540.911.4062.336.523.839.20优于大市天坛生物*13.060.210.270.4460.949.029.715.40优于大市上海莱士21.150.510.610.9141.434.723.322.80同步大市*假设2009年完成增发以2008年11月26日当地货币收市价为标准本报告所有数字均四舍五入资料来源:中银国际硏究2008年11月27日优于大市2008年11月27日血液制品行业2目录投资概要.........................................................................................................3估值与评级....................................................................................................5市场前景广阔................................................................................................6行业政策壁垒高..........................................................................................12血浆供应紧张短期难以缓解....................................................................16行业高盈利将得以持续............................................................................21优势企业强者恒强.....................................................................................25风险因素.......................................................................................................30华兰生物...............................................................................................................31天坛生物...............................................................................................................37上海莱士...............................................................................................................44附录一、血液制品行业政策....................................................................49附录二、单采血浆站的整治....................................................................51研究报告中所提及的有关上市公司......................................................562008年11月27日血液制品行业3投投资资概概要要市场前景广阔血液制品是以健康人血浆为原料，分离其中有效组分而制备成的生物制剂，主要包括白蛋白、免疫球蛋白和各种凝血因子等，在医疗急救及某些特定疾病或重大灾害的预防和治疗上，有着其他药品不可替代的重要作用。随着经济发展和临床治疗手段的进步，医生和患者对血液制品的认知度不断提高，我国血液制品需求呈加速增长趋势，预计未来几年市场需求增速将保持15%以上。政策壁垒高由于原料的特殊性，血液制品存在传播血源性疾病的风险，所以国家对其监管较其他药品更为严格。我国从2001年起就不再审批新的生产企业，目前除非疯牛病疫区来源的人血白蛋白外，其他血浆提取的凝血因子和免疫球蛋白类产品都禁止进口。监管部门向生产企业派驻监督员，并对所有血液制品实施批签发。血液制品行业监管的重中之重是产业链源头的单采血浆站。行业发展初期由于法规、标准缺失，浆站简化体检和采浆程序、跨区域采浆、频采、超采等违规行为时有发生。同时，地方卫生部门集浆站所有者和监管者于一身，也使得监督执法形同虚设。目前随着监管整治力度不断加大，各种违规现象已基本消除。2006年卫生部颁布文件要求浆站与政府脱钩，而由血液制品生产企业收购，监管体制得以理顺。产品供应短缺监管部门的严厉整治使浆站数量锐减，超采频采基本杜绝，由此全行业采浆量大幅下滑，07年仅2,700吨左右，较03年高峰时下降约45%。原料匮乏导致国内市场以人血白蛋白为代表的血液制品供应严重短缺，目前各类血液制品供应缺口在30-50%左右。2008年11月27日血液制品行业4血浆来源紧张短期难以缓解我国供浆人群主体为中西部经济落后地区的农村贫民，献浆大多是因生活所迫。他们承受着负面的舆论压力，社会地位低下。随着生活条件改善和国家惠农政策不断出台，供浆员队伍流失严重，新供浆员的发展也较为困难。虽然国家已允许符合条件的优秀企业新建浆站，但由于地方政府不支持以及新浆站建设周期等问题，短期还难以对采浆量提升产生贡献。此外，检疫期制度的执行也会加剧血浆供应紧张。根据目前市场情况，全行业5,000吨左右的投浆量才能满足国内需求。偏乐观估计，投浆量以每年15-20%的速度增长，要达到这一数量还至少需要三到五年时间。高盈利水平将得以持续在血液制品供应短缺的情况下，07年国家发改委多次上调白蛋白价格，静注丙球价格也一路走高，08年主要血液制品价格已处于历史高位。虽然原料血浆价格也不断上升，但产品价格上涨有效化解了成本压力，近几年生产企业毛利率呈现上升态势。而且，供求现状决定目前血液制品行业属于卖方市场，企业销售费用都非常低。所以我们判断在原料血浆紧张状况缓解以前，产品价格仍将居于高位，企业盈利能力还会维持在较高水平。优势企业强者恒强血液制品行业规模效应突出，生产规模越大、血浆综合利用率越高，对成本控制就越有利。全球血液制品行业呈现寡头垄断，我国也逐渐走向这样的格局。集中度提高符合行业发展规律，也是主管部门监管的需要。在政策引导下，血浆资源已向龙头企业集中，在目前原料为王的阶段，他们也将获得更大的发展机遇。所以短期我们看好血浆资源丰富的企业，而从长期来看，研发销售能力强、产品线完善的企业将在竞争中立于不败之地。2008年11月27日血液制品行业5估估值值与与评评级级目前A股主要生物制药公司平均估值在09年24.7倍，而未来几年血液制品行业将维持高景气度，上市公司高速增长确定性较强，所以应享受更高的估值水平。行业龙头华兰生物拥有相对丰富的血浆资源，血浆综合利用率高，现又成功进入高速发展的疫苗行业，我们给予其优于大市评级。天坛生物受益于国家计划免疫扩容，并购成都蓉生将大大加强在血液制品领域的竞争力，作为中生集团整体上市平台，战略意义重大，长期投资价值突出，我们给予优于大市评级。上海莱士产品质量标准高，海外市场拓展经验丰富，目前估值基本合理，我们给予同步大市评级。图表2.A股主要上市公司估值代码股价每股收益(人民币)市盈率(倍)评级(人民币)20072008E2009E2010E20072008E2009E2010E华兰生物002007.SZ33.340.540.911.401.7962.336.523.818.6优于大市天坛生物*600161.SS13.060.210.270.440.5560.949.029.723.7优于大市上海莱士002252.SZ21.150.510.610.911.1341.434.723.318.6同步大市双鹭药业002038.SZ29.800.540.921.431.9754.832.420.815.2未有评级科华生物002022.SZ19.110.370.560.781.0351.134.124.518.6未有评级通化东宝600867.SS13.890.210.260.490.7966.153.928.217.7未有评级达安基因002030.SZ5.640.170.220.300.4132.325.318.513.7未有评级平均值54.839.424.718.3资料来源：公司数据，万得资讯,中银国际研究*假设2009年完成增发2008年11月27日血液制品行业6市市场场前前景景广广阔阔血液制品属于生物制品的细分行业，主要以健康人血浆为原料，采用生物学工艺及分离纯化技术将其中有效组分分离出来而制备成各种生物活性制剂，包括白蛋白、免疫球蛋白(丙种球蛋白)、各种凝血因子等。血液制品是在临床输血的基础上发展起来，较好地解决了全血不易运输和大量、长期贮存的问题。在医疗急救、战伤抢救以及某些特定疾病或重大灾害的预防和治疗上，有着其他药品不可替代的重要作用，属于国家战略性资源。血液制品分类广义的血液制品按其组成成分可分为全血、血液成分制品、血浆蛋白制品等，而狭义的血液制品主要指血浆蛋白制品。血浆是在离体的血液中加入抗凝剂，经离心或自然沉降使有形成份分离后得到的淡黄色半透明液体，其中92%为水分，6.0