嘉实基金XXXX年3月投资策略报告

CopyrightHarvestFundManagementCo.,Ltd©2006.Allrightsreserved.嘉实基金管理有限公司HARVESTFUNDMANAGEMENTCO.,LTD2013年3月投资策略报告2三、债券市场投资策略一、市场与策略观点回顾二、A股市场投资策略31&2月市场表现回顾中国市场：新年伊始，市场在中国经济见底复苏和国内外流动性宽松的格局下延续了去年12月的良好表现。1月市场呈现普涨格局，投资者对本轮市场下跌阶段中过度悲观的预期随经济周期性复苏而获得修复机会的逻辑较为认同。以地产、家电、汽车为代表的早周期行业和银行等低估值的利率敏感型行业的快速反弹带动了估值修复背景下指数快速回升的行情。进入2月，市场在估值修复的机会告一段落的情况下，由于处在宏观数据真空期，缺乏进一步印证景气程度向中上游传导的机会。进入震荡盘整阶段。指数先涨后跌，但在流动性宽松格局维持的大背景下，中小市值主题行情层出不穷。海外市场：欧元区尾部风险消除、投资者对美国中长期复苏动能更为乐观的预期、新兴市场集体复苏、以及全球范围极为宽松的货币政策环境支持下，“大切换”（指长期债市牛市的结束和股市牛市的兴起）概念在市场上深入人心。资金持续从美国国债等避风港资产流入新兴市场股市。发达国家货币竞相贬值、收益率曲线陡峭化、在复苏期的大背景下，美股逼近历史高点、欧元区STOXX指数接近2009年债务危机爆发前的水平。7.816.94(2.82)7.5912.391.891.04(2.82)(7.31)3.96(10.00)(5.00)0.005.0010.0015.00重要指数1＆2月涨跌幅（%）4市场表现回顾：A股行业与风格行业表现：1~2月23个申万一级行业中有21个录得正收益。表现较好的行业主要有三类：1）业绩稳定较快增长、行业景气向上的消费服务类行业如生物医药、信息服务、和公用事业；2）受益于经济确定见底回升带来估值提升机会的金融服务；3）靠近下游需求、利率敏感性的早周期行业如家用电器和交运设备。前期超额盈利较多且近期利空频繁的房地产、食品饮料以及偏上游的有色和煤炭表现落后。风格特征：1~2月市场风格表现上总体呈现普涨格局。相比之下高PE/PB的中小盘股表现更优。-5.00000.00005.000010.000015.000020.0000医药生物信息服务综合交运设备化工电子元器件机械设备金融服务信息设备公用事业家用电器农林牧渔轻工制造沪深300纺织服装交通运输商业贸易餐饮旅游建筑建材房地产黑色金属采掘有色金属食品饮料A股行业1~2月表现5.8810.2710.2011.597.006.488.155.316.685.499.994.600.002.004.006.008.0010.0012.0014.00大盘中盘小盘高PE中PE低PE高PB中PB低PB高价中价低价1~2月市场风格表现5策略观点经济前景：中期来看，出口和投资支持下中国经济周期性弱复苏的格局依然将在未来2个季度内延续，严厉的地产政策调控不足以在短期内动摇这一格局。较为疲软的粮食和蔬菜价格、以及去年年底较低的翘尾效应影响下，通胀尚不构成未来一个季度的现实威胁。货币政策兼顾增长和物价稳定，流动性环境在未来一个季度将维持稳定，央行更多将通过公开市场的灵活调控熨平短期利率水平的波动。政府顺利换届后，政治体制改革将继续推进，而经济改革方面，城镇化和垄断领域放开依然是改革的重点领域。总理工作报告提出GDP7.5%与CPI3.5%的目标与我们预期一致。但需要留意城镇化推进的初期，地方新一届政府惯有的投资冲动下以城镇化为名行“造城运动”之实，将经济引向偏热的可能。市场展望：中国经济去年三季度企稳回升的确认、以及之前对中国经济“硬着陆”可能的过度悲观预期的修复推动了过去2个月指数大幅上升。这一以权重版块大幅上升为特点的估值修复行情告一段落。在经济复苏动能尚未衰竭、流动性环境稳定偏松、企业需求逐步改善、库存压力大为缓解的环境仍将持续一段时间的情况下，支撑市场的经济复苏和企业盈利向好预期的基础尚未破坏。但就短期（未来一个月）而言，地产政策调控的加强影响市场情绪、海外风险溢价面临阶段性的回升、以及节后开工旺季尚未到来之前，市场缺乏中游和上游景气全面回升的证据。预计三月的市场将处于上有压力、下有支撑的格局，指数更可能维持震荡走势。6三、债券市场投资策略一、市场与策略观点回顾二、A股市场投资策略7宏观经济：弱复苏格局延续出口稳步回升：1月出口同比回升至25.03%、进口同比回升至28.83%。进出口增速数据的异常很大程度上受春节错位因素影响，2月~3月出口可能有所回落，但总体情况应该好于去年。表外融资支持基建固定资产投资增长：1月社会融资总量大幅增长2.54万亿，接近2012年全年总量（15.76万亿）的18%。其中表外信贷受益于去年年底因为额度限制而未投放的份额后移。而以承兑汇票和信托贷款为主的表外部分也增长明显。显著超出过去3年趋势的融资水平增长意味着固定资产投资获得的上行动力可能超出我们预期。剔除季节影响的2月PMI显示制造业依然处在扩张区间。预计随着开工旺季到来，库存偏低的行业有望出现阶段性的库存回补将给经济增长增添动力。图:1月社会融资总量超常规增长，投资动能或强于预期图：全球经济持续温和复苏，进出口延续复苏态势来源：Wind，嘉实基金来源：Wind，嘉实基金-5,000.000.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.0030,000.002012/6/12012/7/12012/8/12012/9/12012/10/12012/11/12012/12/12013/1/1非金融企业境内股票融资:当月值企业债券融资:当月值新增未贴现银行承兑汇票:当月值新增信托贷款:当月值新增委托贷款:当月值新增外币贷款:当月值新增人民币贷款:当月值-60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.002008-012008-042008-072008-102009-012009-042009-072009-102010-012010-042010-072010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-01出口金额:当月同比进口金额:当月同比8宏观经济：通胀尚不构成现实的威胁弱翘尾因素叠加温和食品价格上涨预期下，物价压力在上半年温和可控：去年下半年CPI的持续走弱，翘尾效应较弱；另外，以往价格上涨压力较大的猪肉，本轮周期出现了不同以往的母猪生猪存栏较高的现象（由于大量非个体农户的专业养殖户进入市场），这种较为宽松的供应环境将抑制猪肉如过往通胀周期一般快速上涨；资源价格改革已在去年全面推进，其边际影响不至于在今年推动新涨价因素超预期上升。预计3季度之前，CPI回升到3.5%水平之上是小概率事件。从过去三轮货币政策收紧的时间点看，央行无论是上调法定存款准备金率、还是加息、或是严控信贷投放，启动政策收紧的时间点都在实际利率重新进入“负利率”的起点，或更为靠后的时间。从这一标准看，与CPI升上3.5%的政策窗口相符。-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.00-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.002010-012010-032010-052010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-112012-012012-032012-052012-072012-092012-112013-01生猪存栏:能繁母猪(同比，%）CPI:食品:肉禽及其制品:猪肉:当月同比（%右）-5.00-4.00-3.00-2.00-1.000.001.002.003.004.005.00实际利率（1年期定存利率-CPI）2007年3月开始加息周期2003年9月开始加存准2010年10月开始加息9流动性：处于本轮周期最宽松阶段，未来趋于稳定图：M1\M2同比强劲回升，超出季节规律图：票据需求回升的背景下，企业票据利率依然温和回落来源：Wind，嘉实基金M1和M2同比加速回升：春节错位因素对M1同比增速存在扭曲作用，但从环比上看，M1的提速也依然佐证了实体的经济活动强度在1月继续提升。M2同比的增速则受益于1月新增外汇占款的大幅反弹带来的存款反季节性回升。2月受春节的影响，预计M1、M2同比将有所回落，但从趋势上，M1-M2的差值已经进入筑底回升阶段，预示着实体经济进入到流动性宽松向经济活动增强复苏过度的阶段。春节利率高点显著低于往年同期水平：较为宽松的流动性环境同样体现春节期间市场资金需求高峰时的利率水平上。自2010年货币政策收紧以来，过去2年的春节期间，以7天SHIBOR利率为例，最高点都在7%以上。而2013年春节期间利率的高点只有4.1%。-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%2008年1月2008年3月2008年5月2008年7月2008年9月2008年11月2009年1月2009年3月2009年5月2009年7月2009年9月2009年11月2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月2010年11月2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月2011年11月2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2012年9月2012年11月M1同比(左轴）M2同比（左轴）M1-M2（右轴）0.00001.00002.00003.00004.00005.00006.00007.00008.00009.0000D-6D-5D-4D-3D-2D-1D2011年春节2012年春节2013年春节春节前一周的SHIBOR7天利率10全球经济：复苏延续，但动能有所减弱全球温和复苏持续、但动能将在未来一个季度减弱。美国未能避免执行850亿支出削减计划、年度GDP目标面临进一步下调（1~1.5%，2012年2.2%）。欧元区依然难有起色，新兴市场平稳。意大利政局的不确定或许将延续1个季度，动摇对其坚持结构性改革的信心。全球风险偏好将有所回落，资金流向面临阶段性的趋势中止甚至逆转：新兴市场股票连续24周流入中止；美10年期国债收益率重回1.85%。不确定性的增强将再次强化联储坚持QE的决心。中期内（未来12个月温和复苏+货币政策季度宽松）格局不变。来源：高盛来源：EPFR图：高盛领先指标显示全球经济复苏的强度在减弱图：新兴市场股票资产连续24周资金流入趋势暂时中止11A股市场：估值快速修复阶段完成图：弱复苏预期下风险溢价的回落成为推动估值的重要贡献图：周期类行业出现了明显的估值修复来源：Bloomberg，嘉实基金估值快速修复阶段结束：市场之前的涨幅已经阶段性地反应了经济弱复苏背景下下游需求的转暖和房地产产业链的景气的改善、对经济周期性底部的确认和极端风险情绪的修正带动的估值快速修复的阶段已经基本结束。寻找盈利和改革超预期的机会：无风险收益率进一步回落空间有限，后续行情的衔接有待景气程度向中游和上游行业扩散带动的企业盈利全面超预期。而政治改革的超预期和宏观复苏从弱变强的超预期才有机会进一步压低风险溢价从而提升估值。34567891011沪深300滚动PE风险溢价（股债收益率差）12决定市场走势延续性的四个关键下游的景气回暖何时传导至中游乃至上游？——决定盈利复苏的程度和范围处于本轮周期中最为宽松状态的流动性环境是否转弱？——决定估值能否具备进一步提升潜力地产调控加强的实际影响？——决定市场对政策环境、流动性和投资复苏持续性的预