第八章-资本结构决策6

第十章资本结构两大重要理念：时间价值风险价值【本章导学】风险报酬（收益）风险的衡量方差、标准差等贝塔系数杠杆系数资本结构资本结构理论资本结构决策【思维导图】资本结构杠杆原理经营杠杆财务杠杆总杠杆资本结构理论MM理论其他理论资本结构决策资本成本比较法每股收益无差别点法企业价值比较法【考情分析】学习本章应重点关注如下知识点：1、三个杠杆系数的含义、计算与分析（重要）2、各种资本结构理论的主要观点3、资本结构决策方法的原理与应用（重要）第一节杠杆原理当一个财务变量以较小幅度变动时，另一个财务变量会以较大幅度变动的现象【知识点1】经营杠杆一、息税前利润与盈亏平衡分析1、息税前利润总成本（Y）=固定成本（F）+变动成本（VQ）=固定成本（F）+单位变动成本（V）×销售量（Q）息税前利润（EBIT）=销售收入-总成本=（单价-单位变动成本）×销售量-固定成本企业活动经营活动金融活动2、盈亏平衡分析息税前利润=（单价-单位变动成本）×销售量-固定成本盈亏平衡点销售量=固定成本/（单价-单位变动成本）盈亏平衡点销售额=固定成本/边际贡献率几个相关概念概念公式说明边际贡献Tcm销售收入-变动成本（单价-单位变动成本）×销售量单位边际贡献cm单价-单位变动成本边际贡献=单位边际贡献×销售量边际贡献率cmR变动成本率bR边际贡献率+变动成本率=1单价单位边际贡献销售收入边际贡献单价单位变动成本销售收入变动成本二、经营杠杆效应与经营杠杆系数（一）经营杠杆效应【思考】在息税前利润大于0的情况下，如果其他因素不变，销售量增加10%（营业收入增加10%），则息税前利润增加幅度是大于、小于还是等于10%？【答案】大于10%【解析】息税前利润=（单价-单位变动成本）×销售量-固定成本在某一固定成本比重的作用下，由于经营收入一定程度的变动引起息税前利润产生更大程度变动的现象，被称为经营杠杆效应。（二）经营杠杆系数的定义公式经营杠杆的大小一般用经营杠杆系数表示，它是息税前利润变动率与销售额（量）变动率之间的比率，其定义公式为：QQEBITEBITSSEBITEBITDOL营业收入变化的百分比比息税前利润变化的百分单价不变（三）经营杠杆系数的计算公式公式推导：基期EBIT=（P-V）×Q-FEBIT1=（P-V）×Q1-F∆EBIT=（P-V）×∆Q所以，基期息税前利润基期边际贡献FQVPQVPQQFQVPQVPQQEBITEBITDOL)()(])[(])[(计算：简化公式预测：定义公式【例】某企业生产A产品，固定成本为60万元，变动成本率为40%，当企业的销售额分别为400万元、200万元、100万元时，经营杠杆系数分别为：什么情况下，DOL趋于无穷大？【推论】在企业息税前利润不为负情况下，销售额越接近盈亏临界点，经营杠杆系数越大；越远离盈亏临界点，经营杠杆系数越小。三、经营杠杆和经营风险1、经营风险的含义经营风险是指企业未使用债务时经营的内在风险（EBIT的波动大小即反映经营风险的大小）2、经营风险影响因素产品需求产品售价产品成本以上三个因素越稳定，利润越稳定，经营风险越小；越不稳定，经营风险越大。调整价格的能力。当产品成本变动时，若企业具有较强的价格调整能力，则经营风险小。固定成本的比重。固定成本比重大——经营风险大。3、经营杠杆与经营风险的关系经营杠杆系数越大，经营风险越大【关注】经营杠杆系数本身并不是经营风险变化的来源，经营风险的来源是生产经营的不确定性。营业杠杆的存在会放大息税前利润的变动性，也就放大了企业的营业风险。如果DOL=0，是否无经营风险？四、降低经营风险的途径FQVPQVPDOL)()(指标联动分析法CBCC【注意】这里指的是固定成本费用80万，并且有用括号加以说明其中利息是15万，因此说明这80万是指企业全部的固定成本，并不全是经营活动的固定成本。我们算DOL时，F是指经营活动的固定成本。【知识点2】财务杠杆【思考】在每股收益大于0的情况下，如果其他因素不变，息税前利润增加10%，那么每股利润变动率是大于、小于还是等于10%？【答案】大于10%【解析】利息和优先股股利，称为“固定的融资成本”企业由于存在固定融资成本而导致的每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象，被称为“财务杠杆效应”NPDTIEBITEPS)1(）（每股收益一财务杠杆系数1、财务杠杆系数的定义公式财务杠杆作用的大小通常用财务杠杆系数表示。财务杠杆系数越大，表示财务杠杆作用越大，财务风险也就越大；财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也就越小。财务杠杆系数的定义公式为：假设财务杠杆系数等于2，表明息税前利润变动10%，每股收益变动20%。（息税前利润变动率）（每股收益变动率）（财务杠杆系数）EBITEBITEPSEPSDFL2、财务杠杆系数的计算公式【公式推导】NPDTIEBITEPS）（）（-1NPDTIEBITEBITEPS）（）（-11NTEBITEPS)1(PDTIEBITTEBITEPSEPS--1--1）（）（）（TPDIEBITEBITPDTIEBITTEBITEBITEBITPDTIEBITTEBITEBITEBITEPSEPSDFL1)1()()1()1()(-1）（二财务杠杆与财务风险财务风险是由于企业运用了债务筹资方式而产生的丧失偿付能力的风险，而这种风险最终是由股东承担的。——股东收益的波动，即反映财务风险的大小。财务杠杆系数越大，财务风险越大。优先股筹资属于混合筹资A三、相关因素变化对财务杠杆系数的影响在其他因素不变的情况下：（1）利息（或优先股股利）越大，则财务杠杆系数越大；（2）EBIT越大，则财务杠杆系数越小。B【知识点3】总杠杆（一）总杠杆系数定义公式EPSEPSEBITEBITSS固定性经营成本经营杠杆固定性融资成本财务杠杆成本结构资本结构总杠杆总杠杆：由于固定性经营成本和固定性融资成本的共同存在而导致的每股收益变动率大于营业收入变动率的杠杆效应。假设总杠杆系数为3，则表明营业收入增加10%，每股收益增加30%。财务杠杆系数经营杠杆系数营业收入变动的百分比每股收益变动的百分比DTL（二）总杠杆系数的计算公式（三）相关因素变化对总杠杆系数的影响凡是影响经营杠杆系数和财务杠杆系数的因素都是会影响总杠杆系数，而且影响方向是一致的。ABDC【公式记忆方法】（1）当企业不存在优先股时：（2）当企业存在优先股时：第二节资本结构理论【知识点1】资本结构与财务结构的含义资本结构：是指企业各种长期资本来源的构成和比例关系，即长期债务资本和权益资本各占多大比例。一般来说，在资本结构概念中不包括短期负债，原因是其比重不稳定，因此，不列入资本结构管理范围，而作为营运资本管理。财务结构：是指所有资本的来源、组成及其相互关系。即资产负债表中负债与所有者权益的所有内容的组合结构。【知识点2】资本结构的MM理论（一）MM资本结构理论的假设MM的资本结构理论所依据的直接及隐含的假设条件有：1、经营风险可以息税前利润的方差来衡量，具有相同经营风险的公司称为风险同类。2、投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的。3、完美资本市场。即在股票与债券进行交易的市场中没有交易成本，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。4、借债无风险：即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关。5、全部现金流是永续的：即公司息税前利润具有永续的零增长特征，以及债券也是永续的。【提示】暗含假设：收益全部作为股利发放。在无税条件下，无负债企业实体流量等于股权流量，均等于EBIT，有负债企业的实体流量等于无负债企业的实体流量，即无论有无负债，企业实体流量均等于EBIT。（二）无税MM理论【命题1】在没有企业所得税的情况下，负债企业的价值与无负债企业的价值相等，即无论企业是否有负债，企业的资本结构与企业价值无关。【提示】无论负债程度如何，企业加权平均资本成本（税前）保持不变。或者税前加权平均资本成本就是无负债企业的权益资本成本。无税MM理论【命题2】有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的增加而增加，在数量上等于无负债企业的权益资本成本加上风险报酬。无所得税条件下MM的命题一和命题二（三）有税MM理论【命题1】有负债企业的价值等于具有相同风险等级的无负债企业的价值加上债务利息抵税收益的现值。其表达式如下：式中：T为企业所得税税率，D表示企业的债务数量【分析】年利息抵税=D×i×T利息抵税现值=（D×i×T）/i=D×T【提示】随着企业债务比例的提高，企业的价值随之提高，在理论上，全部融资来源于负债时，企业的价值达到最大。DTVVUL（三）有税MM理论【命题2】在债务企业的权益资本成本等于相同风险等级的无负债企业的权益资本成本加上与市场价值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬，且风险报酬取决于企业的债务比例以及所得税税率。【提示】1、由于1-T1，所有考虑所得税时有负债企业的权益资本成本比无税时要小。2、有负债企业权益资本成本随着负债比例的提高而提高3、有负债企业加权平均资本成本随着负债比例的提高而降低。))(1(dueueueleKKTEDKKK风险报酬（三）有税条件下MM理论的命题一和命题二AB【知识点3】资本结构的其他理论一、权衡理论债务直接成本间接成本财务困境成本利息抵税企业客户、供应商、员工的流失，融资成本的增加等是指企业因破产、进行清算或重组所发生的法律费用和管理费用等权衡理论含义：就是强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构。企业价值最大化的债务比率：债务抵税收益的边际价值等于增加的财务困境成本的价值。表达式如下：（财务困境）利息抵税PVPVVVUL-)(第三节资本结构决策最佳资本结构：加权平均资本成本最低、企业价值最大的资本结构【知识点1】资本成本比较法，是指在不考虑各种融资方式在数量与比例上的约束以及财务风险的差异时，通过计算各种基于市场价值的长期融资组合方案的加权平均资本成本，并根据计算结果选择加权平均资本成本最低的融资方案，确定为相对最优的资本结构。【例】某企业初始成立时需要资本总额7000万元，有三种筹资方案：要求：采用资本成本比较法选择相对较优的筹资方案。【评价】优点：测算过程简单缺点：1、难以区别不同融资方案之间的财务风险因素差异2、在实际计算中有时也难以确定各种融资方式的资本成本。因此，这种方案一般适合用于资本规模较小，资本结构比较简单的非股份制企业。【知识点2】每股收益无差别点法每股收益无差别点法，是在计算不同融资方案下企业的每股收益相等时所对应的盈利水平（EBIT）的基础上，通过比较在企业预期盈利水平下的不同融资方案的每股收益。【选择原则】选择每股收益最大的融资方案。1、债务融资与权益融资方案的优选每股收益无差别点：就是两种筹资方式每股收益相等时的息税前利润。求解方法：写出两种筹资方式每股收益的计算公式，令其相等，解出息税前利润。这个息税前利润就是每股收益无差别点。P165例题8-8负债300万10%权益600万10万股+300万6万股+300万12%原有甲方案乙方案筹资后销售量可达到1200万，公司变动成本率60%，固定成本300万，所得税率25%。【解】()(1)EBITITEPSN无优先股时：()(1)-%=16EBITITEPSN甲甲甲（EBIT-30）（125）()(1)-%=10EBITITEPSN乙乙乙[EBIT-(30+36）]（125）EPSEPS甲乙126EBIT决策原则（1）如果预期的息税前利润大于每股收益无差别点的息税前利润，则运用负债筹资方式；（2）反之，如果预期的息税前利润小于每股收益无差别点的息税前利润，则运用权益筹资方式