64页通信行业5G系列报告5G促进PCB覆铜板产业升级核心资产价值重估2018安信证券

2本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。来自于配方、认证和工艺，要掌握独门配方需要时间投入和付出大量的沉没成本。罗杰斯（NYSE:ROG）是当之无愧的覆铜板材料之王，其拳头产品占据着基站射频材料主要份额，并拥有最全面的树脂配方体系。罗杰斯通过两大战略建立自身的技术壁垒：1、基础领域的研究超前布局，即使没有市场需求。2、精准并购细分领域的尖端企业，不断丰富自身的配方体系。目前国内企业中，生益科技是最早布局特殊覆铜板的厂商，2005年公司就开始了碳氢树脂产品S7436的研发，2014年与日本中兴化成合作，引入PTFE配方，并推出产品GF系列。目前公司已经具备比拟外资的研发能力，其高端产品已经进入深南电路的采购序列，我们看好公司在5G时代率先打破国外厂商垄断。■投资建议：PCB/覆铜板产业链是我们5G投资主线之一。对于中国内资企业，在传统领域将逐步提升市占率，充分受益于阶段性的景气周期。同时，随着5G通信设备的更新换代与材料国产化替代，行业将实现从周期向成长的逻辑转换。我们建议把握产业链相关核心资产——生益科技（高频覆铜板）、沪电股份和深南电路（通信PCB）。5G开启跨时代盛宴，随着全球5G标准推出，我们预计2019年国内5G网络建设将展开，PCB/覆铜板产业链的投资机会值得提前布局。■风险提示：5G商用进度不及预期。行业深度分析/通信3本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。内容目录1.基站结构的变化，带来射频侧PCB价值量增长....................................................................71.1.5G基站结构出现明显变化，射频高频材料用量大幅增加.............................................71.2.5G基站（宏基站）覆盖密度有望至少达到4G的1.5倍...............................................91.3.5G技术演进，射频侧PCB空间测算..........................................................................112.“电子系统之母”——PCB产业..............................................................................................132.1.产能逐步转向国内，中国有望逐步实现高端替代........................................................152.2.行业结构：内资PCB厂仍然中低端聚集，通信板有望率先实现高端突破.................172.3.上游：覆铜板材料分享5G行业附加值.......................................................................202.4.下游应用广泛，核心看5G基建带来的弹性................................................................213.高频/高速覆铜板——5G时代国产替代的成长逻辑..............................................................263.1.覆铜板的分类——复合及特殊基板空间最大，有望实现国产替代..............................263.2.中国覆铜板市场：5G带来的高端国产化机遇，从周期走向成长................................303.3.传统覆铜板：涨价基础仍然未变，周期性景气周期持续.............................................333.3.1.传统FR-4覆铜板：上游铜箔、树脂、基材成本占比大，行业周期属性明显....343.3.2.环保趋严+供给侧改革，行业门槛提高，优胜劣汰加速.....................................363.3.3.覆铜板集中度高于下游，覆铜板涨价并非简单的成本传导................................384.高频高速PCB工艺要求提高，工艺+材料将瓜分5G天线主要附加值................................424.1.高频高速材料研究要超前布局，“闭门苦练”方得绝世武功..........................................444.2.高频/高速产品盈利能力远高于传统板材.....................................................................474.3.5G附加值将由掌握“材料技术”和“核心工艺”的公司共同分享.......................................484.4.5G基站大容量、多通道要求，对背板、高速多层板的要求提升.................................515.5G投资时钟——基站射频前端率先敲响..............................................................................545.1.罗杰斯：基础研究提前+细分领域并购，打造电子材料王国.......................................565.2.沪电股份：4G周期蛰伏，5G拐点将至......................................................................585.3.生益科技：覆铜板龙头，引领5G高阶材料国产化突破.............................................595.4.深南电路：通信PCB龙头之一，布局封装基板和电子装联.......................................61图表目录图1：4G基站架构图——职责分明的天线、RRU、BBU...........................................................7图2：5GRAN功能模块重构示意图...........................................................................................8图3：MIMO技术的历史演变......................................................................................................8图5：Pre-5G天线相对于4G天线在传输容量上的提升.............................................................8图6：有源天线系统的结构图......................................................................................................8图7：移动通信基站的天线阵列演化将带来高频材料需求大幅增加...........................................9图8：随着频段变化，运营商建网的资本开支将大幅增加........................................................10图9：6GHz以下频谱资源稀缺，5G将需考虑毫米波频段.......................................................11图10：不同频段基站对应的覆盖范围.......................................................................................12图11：5G有源天线的结构图：天线振子将集成在一张PCB板上...........................................12图12：4G时代，深南电路PCB板的销售单价（元/平方米）——对主要通信设备商，每平方米3000元左右...............................................................................................................................13图13：国内和全球AAU高频PCB市场规模测算...................................................................13图14：PCB行业按照商业模式分类.........................................................................................15图15：中国PCB产值增速高于全球........................................................................................16行业深度分析/通信4本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图16：PCB产业链及上下游....................................................................................................20图17：深南电路主要成本和毛利占收入的比例（亿元）..........................................................21图18：三家主要刚性PCB公司原材料拆分.............................................................................21图19：各公司原材料成本占收入的比例（样本报告期）..........................................................21图20：深南电路PCB产品和各类覆铜板（采购）的平均单价（元/平方米）.........................21图21：Prismark对PCB下游应用市场增长率及预测..............................................................22图22：PCB产值：按照下游应用领域分（亿美元）................................................................23图23：通信领域PCB占其总用量的比例：HDI、挠性板、封装基板更多用于移动终端.........24图24：前十大PCB厂商专注的细分领域.................................................................................25图25：2017年我国本土内资PCB上市公司营业收入和毛利率对比.......................................26图26：PCB用覆铜板及铜箔目前仍处于