中信建投瑞普生物300119宠物医院扩张超预期梦想远大路径清晰

CHINASECURITIESRESEARCH[table_main]公司深度模板证券研究报告·上市公司深度农林牧渔梦想远大，路径清晰——宠物医院扩张超预期梦想远大，公司立志成为我国动物保健行业的领军企业。自1998年成立以来瑞普生物一直致力于开发和生产高质量的兽用生物制品和制剂，是国内少数几家覆盖禽畜疫病预防、诊断、治疗、保健的兽药企业之一。路径清晰，内生外延促进公司稳步发展。公司的成长主要依靠外延和内生两条道路。外延方面，上市以来进行过十余次收购，但核心理念始终是通过纵横两向拓展快速做大做强主营业务，从而实现协同效应最大化。内生方面，公司科研投入比例位居同行业A股上市公司前列，研究成果多次填补国内动物疫苗市场空白，行业竞争加剧背景下公司对研发投入的高度重视将提高核心竞争力，从而为公司长远发展奠定坚实基础。下游复苏带动公司业绩全面反转。2015年下半年以来国内畜、禽价格相继反弹，下游养殖行业的复苏带动公司业绩开始反转。基于猪肉和白羽肉鸡供给侧的产能不足，我们认为此轮养殖行业高景气在今年仍将持续，看好公司业绩再次进入上行通道。收购华南生物一石三鸟。公司去年分两次实施对华南生物股权的收购，持股比例已提升至70.25%。我们认为此次收购意义重大：产品方面将完善公司禽类疫苗、尤其是水禽疫苗布局；财务方面今年全年业绩并表将增厚业绩；渠道方面将帮助公司拓展南方市场。参股瑞派宠物，宠物医院扩张步伐远超市场预期。公司于去年8月入股瑞派宠物4.34%股份，从兽药切入宠物医院，目前旗下直营医院已近60家（去年8月入股时仅10余家），年收入逾1.5亿元。我们认为基于宠物数量和年龄的考量，国内宠物医疗市场即将迎来需求高峰。瑞派宠物计划2016年实现120家连锁宠物医院布局，成为国内最大规模的连锁宠物医院。瑞派宠物控股股东为上市公司实际控制人及董监高等人控制的企业，结合公司以往并购路径，我们认为未来宠物医院资产分步注入值得期待。盈利预测：预计公司2016/2017/2018年净利润为1.54/1.92/2.24亿元（未考虑对华南生物剩余股权收购），对应EPS为0.39/0.49/0.57元，对应目前15.49元股价PE为40/32/27倍。考虑到公司宠物医院扩张步伐远超预期以及3倍杠杆的员工持股计划成本价格为15.07元/股，首次覆盖，给与“增持”评级。风险提示：国外兽药巨头切入国内市场、养殖行业复苏不及预期[table_stkcode]瑞普生物(300119)[table_invest]300119首次评级增持陈萌[e-mail]021-68821610执业证书编号：S1440515080001徐博[e-mail]021-68821610执业证书编号：S1440514090002陈烨远[e-mail]021-68821607执业证书编号：S1440512050001发布日期：2016年5月10日当前股价：15.49元目标价格6个月：18.00元主要数据[table_maindata]股票价格绝对/相对市场表现（%）1个月3个月12个月16.45/7.90-18.66/-2.746.14/26.8112月最高/最低价（元）24.12/9.15总股本（万股）38914.63流通A股（万股）20359.63总市值（亿元）63.63流通市值（亿元）33.29近3月日均成交量（万）518.94股价表现[table_stocktrend]-48%-38%-28%-18%-8%2%12%22%32%15/5/415/6/415/7/415/8/415/9/415/10/415/11/415/12/416/1/416/2/416/3/4瑞普生物沪深300上市公司深度报告[table_page]瑞普生物目录内生外延促进公司稳步发展...................................................................................................................................1积极并购彰显协同效应...................................................................................................................................1高研发投入提升核心竞争力...........................................................................................................................2完善渠道，服务创新再升级...........................................................................................................................5下游复苏带动公司业绩全面反转...........................................................................................................................7养殖行业高景气今年仍将持续.......................................................................................................................7收购华南生物股权，完善禽类疫苗布局、提升明年业绩...........................................................................9参股瑞派宠物，宠物医院进展超预期..................................................................................................................11我国宠物行业市场规模近千亿......................................................................................................................11以瑞派宠物为支点，撬动宠物医院新蓝海.................................................................................................16盈利预测.................................................................................................................................................................18图表目录图1：瑞普生物的产品在动物保健行业各领域用途.....................................................................................1图2：生物制品（禽畜疫苗）占据公司半数以上收入.................................................................................1图3：瑞普生物上市后在四个维度展开并购行为.........................................................................................2图4：并购为瑞普生物带来的业绩增厚测算.................................................................................................2图5：我国兽药行业市场规模突破400亿元.................................................................................................3图6：我国兽药行业集中度有待提高............................................................................................................3图7：瑞普研究院囊括四大研发中心............................................................................................................3图8：瑞普生物研发人员多于大多数同行业上市公司.................................................................................3图9：瑞普生物研发投入比例逐年升高........................................................................................................4图10：瑞普生物研发投入比例高于行业内其他公司...................................................................................4图11：生物制品毛利率显著高于原料药及制剂...........................................................................................4图12：瑞普生物研发投入逐渐向生物制品倾斜...........................................................................................4图13：我国主要禽畜的养殖地区分布情况...................................................................................................6图14：公司南方地区收入较为薄弱..............................................................................................................6图15：公司疫苗主要为市场苗......................................................................................................................6图16：“五位一体”的健康养殖服务模式...................................................................................................6图17：公司2016年1月上线的养殖宝APP（四大模块）是对服务、经销模式的一次新尝试..............7