2019年房地产行业投资策略行业发展回归理性房企估值有待修复

2房地产行业投资策略核心观点：•行业增速放缓，集中度加速提升•政策调控未具备持续趋严的条件•融资进一步收紧，资源向龙头集中•行业发展回归理性，房企估值有待修复•推荐龙光地产（3380.HK）、时代中国控股（1233.HK）、禹洲地产（1628.HK）3行业增速放缓，集中度加速提升房地产开发投资整体增速开始放缓，住宅类投资占比稳步提升：10月份房地产开发投资累计同比增长9.7%，较上月减少0.2个百分点；10月当月增速同比增长7.7%，比上月减少1.2个百分点，为2018年8月以来连续三个月录下降（左图）。其中，住宅类开发投资规模从2015年底开始加速，同比增长稳步提升至2018年10月的13.7%，比2017年全年增加了4.4个百分点。而住宅类开发投资占比从2017年初开始逐年提高，截至2018年10月，其占比达到70.8%，比2017年全年提升2.4个百分点（右图）。2014年2月-2018年10月房地产开发投资当月及累计增速（%）2013年2月-2018年10月住宅类开发投资当月及累计增速（%）数据来源：WIND,国元国际研究部9.7%7.7%-10.0-5.00.05.010.015.020.025.02014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-10累计同比当月同比0.4%6.4%9.4%13.7%67.3%67.0%68.4%70.8%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%2013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-10住宅类投资同比增长住宅类投资累计占比4行业增速放缓，集中度加速提升数据来源：WIND,国元国际研究部商品房销售增速处于低位，疲软趋势不改：全国商品房销售面积增速在经过2015年Q2-2016年Q2的爆发式增长后，开始逐渐回落。2018年10月，全国商品房销售金额及面积同比增长12.55%和2.2%，较上月分别减少0.65和0.76个百分点；当月销售面积增速从2018年9月起连续两个月出现负增长，同比分别录得-3.59%和-3.11%。商品房销售总体增速处于低位，接近2014年的水平，验证了房企销售端承压，市场呈观望态度，成交进一步走弱，在当前政策严调控及去杠杆的背景下，预计2019年销售疲软的趋势不会改变。2014年2月-2018年10月全国商品房销售面积、销售额累计同比（%）2014年2月-2018年10月全国商品房销售面积当月同比增速（%）3.32%2.2%14.47%12.55%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%2014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-10商品房销售面积累计同比商品房销售额累计同比-3.11%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%2014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-10按月同比增速5行业增速放缓，集中度加速提升土地购置面积及费用增速回落：土地购置面积10月份当月及累计同比增速分别较上月下降4.2和0.4个百分点至12.2%和15.3%（左图）。土地购置费方面，10月当月增速同比增长45.8%，比上月的61%减少15.2个百分点；10月累计同比增长63.4%，较上月的66%减少2.6个百分点（右图）。全国土地购置面积及土地购置费增速在经历了2017年底至2018年初的量跌价升之后，今年下半年增速呈双双放缓的趋势，但仍处于2015年以来的高位。因市场压力所带来的收并购机会对土地需求的补充，预计2018年全年和2019年上半年的全国土地购置面积及土地购置费增速将有所减缓。2015年2月-2018年10月土地购置面积当月及累计增速（%）2013年2月-2018年10月土地购置费当月及累计增速（%）数据来源：WIND,国元国际研究部45.8%63.4%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%2013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-10当月同比累计同比12.2%15.3%-50.0-40.0-30.0-20.0-10.00.010.020.030.040.050.0当月同比累计同比6行业增速放缓，集中度加速提升房屋施工及新开工面积持续增长，房屋竣工及待售维持负增长：截至2018年10月底，全国房地产施工面积累计同比增长4.3%，较上月提升0.4个百分点；新开工面积同比增长16.3%，比上月增加0.1个百分点；而房屋竣工及商品房待售面积的增速依然维持持负增长，分别下降12.5%和12.4%。2018年以来，房屋新开工面积的快速增长带动施工面积增速的持续提升，对库存形成一定补充；房屋竣工面积的减少影响房企实际交付及结转的时间；而商品房待售面积持续下降，在一定程度上体现了房企加速周转及库存去化的效率。预计未来年度行业库存仍将维持在相对稳定的水平。2016年2月-2018年10月房地产投资同比增速（%）2013年2月-2018年10月房屋竣工及待售面积（万平方米）数据来源：WIND,国元国际研究部4.316.3-12.4-20.0-10.00.010.020.030.040.02016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-10房屋施工面积房屋新开工面积房屋竣工面积商品房待售面积2018-100.0020,000.0040,000.0060,000.0080,000.00100,000.00120,000.002013-122014-122015-122016-122017-12房屋竣工面积商品房待售面积7行业增速放缓，集中度加速提升数据来源：WIND,国元国际研究部行业集中度持续提升，资源向龙头集中：从销售金额口径统计，全国前5和前100房地产企业于2018年6月销售金额占比达到21.2%和68.56%，较17年底分别增加4.27和13.04个百分点；从销售面积口径来看，2018年6月前5和前100房地产企业销售面积占比分别为15.78%和45.07%，比2017年12月增加4.3和12.2个百分点。2018年以来房地产企业无论从销售金额还是销售面积均呈现加速向头部集中的趋势，行业集中度进一步提升。龙头房企将逐渐受益于规模效应，在资源获取及融资方面享有更多的优势。2015年12月-2018年6月前5-前100房地产企业销售金额占比（%）2015年12月-2018年6月前5-前100房地产企业销售面积占比（%）16.9321.2024.1629.5438.3347.9245.7957.9455.5268.560.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.002015-122016-062016-122017-062017-122018-06销售金额:CR5销售金额:CR10销售金额:CR30销售金额:CR50销售金额:CR10011.4815.7815.3821.1423.4832.5027.5638.1532.8745.070.0010.0020.0030.0040.0050.002015-122016-062016-122017-062017-122018-06销售面积:CR5销售面积:CR10销售面积:CR30销售面积:CR50销售面积:CR1008政策调控未具备持续趋严的条件数据来源：WIND,国元国际研究部政策调控效果较为显著，商品房销售价格依然承受较大压力：在行业整体增速放缓的背景下，全国70个大中城市新建商品住宅价格指数在今年10月份环比增速保持稳定。其中，一线城市增长势头年中以来基本被遏制，10月环比止跌，略微反弹0.1个百分点录得零增长，维持在相对稳定的水平；二线城市增速放缓，仍保持在2017年以来的高位；三线城市10月增速较今年8月的高点近乎腰斩，比上月回升0.2个百分点。二手住宅方面，10月一二三线城市价格表现相对疲软，分别录得0.1、0.5和0.3个百分点的下降，未有反弹趋势。新建及二手商品房价格增速下半年整体有所下降并处于相对低位，显示政策因城施政调控效果较为显著。未来年度随着商品房成交量的走弱，预计商品房销售价格依然承受较大压力，从而避免触发更为严厉的调控措施。2014年1月-2018年10月70个大中城市新建商品住宅价格指数环比(%)2014年1月-2018年10月70个大中城市二手住宅价格指数环比0.60-0.100.000.302.001.10-2.00-1.000.001.002.003.004.002014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-10一线城市二线城市三线城市-0.200.50-2.00-1.000.001.002.003.004.005.006.002014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-10一线城市二线城市三线城市9政策调控未具备持续趋严的条件数据来源：WIND,国元国际研究部首套二套房贷平均利率增速放缓，部分城市出现松动：2016年5月-2018年10月全国首套房贷平均利率及环比增速（%）2018年1月-2018年10月一线城市首套房贷利率（%）2017年2月-2018年10月全国二套房贷平均利率及环比增速（%）2018年1月-2018年10月一线城市二套房贷利率（%）5.714.640.18-4.00-2.000.002.004.006.008.002016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-09全国首套房贷平均利率环比增速5.495.475.735.724.604.805.005.205.405.605.80首套房贷平均利率:北京首套房贷平均利率:上海首套房贷平均利率:广州首套房贷平均利率:深圳6.071.210.17-1.000.001.002.003.004.005.006.007.00全国二套房贷平均利率环比增速6.046.045.205.405.605.806.006.20二套房贷平均利率:北京二套房贷平均利率:上海二套房贷平均利率:广州二套房贷平均利率:深圳10