生猪养殖行业专题报告增加进口可以弥补多少产能缺口20190328申万宏源22页

本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。1行业及产业行业研究/行业深度证券研究报告农林牧渔2019年03月28日增加进口可以弥补多少产能缺口？看好——生猪养殖行业专题报告相关研究持续推荐生猪及白羽肉鸡养殖板块-申万宏源农业周报(2019.03.18-2019.03.22)2019年3月25日供给缺口进一步体现，猪价短暂回调后再启上涨模式-申万宏源农业周报(2019.03.11-2019.03.15)2019年3月18日证券分析师赵金厚[e-mail]研究支持冯新月[e-mail]王承[e-mail]联系人朱珺逸(8621)23297818×转[e-mail]本期投资提示：我们建立了完整的生猪行业周期性投资逻辑框架，猪价由供需关系决定，相对供给，需求较为稳定，因此供给是影响价格的核心变量。影响供给的因素包括：盈利周期下的供给波动（蛛网模型）、突发因素下的供给波动（如疫情、环保拆迁等），且屠宰厂与养殖场的博弈可扩大当期波动幅度。此外，进出口、国储虽然体量不大，也会在一定时间内、在一定程度上影响价格波动，本文我们将重点对猪肉贸易进行分析。核心结论：2019-2020年增加进口或成定局（最多增加180万吨）；但由于越南发生非洲猪瘟疫情，严打走私可能减少部分走私量（预计减少50万吨）；供港澳的活猪及猪肉保持稳定。因此我们预计净进口（包括走私）增加约130万吨。假如国内猪肉产量下降15%、20%、25%、30%，消费下降5%，增加的净进口（包括走私）可以补充2%的缺口，则供需缺口分别为8%、13%、18%、23%。在中性假设下，20%左右的供需缺口将使猪价创历史新高。中国是最大的猪肉生产、消费、进口国，国际猪肉贸易流主要由欧盟、美国、巴西、加拿大等国家流向中国、日本、墨西哥、韩国。2017年中国生猪出栏头数约为7亿头，猪肉消费量约为5400万吨；猪肉进口量121万吨（2016年猪价高峰时进口量为162万吨）。猪肉主产国包括中国、欧盟、美国、巴西和俄罗斯，占比分别为47.9%、21.3%、10.6%、3.3%、2.9%，主产国同时是主要消费国。全球猪肉贸易量约为800-850万吨，主要出口国包括欧盟、美国、加拿大和巴西，欧盟、美国、巴西的出口占产量的比例13%-23%之间，加拿大出口比例较大（70%的猪肉用于出口，自用比例较低）。主要进口国包括中国、日本、墨西哥、韩国，除中国外，主要进口国猪肉的进口的依存度较高（进口量占消费量的比例约为35%-55%）。2019-2020年增加进口几成定局，但对国内产能缺口弥补程度有限。正常情况下，进口猪肉的驱动因素是国内外价差（2013年至今价差的均值约为8元/公斤）。预计2019年下半年-2020年中国猪价将创历史新高，进口猪肉价差将大幅扩大，刺激贸易商扩大进口；同时中国存在供需缺口，将主动扩大进口：假设国内产能去化幅度分别为15%、20%、25%、30%，需求下降5%，则供需缺口分别为540万吨、1080万吨、1350万吨、1620万吨；如果增加180万吨净进口同时减少50万吨走私，则供需缺口为410万吨、680万吨、950万吨、1220万吨，比例分别为8%、13%、18%、23%。20%左右的供需缺口将使国内生猪、猪肉价格创历史新高。中国增加进口不会扭转本国供需格局，但“大国效应”将推升国际猪价。复盘2016年，美国出口量增加11万吨，增量基本都是对中国出口，2016年上半年美国瘦猪肉现货价涨幅约为40%。根据USDA预测，2019年欧盟、巴西、加拿大等主要出口国猪肉产量均维持稳定，美国猪肉产量有望增加63万吨。假设进口增量的1/3（约60万吨）来自美国，则美国猪价涨幅将不容小觑（美国瘦肉猪期货1906合约价格已经超过95美分/磅，较近期低点涨幅超过30%）。猪肉国际贸易价格将传导至主要进口国（日本、墨西哥、韩国等），推升该国猪肉价格。投资建议：2019-2020年猪价上涨是确定性投资逻辑，扩大进口对国内猪价的平抑作用有限，持续推荐生猪养殖板块：牧原股份、温氏股份、正邦科技、天邦股份，其他涉及生猪养殖业务的上市公司包括新希望、唐人神、大北农、新五丰、天康生物、海大集团、金新农、傲农生物等。风险提示：猪价上涨不达预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。2行业深度请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共22页简单金融成就梦想投资案件结论和投资建议量化测算增加进口对产能缺口的弥补效果。2019-2020年增加进口或成定局（最多增加180万吨）；但由于越南发生非洲猪瘟疫情，严打走私可能减少部分走私量（预计减少50万吨）；供港澳的活猪及猪肉保持稳定。因此我们预计净进口（包括走私）增加约130万吨。假如国内猪肉产量下降15%、20%、25%、30%，消费下降5%，增加的净进口（包括走私）可以补充2%的缺口，则供需缺口分别为8%、13%、18%、23%。在中性假设下，20%左右的供需缺口将使猪价创历史新高。推荐生猪养殖板块：牧原股份、温氏股份、正邦科技、天邦股份，其他涉及生猪养殖业务的上市公司包括新希望、唐人神、大北农、新五丰、天康生物、海大集团、金新农、傲农生物等。此外建议关注猪肉进口相关企业如万洲国际、中粮肉食。原因及逻辑增加进口对产能缺口的弥补效果有限，国内猪价将创历史新高。中国是最大的猪肉生产、消费、进口国。正常情况下，进口猪肉的驱动因素是国内外价差（2013年至今价差的均值约为8元/公斤）。历史经验表明，周期高点价差扩大，刺激贸易商扩大进口；同时中国存在供需缺口，将主动扩大进口：假设国内产能去化幅度分别为15%、20%、25%、30%，需求下降5%，则供需缺口分别为540万吨、1080万吨、1350万吨、1620万吨；如果增加180万吨净进口同时减少50万吨走私，则供需缺口为410万吨、680万吨、950万吨、1220万吨，比例分别为8%、13%、18%、23%。20%左右的供需缺口将使国内生猪、猪肉价格创历史新高。中国增加进口不会扭转本国供需格局，但“大国效应”将推升国际猪价。复盘2016年，美国出口量增加11万吨，增量基本都是对中国出口，2016年上半年美国瘦猪肉现货价涨幅约为40%。根据USDA预测，2019年欧盟、巴西、加拿大等主要出口国猪肉产量均维持稳定，美国猪肉产量有望增加63万吨。假设进口增量的1/3（约60万吨）来自美国，则美国猪价涨幅将不容小觑（美国瘦肉猪期货1906合约价格已经超过95美分/磅，较近期低点涨幅超过30%）。猪肉国际贸易价格将传导至主要进口国（日本、墨西哥、韩国等），推升该国猪肉价格。有别于大众的认识本文对猪肉的贸易格局做系统梳理。中国是最大的猪肉生产、消费、进口国，国际猪肉贸易流主要由欧盟、美国、巴西、加拿大等国家流向中国、日本、墨西哥、韩国。我们对中国进口猪肉的驱动因素进行分析。在正常年份，国内外价差是进口、走私猪肉的驱动因素（我们对中美猪肉价格、生猪养殖成本、及饲料成本进行详细分析）；在非洲猪瘟疫情影响下，价差扩大刺激贸易商扩大进口，同时中国存在供需缺口，将主动扩大进口。此外，我们判断进口增量或将有1/3来自美国。基于以上分析，我们分析了中国增加进口对国内、国际猪价的影响。增加进口对国内产能缺口的弥补程度有限；中国的“大国效应”将推升国际猪价。本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。3行业深度请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共22页简单金融成就梦想1.生猪行业周期性波动逻辑.................................................62.中国增加进口将如何影响国内外猪价？............................72.1产能缺口已现，增加进口势在必行...........................................................72.2增加进口能否扭转国内猪价上涨趋势？..................................................72.2.1国际猪肉贸易格局........................................................................72.2.2中国猪肉供需格局.......................................................................112.2.3增加进口可弥补多少产能缺口？.................................................142.3中国增加进口对国际猪价的影响几何？................................................163.关键结论与投资建议......................................................174.风险提示........................................................................175.附表...............................................................................18目录本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。4行业深度请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共22页简单金融成就梦想图表目录图1：生猪行业周期性投资逻辑........................................................................6图2：农业部能繁母猪存栏量...........................................................................7图3：2019年1月进口量同比增幅8%...........................................................7图4：全球猪肉产量较为稳定...........................................................................8图5：2018年全球猪肉生产格局.....................................................................8图6：2018年全球猪肉消费格局.....................................................................8图7：全球猪肉贸易量较为稳定........................................................................9图8：全球猪肉贸易路线图...............................................................................9图9：2018年全球猪肉出口格局...................................................................10图10：2018年全球猪肉进口格局..........