轨交设备行业2019有望迎来戴维斯双击20190226天风证券33页

轨交设备：2019有望迎来戴维斯双击2019.2.261证券研究报告风险提示：国家铁路设备投资额不达目标、轨交建设进度低于预期等行业评级：强于大市分析师邹润芳SAC执业证书编号：[e-mail]联系人朱晔[e-mail]目录1.需求不足忧：不是太多而是不足，铁路客运需求持续旺盛2.目前处于建设高峰阶段，19-20年新的通车高峰有望到来3.动车组需求：基于客运周转量模型的全新测算方法4.大修期来临，动车组迈入集中大修期，维修收入2018年有望突破270亿元5.公转铁执行力度超强、动集采购需求增加，机车采购有望超预期2三、铁路——从客货运需求角度出发，19-20年或迎设备采购高峰四、城轨——18年低于预期，19年在需求及资金面改善局面下有望快速增长1.最新政策要求：轨道交通占我国城市出行比例亟待提升2.城轨需求分析：供给远远不足，一二线城市需求空间巨大3.建设&通车高峰叠加，车辆未来2年CAGR有望达到23%4.城轨审批重启，政策边际缓和五、投资建议：轨交黄金组合——首推中国中车，关注华铁股份、思维列控、新筑股份、神州高铁等二、受益于2018年底线路密集批复以及新增车辆需求，2019年度铁路投资额有望超预期1.2018年底高铁项目密集批复，2019年高铁基建有望大幅超出2.设备购置及升级需求：今年设备需求有望达到1200-1400亿左右1.中国中车：在手订单突破新高，产能去化+采购环节议价能力提升2.华铁股份：高铁核心部件国产化先锋，内生外延双轮驱动3.思维列控：列控系统龙头企业，车辆招标回暖推动业绩回升4.附录1：核心零配件市场规模及国产化空间5.附录2：轨交公司业务及估值一览表一、为什么在当前时点坚定推荐轨交板块？1.轨交板块分析框架：KEY1为国家基建政策区间，KEY2为铁总设备投资需求2.当前时点轨交板块超额收益非常值得期待：政策+需求的叠加3.时间：行情步入第二阶段：投资落地；空间：板块调整充分，上行空间大3一为什么在当前时点坚定推荐轨交板块？1.轨交板块分析框架：KEY1为国家基建政策区间，KEY2为铁总设备投资需求阶段一阶段二图：轨交板块分析框架资料来源：天风证券研究所在我们的轨交板块分析框架中，板块行情最重要的两个驱动力包括：1）基建政策方向，2）铁路设备投资额。积极政策是前提，铁路设备投资额增长是积极政策的结果，并决定板块EPS表现。我们认为按照驱动因素的差异，我们可以将轨交板块行情划分为两个阶段，阶段一主要由政策驱动，阶段二主要由铁路设备投资额增长带动的公司EPS增长。42.当前时点轨交板块超额收益非常值得期待：政策+需求的叠加-100%-50%0%50%100%150%200%-2-10123452008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-09铁路投资增速与GDP增速关系GDP增速-目标增速（左轴）铁路投资增速（右轴）铁路客运/货运需求的自然增长及升级客运增长及升级动车组采购客车升级为动集需求公转铁强力执行机车货车采购需求回升政策角度：铁路基建投资是常用的稳增长工具。在GDP增速显著低于政府年初设定目标的2009年、2014年，铁路基建增速明显抬头；第三波趋势出现在2018年的下半年（左图）。需求角度：这是设备相对上游基建而言的独立逻辑，铁路机车车辆面临较大的新增需求及升级需求，最主要的增量是铁路公转铁带动的机车货车增量及铁路客车升级动力集中式动车组的大量需求。图：铁路基建投资是常用的稳增长工具资料来源：Wind，天风证券研究所图：铁路机车车辆及设备需求资料来源：天风证券研究所一为什么在当前时点坚定推荐轨交板块？53.时间：行情步入第二阶段：投资落地；空间：板块调整充分，上行空间大时间维度：回顾历史，曾有3轮轨交板块明显大幅跑赢沪深300指数。分别为：2008年、2010年5月至2011年1月、以及2012年7月至2014年12月，跑赢幅度分别为46.61%、100.86%、24.76%，时间跨度分别为1年、7个月、2年半。2008年：宏观：受次贷危机影响GDP增速大幅回落；投资：我国高铁产业刚刚起步，全年铁路投资额高速增长，最终实际完成固定投资额较年初目标超额38.13%。图：铁总历年投资额与车辆投资金额统计资料来源：历年铁路公报，天风证券研究所图：铁路设备相对于沪深300走势资料来源：Wind，天风证券研究所一为什么在当前时点坚定推荐轨交板块？年初计划固定资产投资（亿元）实际完成固定资产投资（亿元）超额完成幅度20083000414438.13%20096000701316.88%20107000842720.39%201170005897-15.75%20124000（预期为5000亿）631057.74%2013650068445.29%20146300738717.26%2015800082382.97%2016800080150.19%2017800080100.12%2018732080009.29%63.时间：行情正步入第二阶段：设备投资落地；空间：板块调整充分，上行空间大图：铁总历年投资额与车辆投资金额统计资料来源：历年铁路公报，天风证券研究所图：铁路机车车辆及设备需求资料来源：Wind，天风证券研究所一为什么在当前时点坚定推荐轨交板块？年初计划固定资产投资（亿元）实际完成固定资产投资（亿元）超额完成幅度20083000414438.13%20096000701316.88%20107000842720.39%201170005897-15.75%20124000（预期为5000亿）631057.74%2013650068445.29%20146300738717.26%2015800082382.97%2016800080150.19%2017800080100.12%2018732080009.29%2010年5月至2011年1月：宏观：GDP增速在2009Q1经历短暂下滑后快速拉升，但到了2010年又开始从Q1的12.3%一路快速下滑到年底的10%；投资：2010年5月有明显超额收益的原因是当年年中铁路投资额大幅上调。到2011年1月板块强势行情中断主要是因为当年固定资产目标额相较于2010年无增长；2012年6月至2014年12月：宏观：GDP增速在这一区间持续疲弱，实际GDP增速与政府目标差在2012Q2及2014需求Q3两次为负值；投资：铁路投资实际完成额在12-14年均明显超出年初目标，铁路基建走出慢牛行情。结论：1）宏观走弱和铁路投资走强是两大必要条件，而宏观走弱又是铁路投资走强的前提；2）目前行情仍处于宏观走弱带动的主题投资阶段，也就是说板块持续走强的必要条件已经具备了；3）1月2日铁总会议要求保持投资强度与规模，国务院发改委大量审批通过轨道交通项目，意味着行情开始逐步步入第二阶段：设备投资落地7一为什么在当前时点坚定推荐轨交板块？空间维度：从空间角度来看，我们认为板块已经经历了从2015年股灾到目前为止长达3年以上的深度调整。一方面，估值水平位于2014年以来的低位，仅为23X；另一方面，板块整体业绩在2015年Q4以后连续11个季度跑输机械行业整体，长期的业绩低迷令该板块的关注度极低，股价中包含的预期较少。虽然板块目前估值整体不能算便宜，但如果今年铁路设备投资额大幅提高，板块在今年就有望迎来戴维斯双击。图：铁总历年投资额与车辆投资金额统计资料来源：Wind，天风证券研究所图：SW铁路设备和机械设备的净利润增速（%）资料来源：Wind，天风证券研究所-20.0000-15.0000-10.0000-5.00000.00005.000010.000015.000020.000025.000030.00002013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q3SW铁路设备SW机械设备3.时间：行情正步入第二阶段：设备投资落地；空间：板块调整充分，上行空间大02040608010012014016005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000收盘价（元）市盈率PE(TTM)81.2018年底高铁项目密集批复，2019年高铁基建有望大幅超出表：铁总历年投资额与车辆投资金额统计资料来源：轨交世界，天风证券研究所梳理二受益于2018年底线路密集批复以及新增车辆需求，2019年度铁路投资额有望超预期根据我们对近期披露的35条高铁线的全面梳理，国务院发改委已经批复了其中19条线的可行性研究报告，部分处于环评及社会稳定性评估完成阶段，部分已经进入征地阶段，2019年开工几率很大；9条线正在可研审批阶段，如果进度较快今年也很有可能开工。这28条线合计9827亿元。而我们统计的2015-2017年高铁基建投资分别为3200、4000、2700亿元。9表：2018-2020年铁路装备收入预测2.设备购置及升级需求：今年设备需求有望达到1200亿以上资料来源：铁路总公司官网，天风证券研究所2016、2017年铁总设备购置目标分别为1000、920亿元，尤其是2017年年初目标放得非常低，年底在机车、货车、动集等方面均明显超预期。我们预计今年铁总机车车辆设备购置需求有望达到1200亿以上，再上高铁大修弹性相较于本年度有望达到20%左右。二受益于2018年底线路密集批复以及新增车辆需求，2019年度铁路投资额有望超预期报告期2012中报2012年报2013中报2013年报2014中报2014年报2015中报2015年报2016中报2016年报2017年报2018E2019E2020E铁路装备收入（亿元）559.301,132.29364.841,200.10541.041,465.80476.011,301.99476.901,068.971081.721127.231439.401660.00YOY-34.77%5.99%48.30%22.14%-12.02%-11.18%0.19%-17.90%1.19%4.21%27.69%15.33%动车组收入（亿元）233.73439.34136.19434.45279.33739.38335.00772.48383.00751.62575.41646.23710.40761.00占铁路设备收入份额41.79%38.80%37.33%36.20%51.63%50.44%70.38%59.33%80.31%70.31%53.19%57.33%49.35%45.84%YOY-41.73%-1.11%105.10%70.19%19.93%4.48%14.33%-2.70%-23.44%12.31%9.93%7.12%客车收入（亿元）50.23132.7452.40146.7940.28132.5124.05102.7930.7483.8051.8458100100YOY4.32%10.58%-23.13%-9.73%-40.29%-22.43%27.82%-18.47%-38.14%11.88%72.41%0.00%货车收入（亿元）133.92251.8084.24248.2470.95171.8444.49101.7829.02109.49220.10176268337YOY-37.10%-1.41%-15.77%-30.78%-37.29%-40.77%-34.77%7.58%101.02%-20.04%52.