非银行金融行业图说券商2019年1月营收数据初步测算及投资建议流动性改善及监管政策逐步改善助力行业

流动性改善及监管政策逐步改善助力行业拐点开启，重申战略性布局龙头券商图说券商2019年1月营收数据初步测算及投资建议长城证券研究所非银行金融行业分析师：刘文强执业证书编号：S1070517110001联系人（研究助理）：谢欣洳从业证书编号：S10701180900282019.2.151严监管边际放松、金融市场双向开放的广度深度不断超预期，创新业务预期不断开启并逐步兑现。2019年1月，A股整体上涨，沪深300指数1月上涨6.34%；债市上行。市场活跃度上升，2019年1月日均股基成交额3233.64亿元，环比上升2.05%，同比下降41.68%；2018年累计股基成交额1005663.38亿元，日均股基成交额4138.53亿元，同比下降17.64%。在一二级市场整体普遍低迷的背景下，上市券商2018年业绩下滑已成定局（可参见我们近期解读报告）；2019年将呈现出业绩修复拐点。券商业绩分化与转型发展趋势不变。截至2月14日，含金控的全口径38家券商已公布1月业绩数据，可比口径下，本月券商单月营收环比下降35.95%，净利润环比下降12.57%。马太效应有所削减，从公布的营收数据来看，CR5和CR10的营收占比分别为39.12%、64.42%。截至2月14日，直接上市的35家券商已公布1月营收数据，可比口径下，单月营收环比下降34.87%，净利润环比下降7.74%。从公布的营收数据来看，可比口径下，CR5和CR10的营收占比分别为39.87%、65.65%。流动性改善与监管政策调整是券商业绩与估值修复的关键因素。随着沪伦通不断推进落地，资本市场开放程度进一步深入，约8000多亿的纾困基金不断落地，股权质押风险得到逐步化解，并购重组“小额快审”、股指期货松绑、期权产品扩容、股票回购政策、科创板推出并拟实行注册制等有利因素增多。叠加新一届证监会新一届领导上任，发布了修订《证券公司风险控制指标计算标准规定》、修订《融资融券交易实施细则》和修订整合《合格境外机构投资者境内证券投资管理办法》《人民币合格境外机构投资者境内证券投资试点办法》，聚焦松绑券商风险指标，放宽券商投资成分股、ETF等权益类证券风险资本准备计算比例，增强买盘动力；发布了关于《证券公司交易信息系统外部接入管理暂行规定（征求意见稿）》，有望引导合格投资者入市交易，提高市场流动性与活跃度。近日中办、国办印发了《关于加强金融服务民营企业的若干意见》，就完善股票发行和再融资制度，加快民营企业首发上市和再融资审核进度；抓紧推进在上海证券交易所设立科创板并试点注册制等方面做了规定。从前期兴业证券资产计提来看，2018年I9预期信用损失模型，减值更前瞻、计提更充分，而旧会计准则券商，2018年报减值或将大幅高于前三季度，2019年将轻装上阵；而叠加金融板块处于估值底部，已具备长期配置价值。倾向龙头券商•Q4显示基金增持非银板块，需重视行业边际变化，中信证券、华泰证券、海通证券等龙头股是持仓重点；•并购重组“小额快审”、试点科创板等政策利好项目储备丰富的龙头券商，有利于提升ROE；•对外开放加深，首批券商参与CDR转换测试，未来有望受益；•2018年以来标准化金融资产搭台，纵深推进多层次资本市场建设，“自下而上”的创新格局正在逐步形成，金融创新严格限定在资本实力强与公司治理优良的大券商序列，都有利于少数龙头券商，将开启黄金年代，并有望享受溢价。目前大券商PB处于1.47倍低位附近，有望成为板块估值、行情修复的重要驱动力。|2核心观点经济下行压力仍存，政策基调以稳为主。2018年四季度GDP增速6.4%，全年经济增速6.6%。我们认为经济下行压力仍然存在，预计2019全年经济增速继续下滑到6.2%左右。未来政策将更加注重逆周期调节，稳定总需求，相关逆周期调节政策或进一步加码。财政政策方面，今年减税（增值税为主）降费（社保费率调降为主）累计有望超去年总体水平，预计在1.3万亿以上。我们认为货币政策预调微调，将会出现向稳增长切换的过程，逐渐由灵活适度转向稳健略宽松，总体上我们认为将追求经济高质量发展完全建立在必要的经济增速上，实现经济增速与质量的辩证统一。叠加科创板等政策快马加鞭推进，券商板块预计在非银板块中最受益，再次重申战略性看多券商板块配置。总体需抓住此轮逆周期调节的宏观经济政策拐点，估值处于低位，应战略性布局券商行业。短期内聚焦股票质押风险和纾困基金进展，沪深交易所发布《关于股票质押式回购交易相关事项的通知》，缓解股票质押风险，券商业绩有望大幅改善。中期着眼创新政策与监管相关政策松绑的红利，布局承销能力强的龙头券商。在科创板的规则体系下，以往重审核轻发行向严审核重发行转型，可以预见投行将成为调动整个证券公司资源的牛鼻子，而不再只是应付证监会的通道。如果不能以投行业务为核心重构证券公司组织架构，不能顺利协调各业务部门或板块之间的利益，此类证券公司在投行业务方面也会逐渐边缘化。IPO储备项目越多的券商，意味着拿到科创板项目的可能性越大。长期应聚焦金融科技，可助力券商ROE水平提升，打造核心竞争力。秉承以业务结构多元化、均衡化来选股，首选少数龙头及逆势向好的券商：•首选业绩相对优良、业务结构均衡化、多元化的龙头大券商重点推荐华泰证券（预计成为第一家A+H+G内地券商，2019年度金股，可参见前期深度报告《华泰证券：双百混改增资再攀高峰，均衡化多元化业务不断发力》）、国泰君安、广发证券、东方证券及申万宏源等，港股关注中金公司等；互联网券商东方财富。关注次新股类弹性标的：华林证券、中信建投证券等，风险偏好高的投资者可积极关注与配置；部分为关联券商未列出。风险提示：中美贸易摩擦波动风险；宏观经济下行风险；股市系统性下跌风险；监管政策风险|3投资建议|42018年上市券商营收结构及同比增速情况特征：2018年，券商自营业务、资管、投资咨询业务收入占比提升，投行、经纪、融资融券业务占比收缩。数据来源：Wind，长城证券研究所；图中营收数据为净收入0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%经纪业务投行业务资管业务融资融券自营业务投资咨询业务-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%经纪业务投行业务资管业务融资融券自营业务投资咨询业务|5季节性因素，1月营收同环比下滑1月：单月数据方面，有可比业绩的31家上市券商，合计实现单月营业收入176.28亿元，环比下降35.95%，同比下降3.22%；单月净利润合计64.2亿元，环比下降12.57%，同比下降7.63%。券商单月营收环比下滑，主要来源于券商12月末得到一次性分红，累计值高。其中中信证券单月净利润同比增幅有11.59%；申万宏源净利润同比增幅有139.16%。作为基数较大券商而言，表现亮眼。中信证券业绩同比增幅较大可能是公允价值变动的原因；而申万宏源可能是由于要登陆H股融资的驱动而释放业绩所致。营收指标•1月：16家券商实现同比正增长，其中太平洋证券以332.69%领涨，其余还有东北证券（170.17%），山西证券（146.53%）。环比方面，8家券商实现环比正增长，其中长江证券以326.94%领涨，其余还有西部证券（147.19%），太平洋（61.78%）。净利润指标•1月：22家券商实现净利润环比正增长，方正证券（6344.59%）领涨，华西证券（672.11%）、东方证券（489.27%）等涨幅较大；有17家同比正增长，山西证券（1218.71%）领涨，东北证券（496.57%），第一创业（240.02%）等涨幅较大。|61月整体业绩同环比下滑（直接上市券商）1月：单月数据方面，有可比业绩的30家上市券商，合计实现单月营业收入172.99亿元，环比下降34.87%，同比下降0.3%；单月净利润合计62.88亿元，环比下降7.74%，同比下降4.88%。营收指标•1月：15家券商实现同比正增长，其中太平洋以332.69%领涨，其余还有东北证券（170.17%），山西证券（146.53%）。环比方面，7家券商实现环比正增长，其中长江证券以326.94%领涨，其余还有西部证券（147.19%），太平洋（61.78%）。净利润指标•1月：18家券商实现净利润环比正增长，方正证券（6344.58%）领涨，华西证券（672.11%）、东方证券（489.27%）等涨幅较大；有15家同比正增长，山西证券（1218.71%）领涨，东北证券（496.57%），第一创业（240.02%）等涨幅较大。注：本页为数据均为直接上市券商数据，统计口径为2019年1月业绩数据2019年券商1月营收初步合并数据（营收排名）数据来源：wind，长城证券研究所本月营业收入当年累计营业收入本月净利润当年累计净利润名称金额(亿元)同比(%)环比(%)金额(亿元)同比(%)金额(亿元)同比(%)环比(%)金额(亿元)同比(%)总市值（亿元）PB月度涨幅（%）中信证券22.1539.32-1.6322.1539.327.5311.5915.647.5311.592212.551.4414.05国泰君安13.53-31.89-58.9513.53-31.894.46-35.91-63.024.46-35.911461.331.189.46广发证券11.35-22.88-11.5111.35-22.884.97-24.10-20.504.97-24.10967.121.130.08华泰证券11.02-28.50-51.2311.02-28.504.25-31.67-61.934.25-31.671579.341.5218.15招商证券10.92-19.44-31.8210.92-19.444.47-19.08-27.514.47-19.08965.381.497.54海通证券10.25-4.18-59.9010.25-4.184.33-23.98-57.994.33-23.981159.370.9814.55中国银河9.57-3.97-36.779.57-3.973.95-4.81-37.793.95-4.81763.341.1710.41国信证券9.3421.81-39.859.3421.813.3649.95-52.363.3649.95685.521.46-0.12申万宏源9.0374.56-42.489.0374.563.68139.1627.783.68139.16996.091.448.60中信建投7.95--40.187.95-2.09--55.292.09-893.101.8834.10光大证券6.4129.09-47.296.4129.092.2844.82-66.282.2844.82427.880.885.82兴业证券5.65-3.41-35.185.65-3.411.80-16.51214.461.80-16.51326.800.985.17长江证券5.63-6.41326.945.63-6.411.52-23.14171.921.52-23.14294.171.113.30东方证券5.51-42.26-8.355.51-42.261.76-52.27489.271.76-52.27560.191.080.50方正证券4.7431.00-43.234.7431.001.8087.446344.581.8087.44503.801.3315.25国投资本3.93-5.64-57.883.93-5.641.29-13.23-7.331.29-13.23376.211.03-1.00西部证券3.7624.78147.193.7624.781.5817.14259.131.5817.14269.291.530.26东北证券3.59170.17-28.293.59170.171.59496.57317.661.59496.57155.411.026.07国金