农业科创系列报告猪伪狂犬疫苗龙头储备品种值得期待20190324广发证券14页

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/14[Table_Page]行业专题研究|农林牧渔2019年3月24日证券研究报告[Table_Contacter]本报告联系人：郑颖欣[e-mail][Table_Title]广发农业“科创”系列报告猪伪狂犬疫苗龙头，储备品种值得期待[Table_Author]分析师：王乾分析师：钱浩分析师：张斌梅SAC执证号：S0260517120002SAC执证号：S0260517080014SFCCE.no:BND274SAC执证号：S0260517120001SFCCE.no:[e-mail]@[e-mail]请注意，王乾并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。[Table_Summary]核心观点：背靠华中农大国内动保行业研发水平领先的动保龙头企业科前生物专注于兽用生物制品研发、生产和销售及动物防疫技术服务。公司创始人及研发团队以华中农业大学专家团队为核心，研发水平国内领先。市占率方面，2017年公司在国内非强制免疫兽用生物制品市场销售收入排名国内第二，在非强制免疫猪用生物制品市场销售收入排名第一。2016-2018年公司主营业务收入年复合增长率达到37.3%，2016-2018年公司归母净利润从2016年1.86亿元增长至2018年的3.89亿元，年复合增长率为45%，维持快速增长。公司产品梯队丰富核心品种猪伪狂犬疫苗市占率全国第一猪伪狂犬疫苗是公司的核心产品，其领先优势在于公司的猪伪狂犬病活疫苗（HB-98株）和猪伪狂犬耐热保护剂活疫苗（HB2000株）采用了我国本土分离的猪源性地方流行毒株，疫苗适应性和免疫原性强，针对我国猪伪狂犬疫病的防疫效果显著。根据公司公告，2017年公司猪伪狂犬疫苗市占率约29%，排名全国第一。此外，公司储备品种丰富，猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻二联灭活疫苗和二联活疫苗是国内率先正式批准上市的变异株流行性腹泻疫苗，猪乙型脑炎疫苗、猪细小病毒病疫苗市占率均排名全国第一。养殖规模化进程推动我国动保行业保持快速发展兽用生物制品成长空间打开随着养殖规模化提升，规模养殖场对疫病防控要求不断提高，我国市场化疫苗和非国家强制疫苗的渗透率也逐步提升，我们预计强制免疫品种放开招采、疫苗销售市场化是大势所趋，兽用生物制品行业空间有望进一步打开。根据中国兽药协会数据，从2009-2017年，我国动保行业市场规模从250.7亿元增长至484亿元，CAGR达8.58%。其中，兽用生物制品收入规模从2013年94亿元增长至2017年的133亿元，年复合增长率9.10%。风险提示：疫病风险、生物安全风险、产品生产资质审批政策风险等[Table_Report]相关研究：农林牧渔行业:2月能繁存栏环比下滑5%，大周期反转开启时点临近2019-03-17农林牧渔行业:疫情影响扩散，2月母猪存栏下滑幅度创新高2019-03-15农林牧渔行业:饲料企业养殖放量，周期上行贡献弹性2019-03-10识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明2/14[Table_PageText]行业专题研究|农林牧渔重点公司估值和财务分析表股票简称股票代码评级货币股价合理价值（元/股）EPS(元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)2019/3/222018E2019E2018E2019E2018E2019E2018E2019E生物股份600201.SH买入人民币17.88-0.861.0620.7916.8715.5012.3518.3018.40中牧股份600195.SH买入人民币13.42-1.031.2413.0310.8221.7516.6910.8011.40普莱柯603566.SH买入人民币14.79-0.460.6132.1524.2528.5823.658.6010.40数据来源：Wind、广发证券发展研究中心识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明3/14[Table_PageText]行业专题研究|农林牧渔目录索引以陈焕春为核心的华中农大科研团队为公司共同实际控制人.............................................5业绩稳步增长猪用伪狂犬疫苗国内市占率第一.................................................................6产品梯队丰富核心品种具备毒株稀缺性............................................................................7养殖规模化进程推动我国动保行业保持快速发展...............................................................9风险提示...........................................................................................................................11识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明4/14[Table_PageText]行业专题研究|农林牧渔图表索引图1：公司股权结构（截至2019年3月22日）...................................................5图2：2016-2018年公司主营收入CAGR达到37.3%...........................................6图3：2016-2018年公司归母净利润CAGR为45%..............................................6图4：猪用疫苗是公司主要收入来源......................................................................6图5：猪用疫苗毛利占比超过95%.........................................................................6图6：公司采取“直销+经销”销售模式（单位：万元）.......................................7图7：近三年来猪用疫苗毛利率保持稳定增长........................................................7图8：公司研发费用率超出行业平均水平...............................................................7图9：2009-2017年国外动保行业市场规模CAGR为7%...................................10图10：2017年国外市场各类兽药产品销售占比..................................................10图11：近年我国兽药行业市场规模保持稳定增长................................................10图12：兽用化药销售收入比重逐年下降...............................................................10图13：2013-2017年我国兽用生物制品销售额CAGR为9.1%..........................10图14：2016年我国兽用生物制品收入结构中疫苗占比达95%...........................10图15：2016年我国猪用、禽用生物制品市场规模（亿元）................................11图16：2017年我国兽用生物制品不同规模企业数量占比...................................11图17：2017年兽用生物制品行业前10大企业销售收入占总行业比重约56.27%..............................................................................................................................11表1：科前生物主要猪用疫苗产品市场占有率及市场排名.....................................8表2：公司储备品种丰富.........................................................................................8识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明5/14[Table_PageText]行业专题研究|农林牧渔以陈焕春为核心的华中农大科研团队为公司共同实际控制人华农资产是公司的第一大股东，其为华中农大全资子公司，陈焕春、金梅林、何启盖、吴斌、方六荣、吴美洲和叶长发7人共持有公司发行前总股本的73.10%，为公司共同实际控制人。共同实际控制人均属于以陈焕春为核心的华中农大动物传染病实验室的科研团队，同时也是科前生物的创始人。科前生物背靠实力雄厚的华中农大科研团队，研发实力全国领先。陈焕春博士是公司创始人之一，目前任公司董事长。从2008年1月至今任华中农大教授，现兼任中国兽医协会会长、华中农大农业微生物学国家重点实验室学术委员会主任、华中农大生猪健康养殖协同创新中心主任及中国农业科学院哈兽研兽医生物技术国家重点实验室学术委员会主任等。其余6人包括金梅林、何启盖、方六荣、吴斌、吴美洲和叶长发均任职于华中农大，其中金梅林现兼任中国畜牧兽医学会传染学分会副理事长，现任公司副董事长；何启盖兼任国家生猪产业技术体系疫病防控研究室岗位科学家、农业部规模化养殖场疫病净化评估认证专家等，并担任公司董事。图1：公司股权结构（截至2019年3月22日）数据来源：科前生物招股说明书、广发证券发展研究中心识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明6/14[Table_PageText]行业专题研究|农林牧渔业绩稳步增长猪用伪狂犬疫苗国内市占率第一武汉科前生物股份有限公司成立于2001年，是一家专注于兽用生物制品研发、生产和销售及动物防疫技术服务的生物医药企业。科前生物创始人及研发团队以华中农业大学为代表的专家团队为核心，在我国动物疫病防控生物制品领域的研发水平国内领先。据公司公告，2017年，公司在国内非强制免疫兽用生物制品市场销售收入排名国内第二，在非强制免疫猪用生物制品市场销售收入排名第一。公司业绩稳步增长，猪用疫苗生产和销售为主要收入和利润来源。据公告，2016-2018年公司主营业务收入分别为3.9亿元、6.3亿元（yoy+62%）、7.35亿元（yoy+16.9%），年复合增长率达到37.3%；营业收入结构来看，2016-2018年猪用疫苗收入分别为3.45亿元（收入占比88.4%）、6.03亿元（收入占比95.2%）、7.05亿元（收入占比95.8%），禽用疫苗收入分别约为539.4万元（收入占比1.38%）、715.4万元（收入占比1.13%）、1220万元（收入占比1.66%）。利润方面，公司归母净利润从2016年1.86亿元增长至2018年的3.89亿元，年复合增长率为45%。公司产品综合毛利率保持稳定增长，2016-2018年分别为79%、84%、84%。图2：2016-2018年公司主营收入CAGR达到37.3%图3：2016-2018