家电行业2020年策略消费有常态静候春暖花开33页

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1证券研究报告行业研究/年度策略2019年11月22日家用电器增持（维持）白色家电Ⅱ增持（维持）林寰宇执业证书编号：S0570518110001研究员[e-mail]王森泉执业证书编号：S0570518120001研究员[e-mail]1《家用电器:新冷年开盘后提货仍积极，内销YOY+1.4%》2019.112《家用电器:行业周报（第四十五周）》2019.113《家用电器:行业周报（第四十四周）》2019.11资料来源：Wind消费有常态，静候春暖花开家电行业2020年策略长期视角替代短期博弈，家电板块基本面表现稳定，维持增持评级驱动家电板块股价上涨的核心依然为表现稳定的业绩，2019年以来行业盈利能力持续上行，净利增速明显优于营收，伴随着海外资金对板块估值的边际影响加强，家电白马涨幅居前。我们维持低估值、稳增长的投资主线，建议以长期视角替代短期博弈：1）国内市场大消费板块2000年以来投资表现优异，家电板块获得相对收益排名领先，凸显消费长期价值。2）家电行业消费特性强，龙头产业链地位稳固、应对经济波动周期能力更优，具备低估值与业绩支撑的龙头企业有望对标海外估值，具备中长期配置意义。3）把握具备防御性和成长性的细分板块龙头，优选白电、小家电龙头。对2020年家电消费不悲观短期社零数据显示家电需求端仍有压力，地产短期回暖滞后效应尚未体现到家电需求中，同时10月单月数据受电商节扰动影响，但我们认为后续地产表现对家电需求的影响并不悲观。展望未来，地产开工面积增速持续高于竣工面积增速，在开工面积增速维持较高水平的情况下，未来地产竣工回暖的趋势或将持续，因此带动的家电需求或逐步回升。行业具备抵御风险特性，报表现金占比高家电行业消费品属性强于制造业属性，且相对成熟的产业环境下，使得家电龙头企业不再需要大规模的资本投入，净利润受到资本折旧、财务费用的蚕食较少，在经济波动周期中，更低的固定成本使得盈利能力并不会大幅波动。且在行业需求景气度较低的背景下，更大比例的货币资金为公司的流动性提供了重要保障，同时也为公司未来扩张提供充足的资金弹药，随着未来全球化发展继续深化，持有更多货币资金的公司有望在全球产业链拓展中保持更大的优势。格局不变，看好空调、厨电、小家电子板块从行业空间及竞争格局动态看家电板块，空调、厨电成长性优于冰洗，保有量及渗透率逻辑不变，空调、厨电仍将是优势赛道。小家电受益于线上新兴渠道，带来更多产品曝光及流量导入，提升爆款机会。行业竞争格局稳固，空调子板块虽有波动，龙头公司积极拥抱电商，引导市场出清，份额或进一步集中。展望2020年，把握优势赛道成长机会，供给侧增值税减税减负、原材料价格影响减弱，净利润增速或与收入增速趋同。2020年家电投资建议关注格局稳定白电、新品领先小家电及渠道优势厨电2020年行业收入增速大概率筑底回升，基于行业依然具备增长空间以及相对不高的估值水平，我们认为家电板块长期投资价值未发生变化，维持行业增持评级。细分板块中，我们更为看好竞争格局稳定、中长期增长稳定性领先的白电板块，以及新品迭代领先、不断创造长尾需求的小家电板块。同时，厨电工程渠道的结构性发展或带来行业龙头份额提升的机遇。建议关注美的集团、九阳股份、新宝股份、老板电器、华帝股份。风险提示：经济下行；地产影响超出预期；原材料价格及汇率不利波动。股票代码股票名称收盘价(元)投资评级EPS(元)P/E(倍)20182019E2020E2021E20182019E2020E2021E000333.sz美的集团56.20买入2.913.454.044.5719.3116.2913.9112.30002242.sz九阳股份22.93买入0.981.121.301.5023.4020.4717.6415.29002705.sz新宝股份16.45买入0.630.861.101.3126.1119.1314.9512.56002508.sz老板电器30.83买入1.551.722.042.3719.8917.9215.1113.01002035.sz华帝股份12.03买入0.780.871.031.2415.4213.8311.689.70资料来源：华泰证券研究所(7)822375118/1119/0119/0319/0519/0719/09(%)家用电器白色家电Ⅱ沪深300行业评级：相关研究一年内行业走势图重点推荐行业研究/年度策略|2019年11月22日谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2正文目录投资要点...........................................................................................................................3海外资金偏好行业标杆标的，家电长期投资价值凸显.......................................3基于长期投资视角，看家电板块........................................................................3地产需求短期回暖、社零尚未明显提升，家电后续需求逐步筑底.....................4消费品属性下，如何平抑经济周期对于利润表的影响？...................................4家电行业成本端优势，出口信心恢复，2020年出口表现或好于2019年.........4回顾2019前三季度家电板块表现，业绩逐步筑底...........................................................52019前三季度收入端表现白电、小家电韧性更强....................................................6关注收入企稳回升子板块，白电、小家电板块表现稳健...................................6收入端分化，白电、小家电收入增长韧性较强..................................................72019前三季度多重红利支撑净利润高增长...............................................................7净利润快速回升，多重红利支撑盈利向上.........................................................8毛利率季度波动较大，季度净利润率趋势回升..................................................9白电板块净利润率季度波动性较低，白电龙头抵御市场风险能力居前列........10费用率稍有提升，促销活动频次提升带动销售费用率上行..............................11积极拥抱电商节，空调龙头主动价格让利幅度大，或引发行业出清.......................12线上流量集中，家电线上流量同步成长...........................................................12线下市场下滑、线上市场表现更佳，白电龙头具备稳定性优势..............................14白电：行业竞争格局稳定性高，市场弱势更有利于龙头带动市场出清............14小家电：社交电商及爆款经济为小家电提供新成长路径.................................17厨电：地产正面影响加强，销售及竣工数据回暖继续带动厨电增速上行........18黑电：价格竞争激烈，外销拉动作用减弱.......................................................192020年家电：需求筑底，行业防御性大于周期性..........................................................21需求：社零增速依然存压，地产回暖或逐步巩固家电需求......................................21如何看地产对家电后续需求影响？..................................................................21家电消费品属性强于制造业属性，盈利稳定性突出................................................24家电企业属于轻资产运营，为盈利能力稳定及现金留存奠定基础...................24产业链一体化程度高，对上游供应商议价及占款能力强.................................26与产业链下游渠道相互扶持.............................................................................27原材料红利或减弱，人民币汇率不确定性依然存在................................................28成本红利或减弱，未来净利润增速或与收入增速趋同.....................................28外贸环境、汇率不确定性或仍将延续..............................................................29估值角度看板块，资金偏好影响短期波动...............................................................30目前时点家电板块估值并不高.........................................................................31风险提示..................................................................................................................32行业研究/年度策略|2019年11月22日谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准3投资要点海外资金偏好行业标杆标的，家电长期投资价值凸显市场风险偏好下降，具有更强基本面保证、较低估值及稳健分红预期的家电行业个股依然具备配置价值，外资加大家电板块买入，海外资金对消费（尤其是家电行业）估值边际影响越发明显，基于国内龙头的规模化优势及成长性优势，我们依然维持稳健大消费类资产估值中枢向上修正的预期。家电板块外资占比不断提升，陆股通依旧青睐家电白马，今年以来家电板块持股占比稳定上行，短期陆股通边际影响加大，股东风格结构趋于机构化。龙头家电股业绩稳定、基本面良好，不论从分红还是资产配置角度，均具备长期的投资价值。截止2019年11月21日，从陆股通大类板块持仓市值来看，大消费板块家电、休闲服务、食品饮料分列第一、二、三位，陆股通持有家电、休闲服务、食品饮料等的股票市值占对应板块市值比重为11.68%（较年初提升3.99pct）、7.79%、6.42%。图表1：截止2019年11月21日，陆股通持股市值占A股各行业股通市值比重资料来源：Wind、华泰证券研究所基于长期投资视角，看家电板块回顾家电指数，家电指数长期趋势向上，业绩提升是驱动家电板块股价提升的核心。2000年-2018年之间，中国A股市场上，消费领域整体相对表现领先（食品饮料、家电板块分别跑赢上证指数13次、11次）。消费板块