传媒行业深度报告中篇从声田到腾讯音乐流媒体音乐衍生千亿市场2018

证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2音乐生态系统建设。行业评级及投资策略推荐评级。我们认为伴随流媒体音乐平台Spotify赴美，音乐流媒体的发展逐渐受到资本关注。2016年共达电声拟收购音乐制作及版权运营、艺人经纪公司乐华文化（2018年3月已从新三板退市）未果，但2018年中国版权市场渐好，流媒体音乐平台公司的商业价值凸显，带动相关产业投资价值，进而给予行业推荐评级。参考美国上市的Spotify从自身对优质音乐体验的追求，推出特色播放列表的内容，到外延收购技术型、版权运营公司，并与传统唱片公司合作等成长路径，再到腾讯近期发布招股书，腾讯音乐与Spotify并肩有望成为流媒体音乐领域重要两极。我们从PS估值角度看，预计腾讯音乐总收入2018-2020年分别为159.2、169.5、195.2亿元，社交娱乐收入占总收入比例分别为72%、68%、62%，在线音乐收入占总收入比例分别为28%、32%、38%。伴随中国流媒体音乐付费意识逐渐普及，我们预计在线音乐收入部分占总收入比例有望逐步提升。主要业务在线音乐可对比Spotify，社交娱乐的直播业务同时兼具社区属性，可对比B站、虎牙直播等。我们参考Bloomberg一致预期数据，选取IQ爱奇艺、Spotify、Netflix、Bilibili、陌陌、虎牙、欢聚时代2018年PS值，可比公司2018年PS平均为7倍，我们预计在保守与乐观估计下，腾讯音乐的PS选取7倍（平均PS）、10倍（乐观预期），对应的腾讯音乐2018年市值约为164-234亿美元，建议积极关注。折射的A股投资策略，伴随腾讯音乐2018年10月3日发布赴美招股书，流媒体音乐及版权热度有望渐起，A股中拥有版权且叠加技术与内容的平台型公司有望首先受益，安妮股份搭建版权综合服务平台；视觉中国（豆瓣音乐分拆后，成立下DNV公司，DNV旗下的VfineMusic与视觉中国达成合作，将为其提供更多专属优质版权音乐及版权监控服务，推动音乐产业健康发展)。同时，芒果超媒完成新媒体平台及内容整合，主营业务由媒体零售业务拓展至新媒体平台运营、新媒体互动娱乐内容制作及媒体零售全产业链，并发力创新音乐版权业务营销以及电商、音乐等领域创收。平台+内容型公司将受益流媒体音乐资本化后的商业价值二次放大。重点推荐个股芒果超媒（300413.SZ）：公司打造全产业链及多端内容分发进而打造芒果生态。2018年以《声临其境》和《歌手2018》为代表的“好听”类网综持续发力。公司搭建了从平台+内容+变现产业链，强化芒果品牌调性，培养自制特色内容，公司也有望借助在综艺领域优势强化创新音乐版权业务营销。我们预计2018-202年公司归母净利润为9.47亿元、11.84亿元、15.64元，EPS分别为0.96/1.20/1.58元，以10月11日收盘价对应PE分别为35倍、28倍、21倍。风险提示：版税率的提高或对许可证的其他条款的改变可能会证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分3对音乐内容产品产生不利的影响的风险、声称或指控公司侵犯知识产权，可能损害公司的商业和声誉的风险、在线音乐娱乐服务的收入模式相对较新可能会导致用户流失的风险、失去版权的风险、盗版问题阻碍行业盈利的风险、恶性竞争导致数据造假的风险、商业变现不及预期的风险、重点关注标的业绩不及预期、重点关注公司与Spotify等公司业务不具有完全可比性，相关数据仅供参考、业务快速扩张带来的管理风险、宏观经济波动风险。重点关注公司及盈利预测重点公司股票2018-10-11EPSPE投资代码名称股价20172018E2019E20172018E2019E评级000681.SZ视觉中国22.680.420.550.7254.0041.2431.50未评级300413.SZ芒果超媒33.730.180.961.2187.3935.1428.11买入资料来源：Wind资讯，国海证券研究所（注：未评级盈利预测取自万得一致预期）证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分4内容目录1、全球头部互联网企业抢占流媒体音乐赛道.............................................................................................................61.1、全球流媒体音乐付费订阅用户2.3亿同比增加37.7%...................................................................................62、中国在线音乐泛娱乐市场：2017-2023年复合增速36.7%....................................................................................82.1、中国在线音乐泛娱乐市场增长驱动力............................................................................................................113、2018年中国音乐产业3760亿元：寡头竞争.......................................................................................................134、中国流媒体音乐龙头：腾讯音乐在线音乐付费会员2330万付费率3.6%........................................................144.1、腾讯音乐主要收入：社交娱乐服务+在线音乐服务等社交娱乐收入占比70.4%........................................154.2、腾讯音乐收入成本及费用：版权使用费是主要成本......................................................................................204.3、腾讯音乐率先实现利润：2018上半年调整后利润21亿元...........................................................................214.4、腾讯音乐用户：社交娱乐ARPPU111.8元vs在线音乐ARPPU8.7元.....................................................224.5、流媒体音乐平台的音乐人计划=视频平台自制剧计划....................................................................................234.6、腾讯音乐主要股东：与Spotify交叉持股共建全球音乐生态.......................................................................255、腾讯音乐的预测及估值........................................................................................................................................266、行业评级及投资策略............................................................................................................................................287、重点推荐个股.......................................................................................................................................................298、风险提示..............................................................................................................................................................30证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分5图表目录图1：2018年上半年全球流媒体音乐付费订阅用户及市场份额占比单位百万..........................................................7图2：2016Q1-2018Q2各季度全球流媒体音乐订阅用户及同比增速...........................................................................7图3：2013-2023年中国在线音乐泛娱乐市场总收入及同比增速.................................................................................9图4：2013-2023年中国在线音乐服务市场总收入及同比增速.....................................................................................9图5：2013-2023年中国在线卡拉OK及以音乐为中心的直播市场收入及同比增速..................................................10图6：2013-2023年中国音乐内容发行市场、音乐版权运营市场收入及同比增速......................................................11图7：2013-2023年中国在线音乐服务付费率与中国在线视频付费率........................................................................12图8：2000-2017年中国互联网及移动互联网发展与用户关联度...............................................................................13图9：2017年中国在线音乐用户使用音乐app频率及用户单次使用音乐app时长...................................................13图10：腾讯音乐旗下主要移动app展示.....................................................................................................................15图11：2016-2018年腾讯音乐成长路径.....................................................................................................................16图12：2016-2017年年度与半年度腾讯音乐总收入及同比增速.................................................................................17图1