医药外包行业系列深度报告之二内资药企需求高增长助力医药研发合同外包服务产业第三波浪潮20190

敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告2019年6月8日医药生物内资药企需求高增长，助力CRO产业第三波浪潮——医药外包行业系列深度报告之二行业深度◆CRO板块业绩持续超预期，黄金发展期判断得到充分验证CRO板块公司18年和19Q1业绩持续高增长，普遍超市场预期，催生了板块性行情。剔除药明康德、康龙化成个股性原因，CRO板块19年1-5月股价整体涨幅高达50%，是医药行业中的耀眼板块。众多行业数据和公司业绩充分验证了我们于18年底发布的行业深度报告《中国制药产业大破大立，开启CRO行业黄金发展期》中的观点。展望未来，我们仍认为CRO行业高景气将持续，龙头公司业绩将持续优异，且天花板高。◆内资需求催生的我国CRO第三次发展浪潮将持续我国的CRO产业在承接外资药企外包需求中建立，目前正处于第三次发展浪潮中，与前两次都是由外资药企需求拉动不同，本次是由内资药企需求拉动。我们看到多项指标都证明我国CRO产业景气将持续：Biotech融资额继续创新高；带量采购冲击下，药企研发投入继续维持较高增长；外资药企单独中国区临床试验开展数仍有所增长。◆头部CRO充分受益，并成为研发主导，有望打开成长天花板头部CRO公司是力图转型创新的药企的合作首选，并契合Biotech整体性外包和融资需求，将充分受益本次浪潮。研发端是药品整个生命周期中最早期，也是资金投入最大的环节。CRO公司提供了这一价值含量高的服务，具有延伸价值。未来，CRO龙头将服务于研发立项、融资、研发、生产、销售等药品全生命周期。与外资CRO巨头始终依附于药企的发展环境不同，我国CRO产业在承接外资药企的需求中已经完成初步发展，在内资药企的转型创新中，CRO成为了研发的主导，进一步打开成长天花板。◆行业景气，龙头天花板高，强者恒强趋势明显，推荐各领域龙头我国制药产业正处于大破大立之时，传统药企创新转型的迫切性需求和Biotech浪潮的爆发性需求叠加，正推动我国CRO产业进入第三次发展浪潮。CRO业务延伸性强，内资龙头天花板高，且强者恒强趋势明显。我们重点推荐泰格医药（临床龙头）、药明康德（一体化龙头）、药石科技（分子砌块龙头）、昭衍新药（药物安评龙头）、康龙化成（第二大临床前CRO）。◆风险提示：研发投入低于预期；人力成本上升；收购整合不及预期。证券代码公司名称股价（元）EPS（元）PE（X）投资评级18A19E20E18A19E20E300347泰格医药66.530.941.381.85694835买入603259药明康德79.201.941.922.43414132买入2359.HK药明康德75.471.941.922.43393931买入603127昭衍新药45.550.670.931.24664836买入300725药石科技66.150.931.381.97694834增持300759康龙化成36.220.520.700.96705238增持资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年5月31日，汇率取“1港元=0.8791人民币”增持（维持）分析师林小伟(执业证书编号：S0930517110003)[e-mail]宋硕(执业证书编号：S0930518060001)[e-mail]行业与上证指数对比图-40%-28%-15%-3%10%05-1808-1811-1802-19医药生物沪深300资料来源：Wind相关研报中国制药产业大破大立，开启CRO行业黄金发展期——CRO行业深度报告·····································2018-12-252019-06-08医药生物敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告投资聚焦研究背景18年年报和19年一季报已披露完毕，我们看到CRO板块公司业绩继续保持高增长，普遍超市场预期，业绩的持续超预期催生了板块性行情。剔除药明康德、康龙化成个股性原因，CRO板块19年1-5月股价整体涨幅约50%，可以说是年初至今医药行业中的耀眼板块。展望未来，以下问题成为市场关注的焦点：1）CRO行业景气度持续性如何？2）上市CRO公司业绩高增长持续性如何？3）龙头CRO公司天花板在哪里？我们于18年12月25日发布了的行业深度报告《中国制药产业大破大立，开启CRO行业黄金发展期》中，提出了CRO行业的研究跟踪体系，并对行业未来发展做出了量化预测。本篇报告即是根据这一体系回答以上疑问。我们区别于市场的观点1）本篇报告量化地展示了Biotech浪潮对CRO产业的影响，认为其是本轮国内CRO发展浪潮的最重要驱动力。并根据先导指标——医药企业VC/PE融资额，认为国内CRO产业景气将持续。2）市场普遍认为药企在带量采购冲击下，可能会压缩研发投入。而我们从不同类型药企的角度进行客观分析，认为药企总体仍将加大创新药研发投入，尤其是大型仿制药企业。3）市场普遍认为在我国认可海外临床数据之后，外资药企的单独中国区临床需求将萎缩；而我们认为由于大量的海外临床并不满足华裔人种志愿者数量要求，以及我国市场吸引力持续提升，外资药企的单独中国区临床数量短期不会下滑，甚至仍有增长。4）本篇报告首次分析、比较了内资CRO企业发展环境与全球巨头的不同，认为在国内CRO产业的第三次发展浪潮中将成为研发的主导力量，其发展天花板可能高于海外全球龙头。投资观点当下我国制药产业正处于大破大立之时，传统药企创新转型的迫切性需求和Biotech浪潮的爆发性需求叠加，正推动我国CRO产业进入第三次发展浪潮。CRO业务延伸性强，内资CRO龙头天花板高，且强者恒强趋势明显。我们重点推荐泰格医药（临床龙头）、药明康德（一体化龙头）、药石科技（分子砌块龙头）、昭衍新药（药物安评龙头）、康龙化成（第二大临床前CRO）。2019-06-08医药生物敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告目录1、CRO业绩持续超预期，催生板块大行情...................................................................................42、内资需求催生的CRO第三次发展浪潮将持续...........................................................................42.1、科创板进一步助推Biotech浪潮.............................................................................................................52.2、带量采购冲击下，药企研发投入继续高增长...........................................................................................72.3、外资药企外包需求正量质齐升................................................................................................................83、头部CRO成为主导，打开成长天花板...................................................................................113.1、头部CRO是药企合作首选...................................................................................................................123.2、第三轮浪潮中CRO成为主导，打开内资龙头天花板...........................................................................134、重点公司.................................................................................................................................154.1、药明康德：全球龙头，一体化赋能平台................................................................................................154.2、泰格医药：立足国内，放眼全球...........................................................................................................164.3、药石科技：分子砌块细分龙头，小市场有大作为.................................................................................174.4、昭衍新药：深耕安评24年，成就“金字招牌”........................................................................................184.5、康龙化成：第二大临床前CRO，后端布局稳扎稳打............................................................................195、风险分析.................................................................................................................................232019-06-08医药生物敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告1、CRO业绩持续超预期，催生板块大行情18年年报和19年一季报已经披露完毕，我们看到CRO板块公司业绩继续保持高增长，持续超预期。相关公司业绩增速显著超过医药行业整体。业绩的持续超预期催生了板块性行情。剔除药明康德、康龙化成个股性原因，CRO板块19年1-5月股价整体涨幅约50%，可以说是年初至今医药行业中的耀眼板块。表1：上市CRO企业业绩高速增长，催生板块性大行情公司指标总体外资客户内资客户年初至5月底股价涨幅16年17年18年16年17年18年16年17年18年涨幅排序药明康德收入（亿元）61.277.796.150.362.471.710.915.324.46%212/299YOY25%27%24%24%24%15%30%40%60%药明生物收入（亿元）9.916.225.46.110.715.63.95.59.848%38/299YOY78%63%57%52%76%46%143%43%78%康龙化成收入（亿元）16.322.929.115.121.026.11.22.03.0228%1/299（新股）YOY45%40%27%40%39%25%161%62%51%药石科技收入（亿元）1.92.74.860%24/299YOY38%45%75%昭衍新药收入（亿元）2.43.04.10.20.10.12.32.94.035%67/299YOY17%25%36%-23%-24%14%21%28%37%泰格医药收入（亿元）11.716.923.06.710.110.75.06.812.356%27/299YOY23%44%36%14%49%6%37%36%81%资料来源：Wind、光大证券研究所注：1、由于药石科技国内客户基本