医药行业深度研究国改进程再度加速关注改善空间大的品种20190416中信建投57页

国改进程再度加速，关注改善空间大的品种发布日期：2019年4月16日证券研究报告·医药行业深度研究贺菊颖[e-mail]15801668372执业证书编号：S1440517050001香港执业证书编号：ASZ591研究助理：刘若飞[e-mail]目录2国药集团——大型优质央企，新一轮国企改革排头兵3地方国企：部分区域力度超预期，关注潜力大的公司4投资建议：关注混改力度和改善潜力大的公司5风险分析1国企改革驶入快车道，顶层设计日臻完善31国企改革驶入快车道，顶层设计日臻完善政策体系完善，国企改革已驶入快车道本轮国企改革进程回顾2016年混改进入加速期。截至目前目前央企方面国药集团，地方国企云南白药、南京医药等已相继完成混改工作。资料来源：中信建投证券研究发展部4图表：本轮国企改革进程时间事件2013.11十八届三中全会作出国企改革指示，拉开国企改革大幕2014.7国资委启动央企改组国有资本投资公司试点，央企混改等“四项改革”试点2015.9《关于深化国有企业改革的指导意见》发布2016.2多部委联合召开发布会，落实国企改革十项试点2016.8《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》发布2016.9召开国企混改试点专题会议2016.12中央经济工作会议指出国企改革“1+N”体系建设完成2017.1多数地方国资委提出地方国企混改计划及员工持股试点计划2017.3政府工作报告提出加速推进国企改革进度要求2017.3发改委会议上表示针对混改试点方案将尽快批复实施，全力做好混改工作2017.11《关于深化混合所有制改革试点若干政策的意见》发布2018.3国资委发布《关于开展“国企改革双百行动”企业遴选工作的通知》2018.7《国务院关于推进国有资本投资、运营公司改革试点的实施意见》发布“1+N”顶层政策体系已构建完成顶层文件出台，明确改革大方向；配套文件相继落地，行程“1+N”政策体系；响应国家号召，地方混改紧随其后。资料来源：根据公开资料整理，中信建投证券研究发展部5政策体系完善，国企改革已驶入快车道图表：国企改革重要政策梳理发布时间政策/事件主要内容2013.11.12十八届三中全会指出发展混合所有制经济，推动国有企业完善现代企业制度，支持完善非公有制经济发展的战略目标2014.2.24政府工作报告优化国有经济布局和结构，加快发展混合所有制经济，建立健全现代企业制度和公司法人治理结构。完善国有资产管理体制，准确界定不同国有企业功能，推进国有资本投资运营公司试点。完善国有资本经营预算，提高中央企业国有资本收益上缴公共财政比例。2014.3.24关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见深化国有企业改革。深入推进国有企业产权多元化改革，完善公司治理结构。改革国有企业负责人任免、评价、激励和约束机制，完善国有企业兼并重组考核评价体系。2014.4.30关于2014年深化经济体制改革重点任务的意见深化国有企业改革，深入研究和准确定位国有企业的功能性质，区分提供公益性产品或服务、自然垄断环节、一般竞争性行业等类型，完善国有企业分类考核办法，推动国有经济战略性调整，增强国有经济的市场活力和国际竞争力。以管资本为主加强国有资产监管，推进国有资本投资运营公司试点。2014.7.15国资委指定6家央企作为“四项改革”试点“四项改革”试点内容：一是中央企业改组国有资本投资公司试点；二是中央企业发展混合所有制经济试点；三是中央企业董事会行使高级管理人员选聘、业绩考核和薪酬管理职权试点；四是向中央企业派驻纪检组试点。政策体系完善，国企改革已驶入快车道“1+N”顶层政策体系已构建完成6图表：国企改革重要政策梳理（续）发布时间政策/事件主要内容2015.9.24国务院关于国有企业发展混合所有制经济的意见分类推进国有企业混合所有制改革。分层推进国有企业混合所有制改革。鼓励各类资本参与国有企业混合所有制改革。建立健全混合所有制企业治理机制。2016.2.25国企改革“十项”试点方案发布十项改革试点包括落实董事会职权，市场化选聘经营管理者，推行职业经理人制度，企业薪酬分配差异化改革，国有资本投资、运营公司，中央企业兼并重组，部分重要领域混合所有制改革，混合所有制企业员工持股，国有企业信息公开工作，剥离企业办社会职能和解决历史遗留问题。2016.8.18关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见规定开展员工持股试点企业条件及员工持股试点具体细则2016.9.28国企混改试点专题会议国家发展改革委副主任刘鹤同志强调深化国企改革重要性及工作重点，同时将东航集团、联通集团、南方电网、哈电集团、中国核建、中国船舶等中央企业和浙江省发展改革委负责同志就列入第一批试点的混合所有制改革项目实施方案做了详细介绍。2016.12.28中央经济工作会议混合所有制改革是国企改革的重要突破口，按照完善治理、强化激励、突出主业、提高效率的要求，在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域迈出实质性步伐。加快推动国有资本投资、运营公司改革试点。2017.3.5政府工作报告推动国有企业调整重组和混合所有制改革。在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域迈出实质性步伐。抓好电力和石油天然气体制改革，开放竞争性业务。2017.11.29关于深化混合所有制改革试点若干政策的意见针对已推出两批重要领域混合所有制改革试点遇到的国有资产定价机制、职工劳动关系、土地处置和变更登记、员工持股、集团公司层面开展混合所有制改革、试点联动、财税支持政策、工资总额管理制度、工资总额管理制度等问题进行意见指导。2018.7.30国务院关于推进国有资本投资、运营公司改革试点的实施意见推进国有资本投资、运营公司改革试点工作，对试点的功能定位、组建方式、授权机制、治理结构、营运模式、监督与约束机制进行建议指导。资料来源：根据公开资料整理，中信建投证券研究发展部以员工持股和引入战投为主要改革方式国企改革主要方式以员工持股和引入战投为主7资料来源：根据公开资料整理，中信建投证券研究发展部图表：央企兼并重组盘点时间2015201620172018央企数量112→106106→101101→9898→96重组企业南车+北车国家核电+中国电力南光集团+珠海振戎五矿集团+冶金科工中国远洋+中国海运外远长航+招商局港中旅+国旅中粮集团+中纺集团中国建材+中材集团中储粮+中储棉宝钢集团+武钢集团国电+神华中国恒天+国机集团保利集团+中国轻工+中国工艺武汉邮科院+电科院中核+中核建中国乐凯+中印南方+中印器材长春发电+长春龙源中国能建+北方建投+华东建投+南方建投+西北建投中铝集团+云冶集团图表：国企改革方式概述改革方式操作方法及特点案例兼并重组112户“央企”可能会在五到七年内通过重组的方式变为80户左右具有国际竞争力的大企业集团近几年已发生20起员工持股1）员工持股比例普遍偏低，收效甚微；2）持股方式多采用定增，结构单一；3）人员界线不清晰引入战投1）战投具有较好的资质条件，有较好的实业基础和较强的投融资能力；2）战投能带来先进技术和管理，能促进产品结构、产业结构的调整升级，并致力于长期投资合作，谋求长远利益回报；3）战投能参与公司的经营管理，通过自身丰富先进的管理经验改善公司的治理结构大唐网络引进战略投资者，完成股权转让和增资扩股，引进湾流资本、千合投资、中科招商等五家投资人，此次改制过程中公司整体评估值达到5亿元人民币，国有资产已升值六倍以上，未来将实现公司员工持股制，建立现代企业激励制度国企上市1）母公司上市：国企母公司整体上市；2）子公司上市：国企下属核心子公司上市，完成混改；3）借壳上市：将国企核心资产注入已上市公司，完成上市，实现混改，借壳上市的模式周期相对较短，目前应用较多。浙报传媒借壳*ST白猫实现国有资产上市混改王府井混改，控股股东转让部分股权3月29日晚，王府井发布公告，控股股东王府井东安将其持有的26.73%股权无偿划转给首旅集团，完成后公司控股股东变更为首旅集团，实际控制人仍为北京市国资委。资料来源：公司公告，中信建投研究发展部8事项具体内容转让方控股股东王府井东安受让方首旅集团转让股权比例总股本的26.73%转让股权方式无偿划转转让价格无交易对价转让结果完成后，控股股东由王府井东安变更为首旅集团，实际控制人仍为北京市国资委近期北京市国企改革案例：王府井混改格力电子混改，控股股东股权转让4月8日晚，格力电器发布公告，控股股东格力集团拟通过公开征集受让方的方式，协议转让其持有的格力电器15%股权。本次股权转让可能导致格力电器控股股东和实际控制人发生变更。考虑到格力电器的行业地位、市值规模和市场影响，本次控股权转让也有望为国有企业混合所有制改革探索一条新的路径。资料来源：公司公告，中信建投研究发展部9事项具体内容转让方控股股东格力集团转让股权比例总股本的15%转让股权方式公开征集受让方的方式协议转让转让价格2019年4月9日前30个交易日的每日加权平均价格的算术平均值转让结果完成后，公司控股股东和实际控制人可能将发生变更近期广东国企改革案例：格力电子混改上海医药股权激励方案上海医药股权激励方案资料来源：公司公告，中信建投研究发展部10项目内容拟授予股票期权数量2842.09万份占公司股本1.00%授予方式首次授予2596万份，占91.34%；预留246.09万份，占8.66%授予对象董事、高管、中层管理人员、核心技术业务骨干共215人行权价格21.54元/股可行权时间登记日起24个月-36个月：可行权比例33%登记日起36个月-48个月：可行权比例33%登记日起48个月-60个月：可行权比例34%行权业绩条件第一个行权期第二个行权期第三个行权期对应业绩年度2020年2021年2022年营收增速以2016-2018年平均营收为基数复合增长率≥10%以2016-2018年平均营收为基数复合增长率≥10%以2016-2018年平均营收为基数复合增长率≥10%营收≥1750亿元≥1850亿元≥2000亿元加权平均资产收益率（还原研发费用）≥12.0%，≥对标企业75分位≥12.2%，≥对标企业75分位≥12.4%，≥对标企业75分位归母净利润≥上一年度≥上一年度≥上一年度研发费用≥9.0亿元≥9.5亿元≥10.0亿元业绩综合指数≥对标企业75分位≥对标企业75分位≥对标企业75分位近期上海国企改革案例：上海医药股权激励电子城股权激励方案电子城股权激励方案资料来源：公司公告，中信建投研究发展部11项目内容拟授予股票期权1118.59万份占公司股本1.00%授予方式首次授予1007万股，占90%；预留112万股，占10%授予对象高管、核心骨干和业务人员共92人行权价格6.78元/股可行权时间登记日起24个月-36个月：可行权比例1/3登记日起36个月-48个月：可行权比例1/3登记日起48个月-60个月：可行权比例1/3行权业绩条件第一个行权期第二个行权期第三个行权期对应业绩年度2020年2021年2022年营收≥26.62亿，≥对标企业75分位≥29.26亿，≥对标企业75分位≥32.21亿，≥对标企业75分位EOE≥12%，≥对标企业75分位值≥12%，≥对标企业75分位值≥12%，≥对标企业75分位值新型科技服务收入≥4.598亿元≥5.0578亿元≥5.56358亿元总资产以2017年为基数，复合增长率≥5%以2017年为基数，复合增长率≥5%以2017年为基数，复合增长率≥5%近期北京国企改革案例：电子城股权激励医药行业国改：重点关注中药、化药、流通子行业中药、化药、流通领域国企占比较高，值得重点关注资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部中药、化学制药和医药商业领域国企数量占比超过20%，在国企混改如火如荼开展的大背景下值得重点关注。医药行业国企结构占比30.91%25.45%23.64%3.64%3.64%12.73%中药化学制药医药商业医疗器械医疗服务生物制品医药行业国改：重点关注中药、化药、流通子行业中药、化