水泥制造行业泛京津冀水泥迎来历史新篇章20190710国盛证券26页

请仔细阅读本报告末页声明证券研究报告|行业深度2019年07月10日水泥制造泛京津冀水泥迎来历史新篇章我们在2018年11月发布的《冀东水泥深度报告：被低估的华北水泥龙头》中判断京津冀供需格局大幅改善，需求增长空间较大，基建驱动下区域量价有望持续上升。截至目前，京津冀水泥需求自2018年四季度以来持续强劲反弹，环保总量压力下供给端持续受限，验证了我们此前的判断。如果看得更远一点，我们会发现：一，泛京津冀水泥市场自2013年以来需求持续下滑激化供需矛盾，景气落后南方水泥市场，但我们认为这并非说明京津冀区域水泥需求已经率先达到见顶，而是近年南北经济发展差距逐步拉大这一区域发展差异问题的一个‚缩影‛。‚区域协调发展‛战略之下，南北差异有望得到缩小。京津冀作为北方最核心的发展区域，在环渤海和北方地区发展上起着重要带动引领作用，我们判断京津冀需求中期较2018年增长20%以上。二，经历过去数年的整合，泛京津冀区域格局得到明显优化，需求趋势性回升之下，逐渐形成一个类似于长三角高集中度、较高产能运转率的大市场，以中国建材、金隅冀东为核心，错峰之下的产能运转率高于90%，价格和盈利曲线将攀升至高位后窄幅波动。矿山和超载整治也将使得行业成本曲线尾部陡峭化，头部企业的盈利空间得到进一步扩大。回到短期视角，京津冀水泥供需边际继续改善，价格将持续走高：‚打赢蓝天保卫战三年行动计划‛要求2020年全面完成‚十三五‛约束性指标，2019年空气质量指标要求更为严格。重工业集中的京津冀区域对生产管控、矿山和物流整治更加严格。在控产量和提景气的正向循环中企业对限产更加具有参与意愿。这两方面导致的供给收紧也是过去两年华东地区所发生过的情形。我们测算下半年京津冀和泛京津冀地区剔除错峰后熟料供给能力分别减少1.1%和1.9%。稳基建政策发力以及雄安新区建设的推进将持续扩大区域需求。从区域基建规划规模以及政策、资金支持力度来看，京津冀是全国受益程度和需求持续性最好的区域之一，我们测算下半年京津冀和泛京津冀地区水泥需求分别增长6%和3.8%。继续重点推荐冀东水泥，泛京津冀区域景气改善的核心受益者，预计公司2019-2021年归母净利润分别为33、45、50亿元，对应市盈率7.5、5.5、4.9倍，维持‚买入‛评级。风险提示：宏观政策反复、环保超预期放松、行业竞合态势恶化。增持（维持）行业走势作者分析师黄诗涛执业证书编号：S0680518030009邮箱：[e-mail]研究助理石峰源邮箱：[e-mail]相关研究1、《水泥制造：一季度高增长有基数原因，继续看好华北》2019-04-222、《水泥制造：1-2月产量数据点评：需求具有韧性，泛京津冀表现抢眼》2019-03-183、《水泥制造：2019年投资策略：周期往复，看好京津冀水泥》2019-01-08重点标的股票股票投资EPS（元）PE代码名称评级2018A2019E2020E2021E2018A2019E2020E2021E000401冀东水泥买入1.102.433.323.6917.47.55.54.9600720祁连山增持0.841.301.411.5110.66.76.15.7资料来源：贝格数据，国盛证券研究所2019年07月10日P.2请仔细阅读本报告末页声明内容目录核心判断：泛京津冀迎来历史新篇章........................................................................................................................41、京津冀水泥：年后价格、库存走势持续超预期......................................................................................................62、短期：环保总量约束下供需边际趋紧...................................................................................................................72.1、环保总量约束下供给端将持续受限.............................................................................................................72.1.1、非采暖季错峰落地，力度超预期增强................................................................................................72.1.2、环保总量约束下微观管控与执行力度加强，供给持续受限..................................................................82.2、稳基建与雄安新区建设支撑需求持续回升.................................................................................................113、泛京津冀市场格局得到明显优化........................................................................................................................143.1、存量格局获得再优化...............................................................................................................................163.1.1、产业政策等严格限制新增产能，区域进入存量整合优化时代.............................................................163.1.2、矿山管控日益严格，有望加速存量产能退出....................................................................................163.1.3、市场集中度大幅提升，竞争格局显著优化，水泥价格的波动性得到平抑............................................173.2、公路“治超”严格化，水泥流动性降低........................................................................................................183.3、区域竞合迈入良性循环...........................................................................................................................194、京津冀需求增长潜力大.....................................................................................................................................204.1、南北需求分化，泛京津冀成为需求先行下滑市场.......................................................................................204.2、“区域协调发展”，京津冀定位北方“增长极”...............................................................................................214.3、基建完善叠加城市化推进，京津冀区域中长期需求潜力大.........................................................................225、投资建议.........................................................................................................................................................24风险提示..............................................................................................................................................................25图表目录图表1：2013-2030年京津冀地区水泥需求与熟料产能利用率测算.............................................................................4图表2：泛京津冀地区形成类似于长三角高集中度的市场...........................................................................................4图表3：2019年泛京津冀区域理论供需预测............................................................................................................5图表4：2015-2018年长三角地区价格与水泥库存走势..............................................................................................5图表5：春节后泛京津冀地区水泥价格走势强于季节性..............................................................................................6图表6：春节后泛京津冀地区水泥库位持续低位运行.................................................................................................6图表7：泛京津冀各省市2018、2019年非采暖季错峰生产方案对比..........................................................................7图表8：泛京津冀区域剔除错峰后熟料供给能力增长有限...........................................................................................8图表9：1-5月河北、河南、山东等地PM2.5平均浓度同比改善幅度未达到全年目标...................................................9图表10：河北省多个1-5月PM2.5浓度同比改善幅度未达全省-5%的考核目标.................