2017下半年食品饮料行业投资策略龙头溢价顺势而为20170711申万宏源68页

龙头溢价顺势而为证券分析师：吕昌A0230516010001研究支持：张喆A0230117050013周彪A0230116110005联系人：周缘2017.7.11——2017下半年食品饮料行业投资策略观点概述：龙头溢价顺势而为过往策略观点回顾：2016年下半年投资策略报告《确定即稀缺估值重回溢价时代》，2017年投资策略报告《拥抱中产消费升级红利》，报告的核心观点均被市场验证。顺应行业发展趋势：中国经济在经过增速下降后，目前已处于“L形”的右侧阶段，传统行业经历了增速放缓阶段后已筑底企稳，未来的机会主要是结构性的，核心看消费升级和集中度提升，企业强者恒强。顺应市场风格趋势：看业绩、看估值、重视基本面是今年的市场风格。加之2016年12深港通开通，2017年6月A股进入MSCI等事件催化，重视价值的风格长期有望延续。白酒仍然是未来机会最大的子行业：本轮行业最大的变化是需求结构更加良性，格局更加清晰，龙头地位得到巩固。核心驱动力是受益消费升级，份额向名酒不断集中。优选一线酒，中长期布局优质次高端，短期可布局低估值的地产酒龙头。调味品景气度最高，关注产品提价及成本下降可能带来的龙头业绩超预期；乳业稳定增长，估值有吸引力，具备配置价值；肉制品受益成本下降，盈利未来半年到一年将改善；其他子行业待跟踪观察。白酒推荐：泸州老窖、贵州茅台、五粮液、水井坊、洋河股份、古井贡酒；关注山西汾酒、沱牌舍得、今世缘等食品推荐：伊利股份、双汇发展、中炬高新、重庆啤酒、安琪酵母；关注海天味业等主要内容1.2017上半年市场回顾2.白酒板块策略3.大众品板块策略4.估值对标及盈利预测表3年初以来市场表现回顾资料来源:Wind，申万宏源研究（截至2017/06/30）-35%-15%5%25%45%65%五粮液泸州老窖安琪酵母海天味业贵州茅台山西汾酒伊力特重庆啤酒中炬高新水井坊涪陵榨菜伊利股份洋河股份双汇发展青岛啤酒沱牌舍得汤臣倍健古井贡酒贝因美张裕A克明面业老白干酒燕京啤酒承德露露青青稞酒古越龙山酒鬼酒恒顺醋业黑牛食品金字火腿广泽股份金种子酒加加食品百润股份桃李面包煌上煌佳隆股份双塔食品三全食品好想你皇氏集团-15%-5%5%15%25%35%家用电器食品饮料非银金融银行电子交通运输钢铁建筑材料汽车建筑装饰公用事业医药生物有色金属房地产采掘计算机通信休闲服务化工机械设备轻工制造电气设备国防军工商业贸易传媒综合纺织服装农林牧渔资料来源:Wind，申万宏源研究（截至2017/06/30）图1：2017年初以来食品饮料板块跑赢申万A指18.6%，超额收益位居第二图2：食品饮料跟踪公司相对于申万A指超额收益情况食品饮料二级子行业表现回顾资料来源：wind，申万宏源研究，截至2017/06/301Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q17食品饮料-2.7%-4.9%-6.0%-10.9%-13.0%5.0%4.4%-7.4%8.8%9.1%-1.7%4.8%7.6%10.2%饮料制造2.4%-1.8%-6.2%-6.3%-18.3%9.7%2.4%-5.3%14.2%14.3%-2.2%5.4%11.3%13.7%食品加工-8.1%-8.4%-5.8%-16.2%-6.2%-0.3%6.7%-9.9%2.2%1.8%-0.9%3.8%1.6%4.4%白酒7.9%-1.9%-6.0%-1.8%-21.8%10.4%6.4%-8.9%19.9%16.6%-3.6%7.2%15.1%19.3%啤酒-9.9%-2.2%-13.0%-14.8%-12.6%0.8%-5.8%-2.3%0.0%2.4%6.3%-6.6%2.9%-3.3%葡萄酒-3.1%-4.8%-0.1%-17.7%-10.7%29.8%-4.0%-0.5%5.3%5.5%-3.3%11.6%-4.3%-16.3%乳品-7.6%-10.3%-4.4%-12.2%-16.9%0.9%7.0%-14.0%1.8%10.9%-4.2%5.4%2.5%11.6%肉制品-12.6%-9.4%-22.2%-27.0%-7.8%-24.9%8.9%0.4%10.4%3.1%16.7%-1.2%1.2%1.8%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%1/1/20144/1/20147/1/201410/1/20141/1/20154/1/20157/1/201510/1/20151/1/20164/1/20167/1/201610/1/20161/1/20174/1/20177/1/2017食品饮料白酒资料来源：wind，申万宏源研究，截至2017/06/30图3：食品饮料&白酒月度超额收益情况（2014-2017Q2）表1：食品饮料各子行业季度超额收益情况绝对估值水平：高于09年来均值水平资料来源:wind，申万宏源研究注：截至2017/6/30，PE均值计算时间：2009.1-2017.6资料来源:wind，申万宏源研究注：截至2017/6/30，PE均值计算时间：2009.1-2017.6资料来源:wind，申万宏源研究注：截至2017/6/30，PE均值计算时间：2009.1-2017.605101520253035402009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-07绝对PE走势饮料制造均值010203040502009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-07绝对PE走势食品加工均值05101520253035402009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-07绝对PE走势食品饮料均值食品饮料板块绝对估值水平高于历史均值食品饮料板块目前绝对PE水平25.49x，高于历史均值21.72x食品加工板块目前绝对PE水平21.74x，低于历史均值25.31x饮料制造板块目前绝对PE水平26.62x，高于历史均值20.85x图4：食品饮料板块绝对PE走势图5：食品加工业绝对PE走势图6：饮料制造业绝对PE走势相对估值水平：饮料相对估值仍有提升空间资料来源:wind，申万宏源研究注：截至2017/6/30，PE均值计算时间：2009.1-2017.6资料来源:wind，申万宏源研究注：截至2017/6/30，PE均值计算时间：2009.1-2017.6资料来源:wind，申万宏源研究注：截至2017/6/30，PE均值计算时间：2009.1-2017.6饮料制造相对创业板估值水平低于历史均值饮料制造/食品加工相对PE水平1.22x，高于历史均值0.83x饮料制造/重点公司相对PE水平1.44x，高于历史均值1.13x饮料制造/创业板相对PE水平0.83x，低于历史均值0.89x图7：饮料制造相对食品加工PE走势图8：饮料制造相对重点公司（剔除金融服务业）PE走势图9：饮料制造相对创业板PE走势0.00.20.40.60.81.01.21.42009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-07相对PE走势饮料制造/食品加工均值0.00.51.01.52.02.52009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-07相对PE走势饮料制造/重点公司整体剔除金融服务业均值0123452009-102010-042010-102011-042011-102012-042012-102013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-04相对PE走势饮料制造/创业板全样本均值主要内容1.2017上半年市场回顾2.白酒板块策略3.大众品板块策略4.估值对标及盈利预测表8白酒行业：结构化复苏份额向名酒加速集中白酒行业延续结构化复苏，份额加速向龙头和名酒集中：2014-2017年5月，白酒行业产量增速放缓至3%-4%，销量增速放缓至3%-4%，而白酒上市公司整体16年收入增长14%，17Q1收入增长19%.本轮复苏的核心驱动是消费升级，随着居民收入水平的提升、中产人群数量的增加、以及中高端白酒价格带的下移，消费升级趋势尤为明显。三公消费、固定资产投资增速2015年来与白酒行业复苏趋势背离。反映商务活动活跃度的PPI，工业企业收入及利润增速2015年后增速回升。不同价位段胜出的决定因素不同，高端酒主要看品牌、看产品，中低端更看渠道营销力。图10：白酒产量及同比变动图11：白酒销量及同比变动资料来源：Wind，申万宏源研究资料来源：Wind，申万宏源研究-30-20-1001020300200400600800100012001400160019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016白酒产量（万千升，左轴）同比增速（%，右轴）0510152025303540450200400600800100012001400白酒（折65度）销量（万千升，左轴）同比增速（%，右轴）白酒行业需求白酒需求分为居民消费、政务消费、和商务消费三部分在上一轮白酒景气周期中，政务消费及商务消费占据主导本轮复苏周期中，居民消费作为主导因素，带动白酒出现结构性复苏局面图12：白酒行业需求端分析财政收入提高居民收入提高企业收入提高居民消费政务消费商务消费高档白酒需求增长白酒消费结构升级行业销售收入利润经济增长资料来源：公开资料，申万宏源研究白酒行业：需求结构发生变化大众消费占比跃升2012年经验数据：政务消费占比60%，大众消费占比40%2015年经验数据：政务消费占比27%，家庭亲朋聚会、送礼、逢年过节、婚宴、收藏等占比73%价格带下移带来需求基数的几何式增加：白酒价格带每一步下滑，都伴随受众人群的几何式增加以茅台为例，大众消费的需求在13-16年的复合增速达30%60%40%政商务消费大众消费27%20%33%14%6%政商务消费家庭亲朋聚会送礼逢年过节、婚宴收藏投资图13：2012年结构占比图14：2015年结构占比资料来源：观研天下，申万宏源研究资料来源：观研天下，申万宏源研究收入水平持续提升：2016年城镇及农村家庭人均收入分别达到33616元和12363元，同比分别增长5.6%和6.2%（扣除价