现阶段电子元器件行业投资策略

现阶段电子元器件行业投资策略招商证券研究发展中心张良勇二零零七年三月11.24股价3.7股价最大涨幅当前涨幅05EPS06EPS07EPS06PE07PEPB评级生益科技7.410.557%42%0.220.440.5023206.2强烈推荐航天电器20.025.651%28%0.790.891.1811238.1强烈推荐广州国光10.718.587%73%0.280.430.6724285.0强烈推荐华微电子12.319.291%56%0.380.490.7221275.6强烈推荐长电科技8.613.064%51%0.190.370.5028264.8强烈推荐大族激光15.022.865%52%0.250.360.51284010推荐长城开发8.013.269%65%0.360.390.5326243.7推荐晶源电子10.713.940%30%0.190.360.5028284.9推荐股票投资评级一览：资料来源：招商证券。同期上证指数上涨42%2007：行业增势不改06-08：温和增长的新周期06Q4-07Q1：短期因素行业背景：2007行业增势不改主流机构：一致认为07年好于06年，其中两家认为08年更好于07年三年增长率的平均值分别为：8.6%、9.5%和10.5%，呈稳步增长的态势。行业大背景：主流机构对半导体行业的普遍预期良好：资料来源：招商证券整理0%2%4%6%8%10%12%14%20052006E2007E2008E2009E2010ESIAIsuppliWSTSPC与手机仍是最大应用市场PC市场：WindowsVista推出效应成07年重要增长动力硬件从单核走向双核软件从XP到VistaPC出货量增长历程：资料来源：招商证券整理05010015020025030094959697989900010203040506E07E08E-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%ShipmentGrowthWintel联盟形成Win95推出Y2K换机潮网络开始普及Win98、Win2000网络泡沫破灭全球经济衰退WindowsVistaIntel双核CPU手机市场：新兴市场成手机增长的最大动力成熟市场：高端手机的换机需求手机市场增长来源资料来源：招商证券整理新兴市场成熟市场3G手机、照相手机、蓝牙手机、MP3手机等人口多、GDP增长快、手机普及率低低价手机的新机需求高阶手机的换机需求PC与手机仍是最大应用市场2007：行业增势不改06-08年：温和增长的新周期06Q4-07Q1：短期因素行业大背景：半导体发展历史：周期性波动预测本轮周期：温和增长，波幅较小温和增长的新周期温和增长的新周期资料来源：SIA0500100015002000250030003500868788899091929394959697989900010203040506E07E08E09E-40%-20%0%20%40%60%销售额(亿美元）增长率（续）半导体市场的平均增速显著降低最近10年（1996-2006）：6.2%往前十年（1986-1996）：17.9%前20年平均（1996-2006）：11.9%平均增速降低资料来源：SIA-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%19861988199019921994199619982000200220042006E增长率17.9%11.9%6.2%温和增长的新周期周期格局变化的主要原因：（1）应用与市场的多元化改变了市场对单一类别应用的过分依赖应用的多元化资料来源：SIAMobile17%consumer17%Automotive8%Industrial7%Wiredcommu7%PC44%温和增长的新周期周期格局变化的主要原因：（2）资本支出管理日益谨慎、成熟资本支出的过高增长与随之而来的半导体市场的低成长资本支出与半导体市场成长率资料来源：WSTS、FBR-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%848688909294969800020406E资本支出成长率半导体市场成长率温和增长的新周期（续）半导体资本支出与半导体市场收入之比日趋下降资本支出占半导体销售比重资料来源：SIA、Gartner0500100015002000250030003500848688909294969800020406E08E0%10%20%30%40%50%60%70%80%半导体市场规模资本支出占半导体收入比重温和增长的新周期半导体行业的风险持续改善BRI：商业风险指数温和增长的新周期BRI分布资料来源：SternStewart2007：行业增势不改06-08年：温和增长的新周期06Q4-07Q1：短期因素行业大背景：短期因素：渐趋落底存货困扰或将落底：统计显示：超额库存仍处于较高水位，但主要拜Intel与AMD所赐；Isuppli认为库存问题的最坏情况可能即将结束；07Q1景气趋于落底全球半导体超额库存-100102030405002Q302Q403Q103Q203Q303Q404Q104Q204Q304Q405Q105Q205Q305Q406Q106Q206Q306Q3-Q4超额库存仍处于较高水位资料来源：Isuppli短期因素：产能利用率：06Q3滑落至88.6%结构上看，主要因为高阶产能利用率下降预计07Q1产能利用率触底至81%8001000120014001600180099Q200Q201Q202Q203Q204Q205Q206Q250%55%60%65%70%75%80%85%90%95%100%CapacityUtilization产能利用率资料来源：SICAS50010001500200025003000J-00M-00S-00J-01M-01S-01J-02M-02S-02J-03M-03S-03J-04M-04S-04J-05M-05S-05J-06M-06S-060.00.20.40.60.81.01.21.41.61.8BillingsBookingsB/BRatio短期因素：北美半导体设备BB值：与库存、产能利用率综合考虑资料来源：SEMI北美半导体设备BB值小结：2007：行业继续增长温和增长的新周期：改善行业生态、提升公司估值短期因素：渐趋落底，介入电子类股的合适机会股票策略：行业稳步增长的背景下：关注个股基本面在季度间的短期变化市场对公司增长预期的波动提供介入机会主题投资：3G、数字电视、Vista、产业政策等重点推荐组合：航天电器、广州国光、华微电子、长城开发重点关注公司的增长来源资料来源：招商证券提高销量提高价格削减成本新市场业务改善收购内需出口生益科技◎◎◎◎◎华微电子◎◎◎◎航天电器◎◎长电科技◎◎◎◎广州国光◎◎◎◎大族激光◎◎◎◎◎◎晶源电子◎◎◎长城开发◎◎◎增长的故事发生变化：（1）并购整合、民品扩张的必由之路（2）明确的增长2007年：原有继电器、连接器业务平稳增长、林泉电机释放出较大盈利2008年：林泉电机民品继续扩张，而苏州基地将成为最主要的增长来源（3）投资机会来自市场对现有业务和收购业务（林泉电机）的低估三个股价催化剂：A、增发过会B、07年1季报：预期一季报将会消除市场对公司的第一个低估原有业务有增长C：07年中报：2季度将合并林泉电机，将会消除市场对公司的第二个低估：林泉电机盈利能力出色航天电器：增发带来新的投资机会（强烈推荐-A）业绩预估：估计06-08年公司净利润增幅分别为12.4%、32.5%和20.8%按增发2400万股摊薄计算，07-08年分别为1.02元和1.25元；目标估值：同时，随着公司的整合与民品进展，在市场普遍认同公司的管理能力之外，公司的发展轨迹与业绩的可预测性大大增强，估值上应该获得溢价。6个月目标价：30元12个月目标估值：40-45元航天电器：增发带来新的投资机会（强烈推荐-A）航天电器：增发带来新的投资机会（强烈推荐-A）航天电器扩张关联图资料来源：招商证券航天科工集团林泉电机厂上海先锋贵阳本部航天电器井冈山仪表厂梅岭化工厂061基地四小龙民品军品军品民品贵阳本部上海苏州军用微特电机西安微电机研究所上海21所林泉科技航天电器：增发带来新的投资机会（强烈推荐-A）航天电器扩张之路资料来源：招商证券民品扩张走出航天科工体系走出061基地军品军工资源整合公司规模航天电器：增发带来新的投资机会（强烈推荐-A）航天电器发展轨迹020040060080010001200140016001800200020022003200420052006E2007E2008E2009E2010E继电器电连接器林泉电机苏州资料来源：招商证券2005年的增长2007年的增长故事广州国光：稳健的经营、显著的增长（强烈推荐-A）显著增长：预计06-08年三年利润增幅复合增长率超过50%06-08EPS：0.43、0.67和0.97元具备成长为大公司的巨大潜力：长期增长空间：高端电声产品的产业转移国光具备承接转移的能力：声学优势显著、高端客户进入门槛很高更多、毛利更高的订单：产能增长和更全面的技术能力07年开始显著增长:新老客户的多媒体、专业类订单将在2007年显著增长而07年还只是专业类音箱开始增长的年份。估值：6个月目标价：25元12个月目标价：30元；广州国光：稳健的经营、显著的增长（强烈推荐-A）Harman：主营业务收入100015002000250030003500200220032004200520060501001502002503002002200320042005200669%15%16%汽车消费电子专业净利润:收入结构（2005）2006年营收：32.5亿美元2006：毛利率35.5%、净利率8%产地：汽车、专业音响全部在欧美生产（美国、英国、法国、瑞士、澳洲等），只有部分消费类音响在亚太生产。CAGR=15%CAGR=45%广州国光：稳健的经营、显著的增长（强烈推荐-A）顶级专业音响应用场合：体育场广州国光：稳健的经营、显著的增长（强烈推荐-A）顶级专业音响应用场合：剧场华微电子：分立器件，大有可为（强烈推荐-A）看好华微的三个基本出发点：（1）分立器件的行业属性决定基本投资价值：朝阳产业：低世代旧生产线，资本开支小，折旧成本低产品生命周期长；（2）东北硕果仅存的半导体企业；（3）与国际巨头的合作：产能扩张、技术、管理提升；139158178.4199.7206237050100150200250200220032004200520062007全球功率半导体市场功率半导体市场增速高于整个半导体市场：华微电子：分立器件，大有可为（强烈推荐-A）国内分立器件龙头：国内市场很高份额：彩电功率管：80%节能灯功率管：40%机箱功率管：50%不仅仅是代工业务：分立器件的国际巨头外包中低端产品，代工业务空间巨大Philips、Fairchild华微自身技术进步奠定真正高成长能力：5年再造一个华微电子增发建设6寸线技术储备：场效应功率晶体管ＶＤＭＯＳ、ＩＧＢＴ等维持强烈推荐评级。长城开发（深科技）：07年的多重增长（强烈推荐-A）4季度是观察、介入长城开发的恰当时机：Seagate收购Maxtor对公司的负面影响将在06Q4（最迟07Q1）落底，加上易拓订单的增长，公司磁头组装业务在07年重回增长之势；业绩预测：多点开花06Q4-07Q1：筑底过程逐季提升：与Seagate的合作进入新阶段板卡先行一步磁头组装：从每季度500万只到2000万只易拓：可能跃升为长城开发的第一大客户日立公司硬盘业务加大外包的受益者投资项目高增长：开发磁记录（硬盘盘片业务）和昂纳光通信尤其是昂纳公司，成为光纤行业复苏的率先受益者营收与利润均出现大幅跃升；长城开发（深科技）：07年的多重增长（强烈推荐-A）估值。理应获得市场更大的认同高门槛：长城开发在硬盘产业链的地位日益重要：磁头、盘片、硬盘稳定的回