汇率市场化与人民币国际化

闲谈人民币汇率市场化与人民币国际化的关系什么是汇率市场化？•汇率是把一个国家货币折算成另一个国家货币的比例、比价或用一国货币表示的另一国货币的价格。所谓汇率市场化，即充分重视和发挥汇率形成中的市场机制作用，使汇率逐步成为真正意义上的由市场供求关系充分决定的市场汇率。人民币汇率制度变革进程•人民币从1949年到1952年用浮动汇率制度。从1953年到1973年，以计划经济制度，人民币与美元有正式的挂钩，汇率保持在1美元兑换2.46元人民币的水平上。但是在这时代中华人民共和国的外国贸易很少，所以人民币汇率意义不是很大。•1973年，由于石油危机，世界物价水平上涨，西方国家普遍实行浮动汇率制，汇率波动频繁。为了适应国际汇率制度的这种转变与现实中国际主要货币汇率变动带来的不利影响，根据便于贸易，为国外贸易所接受的原则，人民币汇率参照西方国家货币汇率浮动状况，采用“一篮子货币”加权平均计算方法进行调整。为此人民币对美元汇率从1973年的l美元兑换2.46元逐步调至1980年的1.50元，美元对人民币贬值了39.2%。•从1980年到1994年，人民币实行双重汇率制度。人民币汇率制度变革进程•1994年1月1日取消外了双重汇率制度,人民币官方汇率与市场汇率并轨,实行以外汇市场供求为基础的单一的有管理的浮动汇率制。指定的外汇银行依照中国人民银行公布的汇率,在规定的上下幅度内决定挂牌汇率,对客户买卖外汇。94年汇改的背景•1994年前后的汇率并轨，大背景是企业外汇存款多，而官方外汇储备不足。当时外汇调剂市场价格和官方价格差距甚大，美元兑人民币的官方汇价是1:5.7，而外汇调剂市场的价格则一度达到1:10，甚至更高。在这种情况下，外贸企业不愿意将外汇卖给商业银行，而愿意通过外汇调剂市场出售外汇。一些企业为突破外汇管制、抢占市场先机，也愿意到调剂市场购入外汇。中国的外汇管制很特殊，一方面很严，另一方面又很不严，比如中国很早就允许居民和企业持有外汇的现汇和现钞，这就形成了私人部门外汇多、官方外汇储备少的局面，调剂市场规模越做越大，官方市场却越来越萎缩。当时通过调剂市场进行的外汇交易大约占全部外汇交易的80%-85%，通过官方市场进行的外汇交易却只占15%-20%，外汇黑市也相当活跃，这使得官方市场是配角。•为了增加外汇储备，缩小调剂市场与官方市场之间的价格差距，政府推行汇率并轨和强制结售汇制度，实现了外汇从企业到商业银行再到中央银行的集中，中央银行持有的外汇储备不断增加；官方汇率则直接与调剂市场汇率并轨，定为1:8.7。94年汇改的评价•这个机制下，央行在市场供求失衡时负责使市场出清，在人民币面临贬值压力时，即使央行买入外汇的出价过低，企业和商业银行也被迫将外汇卖给中央银行，这样央行以强制结售汇买入了市场上的绝大部分外汇；当人民币面临升值压力时，央行为维持人民币汇率稳定买入外汇的出价可能偏高，它不能阻止企业、居民和商业银行将全部外汇卖给它，甚至不能阻止私人部门对外汇的卖空，这样央行以较高的价格买入了市场上绝大部分外汇。•一是它能掩盖贬值的压力，却不能掩盖升值的压力；二是它使官方集中了外汇，同时也彻底摧毁了在人民币升值背景下任何藏汇于民的可能性；三是汇率完全受控于央行，避免了外汇调剂市场那样剧烈的价格波动，但市场对汇率的作用变得微乎其微。所以，经过1994年的汇率并轨，人民币汇率基本上就是一潭死水了。•这个制度在当时解决了政府集中外汇、增加储备的紧迫需要，从1994年到2000年一直运行良好。但从2001年至今，人民币积累了8年的升值压力，使得情况开始发生变化。这就引出了2003年中国出台《关于调整境内居民个人经常项目下购汇政策的通知》，以及2004年的汇率再次调整•人民币汇率制度变革进程•2003年《关于调整境内居民个人经常项目下购汇政策的通知》内容：提高境内居民个人经常项目下购汇的指导性限额，同时放宽了境内居民个人的供汇范围。随着企业和居民参与外汇供需过程的空间日渐扩展，人民币的自由化将是水到渠成的事。•2005年人民币汇率制度的变革内容有：一是汇率不再盯住单一的美元，而是参照一篮子货币，同时根据市场供求关系来进行浮动；二是人民币汇率将是浮动的，而且浮动的区间也是合理的，较之以前高了很多，提出藏汇于民的口号什么是人民币国际化？•当一种货币在没有该货币发行国参与的国际贸易中充当记账单位、交换媒介和价值储藏手段时，该货币就实现了国际化。•用简单的话说，就是人民币国际化就是从区域到全球、从贸易到投资、从流通、计价、支付到储备，实现人民币基本可自由兑换。包括经常项目下可兑换和资本项目下可兑换人民币国际化现状•人民币国际化发展现状并不如意：离岸市场人民币存款存量及占全球离岸市场存量的１％不到；尽管目前人民币结算如火如荼地展开，但目前人民币结算额度占我国进出口１０％左右；尽管人民币国际使用的规模不断增加，但发展缓慢，且对于全球大宗商品没有话语权。•为什么中国国际贸易都排行第一了，GDP也世界第二了，人民币国际化还是一个遥远的事情？•那就要从这几年的人民币国际化扩大原因说起了扩大原因•人民币的流通使用主要是伴随旅游业的兴起而得到发展（新加坡、马来西亚、泰国、韩国等）；伴随著边境贸易、边民互市贸易、民间贸易（中越、中俄、中朝、中缅、中老）；随着交通事业的发展，地区之间的距离被打破，政治因素的消除人民币的流通随着探亲人数的增加而增加（港澳台）。•也就是说，这几年，我国的人民币主要通过对外贸易输出到外国•这就引出了为什么人民币国际化进程如此困难的原因•特里芬悖论特里芬悖论•一个国家的货币要走向国际化，必然需要该国呈现经常项目的巨大逆差，从而形成巨大的对外净负债。引用美国的例子，认为美国为了平衡巨大贸易逆差，形成巨额对外净负债，因此才能为世界提供大量的美元债券作为储备货币。引用经济学家特里芬的悖论作为支持这个观点的理论依据。•特里芬悖论的解释是：“美元价值要稳定，它就不能作为国际货币；美元要作为国际货币，它的价值就难以稳定。也就是说，如果美国要成为世界经济体系的霸主，让美元成为世界货币，那么就必须保持经常项目下的贸易赤字，让美元流出美国，让其他国家获得足够的美元；另一方面，随着美元的流出，和持续增长的赤字，会影响美元持有国对于美元信心，一旦有任何波动，会出现恐慌性的抛售。该命题的结论是世界货币体系的稳定不能依赖任何单一国家来保障。”•特里芬在他的原文中并没有说美元要成为世界货币，就必须保持贸易赤字。他的原意是说美国要输出货币，就必须增加对外负债（使非居民更多地持有美元），而对外负债的增加速度如果超过其黄金储备的增长，非居民对美元汇率就会失去信心，从而迫使当局出售黄金，使储备下降（同时表现为国际收支逆差）。而国际收支的逆差和储备的下降将使得美元无法保持稳定汇率（当时来说是对黄金的固定汇率），因此其作为国际货币的地位无法持续。••不论特里芬悖论的原意如何，不少人已经从他们理解的特里芬悖论中推导出一个悲观的对人民币国际化的“贸易逆差悖论”：中国由于有很大的贸易顺差，因此人民币很难国际化；如果人民币要国际化，必然要求中国从贸易顺差变为贸易逆差，而贸易逆差又会使人民币面临贬值压力。因为一个持续贬值的货币是无法成为真正国际货币的（外国人不愿意持有这种货币），所以人民币国际化在短期内会面临“贸易顺差”的制约，长期内会面临由于逆差导致的贬值的制约。•那么，汇率市场化能解决这个问题吗？•一个国家货币的国际化，并不一定要伴随着巨大的贸易逆差。只要资本项目逐步开放，输出人民币的渠道可以包括对外直接投资、对非居民提供人民币贷款、居民购买境外人民币证券、国家之间资产互换等许多形式，离岸市场还可以通过乘数效应派生人民币。在这些情景之下，人民币的国际化就完全有可能避免特里芬悖论（简称“贸易逆差悖论”）所预示的陷阱。如果资本项目迟迟不开放，长期依赖贸易渠道输出人民币，则人民币国际化进程确实会面临严重制约。•也就是说，要想让人民币国际化，就必须在汇率市场化的进程中，逐步放开资本项目（又称资本和金融帐户，指资本的输出与输入。反映的是本国和外国之间以货币表示的债权债务在国际间的变动，就是一国在国际经济交易中发生的资本跨国界的收支项目。中国人和外国人间金融资产的转移）。汇率市场化对人民币国际化的影响，正是通过资本项目来进行的•资本项目可兑换，是指一种货币不仅可以在国际收支经常项目往来中，将本国货币自由兑换成其他货币，而且可以在资本项目上进行自由兑换。•汇率市场化可以推动资本项目的自由兑换的发展，国家在03年出版的法律也上调了居民允许持有外汇的数量，即默认了居民与外国人之间的资本转移活动，做到了藏汇于民的最初目标。中国的资本项目开放进程•周小川曾多次提出，要稳步推进人民币资本项目下的可自由兑换进程。中共十七大报告中也有“完善人民币汇率形成机制，逐步实现资本项目可兑换”的说法。•IMF的研究表明，资本账户自由化能够改善经济增长，提高资源配置效率，对国内金融体系产生积极影响。过去几年中，央行对资本项目的管制也在逐步放松。2005年以来，央行和国家外管局推出了QDII制度（特许国内机构投资者制度，是指在资本项目未完全开放的国家，允许本地投资者投资境外资本市场的投资者制度。目前国内的QDII，主要是为大陆投资者投资香港证券市场打开一个通道），港股直通车试点也在酝酿之中，这些都属于资本项目开放的准备工作