申银万国-A股篮球论：Show Time选择仓位、垃圾时间把握结构-120221

策略研究投资策略证券研究报告宽体策论系列报告（二）2012年2月21日A股篮球论——ShowTime选择仓位、垃圾时间把握结构相关研究1.《从少林到武当---本轮经济和股市调整分析》---2012年2月7日证券分析师凌鹏[e-mail](8621)23297818×7307陈杰[e-mail](8621)23297818×7405研究支持金倩婧[e-mail]联系人张潇潇(8621)23297818×[e-mail]地址：上海市南京东路99号电话：[phone]上海申银万国证券研究所有限公司主要观点：投资A股如打篮球：24秒必须要出手。投资者必须重视时间约束，未来3—6个月的收益和风险是昀核心的考虑对象，1—2月内指数上涨或者下跌15%必须把握。SHOWTIME与垃圾时间交替。ShowTime市场反映某一核心变量，进入主升或者主跌浪，此时仓位控制更重要；垃圾时间市场缺乏方向，主题和行业精选是关键。好的策略分析员不是整天喊多看空，而是在ShowTime之前提示下阶段的核心变量，在垃圾时间中保持淡定，挖掘主题和细分行业。09年以来的5次Showtime及其启示：09年上半年的主升浪:驱动因素是政策放松、经济触底回升09年8月的主跌浪:驱动要素是政策转向预期10年4月的主跌浪:驱动因素是地产调控和欧债危机导致经济下滑预期10年下半年的主升浪：驱动要素是政策再松和经济再起11年三波主跌浪:核心驱动要素经济下滑、通胀超预期和经济加速下滑启示：1.核心驱动力大多是宏观变量，关键是何时发生、是否被PRICEIN；2.错误的逻辑短期如果无法证伪，不要轻易去纠错，要顺势而为。09年以来的2次垃圾时间及其启示09Q4-10Q1垃圾时间:市场震荡，新能源与区域经济成主题投资热点10年11月-11年2月垃圾时间:市场震荡，制造升级成主题投资热点启示：垃圾时间中策略的任务有两个：考虑下一个驱动力、寻找结构性机会。考虑下一个驱动力的根本还是要回到宏观，看看从宏观逻辑推断的角度出发，下一个昀有可能出现的变量是什么？然后跟踪中观数据，看是否逐步出现。寻找结构性机会的方法有很多，把握残存的记忆是其中之一。譬如在2011年初，2010年的成长泡沫已过，但下一个驱动力还没出现，市场很能接受“制造升级”的逻辑；2011年一二季度的供应故事也同此理——水泥的收益已经让大家瞠目结舌，所以稀土、氟化工、钛白粉、黄磷、铅蓄电池的故事也同样能为大家接受，甚至扩大到电力和钢铁。但是后面当需求下滑，所谓牢不可破的供应瓶颈也顷刻间瓦解，经济本身没有变化，市场的思维变化了，核心驱动因素变化，进入了另外一段ShowTime和垃圾时间。本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可通过[e-mail]索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾处的法律声明。2012年2月宽体策论请参阅昀后一页的信息披露和法律声明1申万研究·拓展您的价值目录1. 表演时刻和垃圾时间交替的A股市场....................................3 2．09年来出现5次ShowTime.................................................3 2.109年上半年的主升浪——驱动因素是政策放松、经济触底回升.........4 2.209年8月的主跌浪——驱动因素是政策转向预期.................................4 2.310年4月的主跌浪——驱动因素是地产调控和欧债危机导致经济下滑预期.....................................................................................................................5 2.410年下半年的主升浪——驱动要素是政策再松和经济再起.................6 2.511年的三波主跌浪——核心驱动要素是经济下滑、通胀高于预期和经济加速下滑.........................................................................................................7 2.6ShowTime的启示：宏观主导、重视短期无法证伪的错误....................8 3．09年来经历两次垃圾时间...................................................11 3.109Q4-10Q1的垃圾时间——市场震荡，新能源与区域经济成主题投资热点.......................................................................................................................11 3.210年11月-11年2月的垃圾时间——市场震荡下行，制造升级成主题投资热点...........................................................................................................12 3.3垃圾时间的启示：寻找下一个驱动力、把握结构性机会....................13 2012年2月宽体策论请参阅昀后一页的信息披露和法律声明2申万研究·拓展您的价值图表目录图1：09年以来的五次SHOWTIME............................................3图2：09年初以后新增信贷大幅扩张.........................................4图3：PMI出现向上拐点....................................................4图4：09年7月以后新增信贷回落...........................................5图5：1Y央票发行重启，银行间市场利率飙升.................................5图6：2010年4-7月水泥和螺纹钢产量增速背离...............................6图7：2010年上半年经济下滑为库存调整导致.................................6图8：10年二季度约束条件有所放松.........................................7图9：机械销售大幅下行结束经济走势的争议..................................7图10：通胀高点预期延后..................................................7图11：金融、资源、地产产业链的市值占比...................................8图12：金融、资源、地产产业链的利润占比...................................8图13：通胀高点晚于预期对市场的冲击.......................................9图14：2011年11月中旬市场再次进入主跌浪.................................9图15：美国1987年黑色星期一之前的市场征兆...............................10图16：09年以来的两次垃圾时间...........................................11图17：高端装备制造超额收益明显..........................................13表1：2009年12月以来出台的地产调控政策..................................5表2：2009年下半年新能源子板块的轮动....................................12表3：09Q4到10Q1的区域板块交替表现特征明显.............................122012年2月宽体策论请参阅昀后一页的信息披露和法律声明3申万研究·拓展您的价值1.表演时刻和垃圾时间交替的A股市场巴菲特说投资如打棒球，选择昀好的球从容挥棒，如果来球太高或太低，就任其飞过。事实上，投资A股更像打篮球，24秒必须出手，否则就换人。而且也不能只选择自己舒服的方式出手，必须在真假难辨、充满对抗的情况下投篮。领先时，可以从容点，讲点战术理念，落后时，不得不采取激进点的方法。在这片场地上，节奏非常重要，投资者必须承认约束、遵守规则，从策略的角度来看，未来3—6个月的收益和风险是昀核心的考虑对象，1—2月内指数上涨或者下跌15%必须把握。同时，A股是ShowTime和垃圾时间交替的市场。所谓ShowTime，是指市场开始反映某一核心变量，这种变化可能很小，颇有争议，但对市场影响极大，市场进入主升或主跌浪。此时，仓位的选择远远重于行业选择和主题配置。所谓垃圾时间，是指市场缺乏方向，前一个核心驱动力被市场充分反映，后一个核心驱动力尚未出现，股指不上不下、不死不活、乏善可陈。但此时如果能在垃圾中淘得黄金（好的主题或者细分子行业），就可以极大拉开与对手的差距，所以主题和行业精选是垃圾时间的关键任务。好的策略分析员不是整天喊多看空，而是在ShowTime之前提示下阶段的核心变量，在垃圾时间中保持淡定，挖掘主题和细分行业。区分垃圾时间和ShowTime、找到下阶段驱动股市的核心变量是A股策略的任务，挖掘主题、配置行业是主题小组和行业比较小组的责任，申万策略团队也因此而设。本文具体分析从09年以来的案例所得到的若干启示。2．09年来出现5次ShowTime我们认为，09年来市场共发生5次ShowTime，分别是09年上半年的主升浪、09年8月的主跌浪、10年4月的主跌浪、10年下半年的主升浪和11年全年的三波主跌浪。图1：09年以来的五次SHOWTIME1500200025003000350040002009-012009-032009-052009-072009-092009-112010-012010-032010-052010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-112012-0112345资料来源：WIND,申万研究2012年2月宽体策论请参阅昀后一页的信息披露和法律声明4申万研究·拓展您的价值2.109年上半年的主升浪——驱动因素是政策放松、经济触底回升从2008年9月开始，利率和准备金率均进入下降通道，而房地产政策也在10月底完全放松，随后还出台了“四万亿”政策。但当时投资者对刺激政策的有效性仍存较大争议,因此市场震荡仍然较为剧烈。转折点出现在09年初,1月信贷的超量投放和PMI数据的改善都使得投资者对经济见底回升的预期加强（图2-3），此后半年时间里，市场上涨了近一倍。这个过程又分为两块