09年钢铁行业策略：寻找周期底部，布局未来复苏

请阅读最后一页评级说明和重要声明行业内重点公司推介公司代码公司名称投资评级600019宝钢股份谨慎推荐600005武钢股份谨慎推荐寻找周期底部，布局未来复苏报告要点„寻找周期底部周期底部包括两个方面：一方面，经过加速恶化的行业基本面如何才能得到改善；另一方面，行业是否正在经历增长的转型。前一个问题将回答行业盈利在什么情况下复苏，而后一个问题将解答行业增长在什么时候会继续。„历史上钢价同比下跌的时间在5个季度左右从前两轮周期看，钢价同比下跌的时间大致在5个季度。而且，同比下跌的最高幅度有向同比上涨最高幅度看齐的趋势，而原料价格可能会影响钢价的调整幅度。逻辑上我们更认同钢材需求先恢复的解释，因此判断钢价还是需要观察钢材需求恢复的情况。历史情况的描述仅能作为供需分析的参考。„扩张的财政政策会拉动钢材需求，但行业盈利与宏观经济更为相关长期积累的供给过剩问题在2009年不会得到明显的解决。在一个需求回落的周期内，供给的逆周期作用并不大。通过模型建立以及历史对比分析，预计2009年积极扩张的政府支出会拉动对钢材的需求量使得粗钢表观消费量出现正增长，但盈利重新出现增长仍然需要依赖于宏观经济的全面复苏。„工业化原动力依然存在，钢铁行业未来增长的空间犹存我们认为，中国工业化的原动力依然存在，这说明依靠固定资产投资拉动的经济增长模式不会立即改变。虽然我国钢铁行业未来增长空间可能不如日本1965年时那么巨大，但对钢铁的基础需求也将在一段时间内始终存在。因此，当宏观经济出现好转的时候，行业的盈利能力会率先并迅速恢复。„布局复苏，关注大型化趋势下的行业龙头和具有并购价值的钢铁公司我们对2009年宏观经济持偏谨慎的态度，这意味着行业盈利复苏尚待时日。然而无论宏观经济如何演变，扩张的政府支出总能在一定程度上保障全行业不再出现今年4季度大面积亏损的情况，而作为工业化基础的钢铁业率先并迅速恢复的特点也使得布局钢铁行业复苏在未来决胜周期中非常重要。大型化背后的逻辑是生产率的提高、技术革新的扩散以及产业组织的变革，也是促进新一轮增长的核心因素。对于我国钢铁业来说，提高效率和降低成本的要求使得大型化成为了必然趋势。在这个大的背景下，有能力做到公司繁荣的行业龙头和具有并购价值的小钢成为了最佳的投资标的。行业相对市场表现（近12个月）-80%-60%-40%-20%0%20%40%2007/112008/22008/52008/8钢铁沪深300资料来源：Wind资讯行业内跟踪公司比较宝钢股份07A08E09EPE7.637.8510.92PB1.101.020.97EV/EBITDA3.262.642.57武钢股份07A08E09EPE6.966.027.71PB1.761.411.22EV/EBITDA3.773.143.15相关研究《钢价难言见底，静待需求恢复》2008-10-14分析师：刘元瑞、李兴[e-mail]联系人：杨靖凤[e-mail]钢铁行业行业研究（深度报告）维持“中性”评级2008-11-162请阅读最后一页评级说明和重要声明正文目录引言：寻找周期底部.............................................................................52008年行业基本面简单回顾................................................................6以史为鉴：核心在于钢价何时见底？...................................................9环比数据：规律不明显..........................................................................................9同比数据：周期性显著..........................................................................................10调整幅度：原料是否可以作为先行指标？.............................................................11原料分析：整体低迷.............................................................................................122009年供给分析：产能过剩短期无法改观...........................................16供给预测：基于产能统计......................................................................................16供给分析：逆周期作用较小..................................................................................192009年需求分析：财政政策能否拉动宏观经济？................................20主要下游：微观表现.............................................................................................20需求预测：基于宏观指标的简单模型....................................................................22走出周期后的道路：继续增长和公司大型化.........................................27高速增长中的波动：工业化时期的日本钢铁业.....................................................28工业化：钢铁业增长的原动力——日本经验的总结..............................................31公司繁荣的启示：大型化的必然趋势....................................................................34投资建议：布局未来的复苏——关注政策的作用..................................36行业机会：全行业将在宏观经济复苏时迅速并率先复苏.......................................36公司机会：基于大型化的趋势...............................................................................37重点公司：............................................................................................................383请阅读最后一页评级说明和重要声明行业研究（深度报告）图表目录图1：报告逻辑框架演绎及结论..................................................................................6图2：钢材价格出现明显下跌......................................................................................7图3：大中型企业利润率降至2006年以来低点..........................................................7图4：产量增速连续四月环比、连续两月同比负增长.................................................8图5：三季度出口大幅反弹.........................................................................................8图6：国内外价差边拉大出口边萎缩...........................................................................8图7：国内铁矿石现货价格出现明显下跌....................................................................9图8：进口矿价格也开始走低......................................................................................9图9：海运费出现更大下跌.........................................................................................9图10：焦炭价格开始松动...........................................................................................9图11：钢价环比变化没有明显规律.............................................................................10图12：钢价同比上涨和下跌最高幅度似乎较为一致...................................................10图13：协议矿价在2002年出现下降而在2006年出现上升.......................................11图14：国内矿产量增速超预期....................................................................................13图15：进口矿增速一直较快.......................................................................................13图16：铁矿石港口库存高居不下................................................................................14图17：炼焦煤品种极不均衡、资源严重稀缺..............................................................16图18：地方小矿是炼焦煤生产的主力.........................................................................16图19：钢铁固定投资增速较快....................................................................................16图20：产量增速滞后于行业毛利率变化.....................................................................20图21：钢材价格先于产量发生变化....................................