盾安环境(002011sz)

机械、设备、仪表/普通机械制造业公司深度研究报告2010年08月02日广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。盾安环境(002011.sz)延伸核心优势领域，价值与成长兼备惠毓伦研究员王俊爽研究助理电话：[phone]电话：[phone]eMail：[e-mail]：[e-mail]延伸核心优势领域，兼具价值性与成长性业务核心是制冷产品链，在制冷配件、整机以及工程领域具备较强的竞争优势，公司兼具优秀的价值性与成长性。公司价值性体现在传统业务与煤矿投资，安全边际高首先，传统的阀门制造业是公司业绩平稳增长的稳定器，下游消费市场的稳定增长为公司价值提供了足够的安全边际与业绩保证。其次，参股优质煤矿开发，价值未被市场完全预期。成长性来自于核电HVAC与污水源热泵业务公司的成长性来自于两个方面：1、核电HVAC如获中广核总包订单，实现销售收入与毛利率的双重提升；2、子公司炬能受益于行业的高速发展与国家对EPC模式的大力扶持，未来销售收入与利润增速显著。盈利预测与估值10~12年盈利预测是：0.61、0.95、1.15，我们按分业务价值加总的方式以及FCFE法确定了公司的合理价值，22.63~23.91元。风险提示公司核电总包订单可能慢于预期；10年9月，5000万限售股解禁，股价可能面临抛压。预测及评估来源:浙江盾安人工环境股份有限公司财务报表,广发证券发展研究中心公司评级当前价格(元)18.36目标价格(元)23.91前次评级无评级股价走势市场表现1个月3个月12个月股价涨幅13.90%-13.01%36.74%沪深30012.29%-6.17%-20.82%股票数据总股本(万股)37,236.37流通A股(万股)9,730.43主要股东:浙江盾安精工集团有限公司主要股东持股比例48.34%流通A股比例26.13%财务比率ROE8.45%ROA9.49%资产负债率33.15%每股净资产(元)5.102009年报数据2008A2009A2010E2011E2012E主营收入(百万)2,591.012,281.743059.633732.204417.41EBITDA(百万)283.46295.26363.48493.35579.94净利润(百万)149.85160.38228.76353.09429.02净利润增长率-7.30%7.03%42.63%54.35%21.50%每股收益(元)0.4650.4310.610.951.15市盈率15.4739.6628.2418.3015.06市净率2.173.353.132.782.46EV/EBITDA8.5420.7915.6611.579.21每股红利(元)0.250.300.300.300.30股息率(％)3.481.760.971.501.83PAGE22010-08-02公司深度研究报告目录索引投资要点..............................................................................................4产业升级与转型并举，公司价值与成长兼备..........................................4公司架构与业务概述——业务发展思路清晰......................................4传统业务深耕细作，凸显公司价值特性.............................................5新业务前景广增速快，公司成长值得期待.........................................6稳定受益于消费市场增长的细分行业龙头.............................................6稳定竞争环境下的家用空调阀门龙头................................................6行业龙头稳定地受益于空调消费市场盛宴.........................................6家用空调消费市场仍将持续稳定增长................................................7核电领域突围——制冷整机业务增长提速..............................................9核电空调业务迎来收入与毛利率双增长的契机..................................9投入EPC与冷链产业，制冷服务业务成长加速...................................13受让优质EPC企业，充分享受污水源热泵市场成长........................13受益冷链发展规划，冷链产业的成本领先者....................................16煤矿+光伏，积极开展能源战略规划....................................................17优质煤矿，价值优于市场预期.........................................................17光伏产业，优势来自于成本............................................................17盈利预测与估值..................................................................................18关键假设........................................................................................18估值...............................................................................................18股价催化剂.........................................................................................20风险提示............................................................................................20附件A——核电空调概念、工程造价与收入确认方式等问题概述.........21附录B——污水源热泵相关问题估算与EPC模式介绍.........................22附录C——冷链概念、市场容量与成长空间预测.................................25PAGE32010-08-02公司深度研究报告图表索引表1：在建及规划中的核电站基本情况..................................................10表2：未来核电HVAC系统市场需求预测（亿元）...............................11表3：太原炬能盈利状况（单位：万元）..............................................13表4：1万平米建筑使用各种供暖制冷设备指标的比较..........................14表5：近期国家出台的对合同能源管理产业的政策................................15表6：09年盾安与三花股份主要盈利指标对比......................................19表7：可比公司市销率预测....................................................................19表8：EPC业务与冷链业务EPS贡献预测...........................................19表9：近期核电站HVAC设备中标公示一览..........................................21表10：合同能源管理模式下项目头年净利率预测..................................24表11：09年主要热泵设备公司净利率水平...........................................24表12：未来冷库市场规模估计（单位：万吨）.....................................26图1：公司主要业务架构.........................................................................5图2：2009年公司主营业务构成...........................................................6图3：2008年公司主营业务构成.............................................................6图4：08~10年家用空调产量及增速（万台）.......................................7图5：08~10年家用空调销量及增速（万台）.........................................7图6：城乡空调保有量与人均收入——农村空调消费即将启动................8图7：08~10年空调库存（单位万台）与环比增速..................................9图8：公司核电空调收入预测（单位：百万）.......................................12图9：南风股份核电HAVC领域业务收入.............................................12图10：南风股份核电HAVC领域毛利率状况........................................12图11：地水源热泵市场规模变化...........................................................13图12：地水源热泵占整个中央空调行业的比重.....................................13图13：地水源热泵市场集中度高...........................................................14图14：主要地水源热泵企业近年营业收入状况.....................................14图15：冷链设备利润率比较（超市陈列柜远低于其他制冷设备）.........16图16：核电HVAC总包收入结构..........................................................21图17：核电HVAC总包收入确认方式...................................................21图18：中央空调产业历史增速..............................................................23图19：近三年主要中