国际银团贷款的证券化(doc14)(1)

国际银团贷款的证券化【摘要】为了加强竞争力,商业银行在国际银团贷款安排中融入了某些证券融资的特征。另外，适应相关的金融法规的监管压力，克服传统的银团贷款在风险分散和流动性方面的不足的迫切需要，也使得晚近的国际银团贷款表现出了比较强烈的证券化的发展趋势。引言国际银团贷款是指借款人以委任书（MandateLetter）的形式授权牵头行（LeadingBank或ManagingBank）组织银团向其提供贷款。其传统方式，也可以说是最基本的方式主要有两种：直接参与型（DirectParticipation或LoanSyndication）和间接参与型(IndirectParticipation或LoanParticipation)。直接参与型的国际银团贷款是在牵头行的组织下，各参与行直接与借款人签订贷款协议，按照一份共同的协议所规定的统一条件贷款给借款人，参与行与借款人之间存在着直接的债权债务关系。而间接参与型的国际银团贷款则是先由牵头行向借款人提供或承诺提供贷款，然后由牵头行把已提供的或将要提供的贷款以一定的方式转让给参与行，参与行与借款人之间一般不存在直接的债权债务关系，某些情况下借款人甚至不知道参与行的存在。[①]一般认为，国际银团贷款是随着欧洲货币市场的建立而逐步发展起来的。第一次对国际银团贷款做出详细记载和统计的是1972年的《欧洲研究》(《Eurostudy》),据称当时全球年银团贷款额为110亿美元。而在它诞生的短短30多年的时间里，其年贷款总量已突破20，000亿美元。[②]国际银团贷款之所以凝聚着如此强大的生命力，究其原因是其能根据形势的发展，市场的变化不断地做出调整、改革与创新，而这其中最为引人关注的便是其证券化的发展趋势。实际上，所谓的证券化可分为两类：第一类证券化是指资金需求者采取发行股票债券等方式在金融市场向资金提供者直接融通资金，这种方式多为信用融资。运用这种方法，一个借款人可以向市场上的投资者直接筹资而不须向银行申请贷款或透支，这种证券化可称为“一级证券化”，也叫“融资证券化”（FinancingSecuritization）。第二类证券化是指将缺乏流动性但能够产生可预见的稳定现金收入流的资产通过一定的结构安排，对资产中风险与收益要素进行分离与重组，进而转化成为在金融市场上可以出售和流通的证券的过程。这种形式的证券化可称为“二级证券化”，也叫“资产证券化”（AssetSecuritization）。[③]这种证券化形式起源于美国60年代末的住宅抵押债券的发行，随后其被广泛运用于其它资产，由于其具有创新的融资结构和高效的载体,满足了各类融资者和投资者不断变化的需求,从而成为当今世界各国资本市场发展最快、最具活力的金融创新产品，[④]而国际银团贷款的证券化正是资产证券化这一大趋势中的一部分。接下来，我就先介绍一下国际银团贷款证券化在实践中的两种模式。一、初级模式——可转让的贷款便利在间接参与型的国际银团贷款中，牵头行会把其已提供的或将要提供的贷款以一定的方式转让给参与行，这些方式主要有合同更新（Novation）、债权让与（Assignment）、转贷款（Sub-loan）与隐名代理（Undisclosedagency）等。[⑤]由于在这种间接参与方式下，贷款参与权的转移与商品的出售有些相似，所以有人将这些方式形象地称为“贷款出售”（SaleofLoan）。[⑥]而这些传统的贷款出售方式在发挥一定作用的同时，却也存在着一定的问题，例如，贷款通常只是在商业银行之间进行转让，而且一般是由出让银行直接与贷款的潜在购买方协商而成；有些转让方式则手续繁杂，甚至还需要借款人的同意。显然，这些方式均属于初级、定向的交易市场范畴，其交易成本势必会比较高。[⑦]上世纪80年代中期，国际银团市场上出现了一种全新的贷款出售方式——可转让的贷款便利（TransferableLoanFacilities，简称TLFs)。在这种方式下，牵头行用一种证书性质的书面文件代表收取贷款到期本息的权利，然后通过这种书面文件的发行与融通达到转让贷款的目的，而参与行在购买这种书面文件后同样可将其在市场上自由转让。显然，这种转让方式扩大了转让者与受让者的范围，使银团贷款不局限于在牵头行和参与行之间进行转让，并且由于其采取了标准化的书面形式，从而增强了其流动性，减少了烦琐的谈判过程，降低了交易成本。可以说，这种书面文件本身只是一种虚拟化的金融资产，买方之所以愿意支付对价，主要是因为它所代表的银团贷款为到期偿还其票面记载的本息金额提供了担保，而正是通过这种书面文件的流通，收取贷款本息的权利才不断地在不同的出售方和购买方之间转移，由于这一过程同证券的发行与交易在形式上十分相似，因此被称之为“证券化”。[⑧]在银团贷款实践中，可转让的贷款便利主要有以下三种：可转让贷款证书（TransferableLoanCertificates，简称TLCs）、可转让参与权证书（TransferableParticipationCertificates，简称TPCs）和可转让贷款文据（TransferableLoanInstruments，简称TLIs）。详细介绍如下：[⑨]1、可转让贷款证书可转让贷款证书是一种以合同更新原理为基础的银团贷款证券化方式。我们知道，在合同更新的方式下，牵头行或参与行若要转让自己在贷款合同项下的权利和义务，就必须经得借款人以及其它所有参与行的同意。[⑩]这显然增加了交易成本，并且有可能无法获得同意。因此，为了增强贷款的流通性，降低交易成本，实践中银团贷款的当事人就事先在贷款协议中对日后可能发生的合同更新安排表示同意，然后由代理行（AgentBank）签发一种代表借款人与银团成员利益的文件，该文件包含了一项由借款人、代理行和银团其它成员向任何潜在的贷款受让人发出的要约：受让人将被所有当事人接受为银团贷款的参与行，以取代转让银行的位置。这样的一种文件便是可转让贷款证书，这种文件是附在贷款协议后的，从法律意义上讲，它是一个使未来可能的合同更新生效的协议。[11]通常，代理行会依据贷款协议的规定向银团贷款中的每一家参与行签发一定数量的TLCs，贷款若是分期偿还的，TLCs就是由每一个贷款偿还日期所对应的TLC组成，上面会载明将于特定日期偿还的特定金额的本息。[12]受让人若接受TLCs上的要约，便可依据其上的规定，填写完毕后交给代理行，并交纳一定的登记费用。代理行把受让人的名称登记之后，便将该证书注销，并将相关转让事宜通知借款人，而后代理行将向受让人签发一份新的TLCs，其面额、条件均与原证书相同，以便受让人再转让。这样一来，银团贷款便能像证券一样自由转让与流通了。2、可转让参与权证书可转让参与权证书实质上是可转让贷款证书的一种，其同样也是采用合同更新的方法转让参与行的权利和义务，并且有关的程序也相似，只不过其是适用于以转贷款[13]的间接方式参与国际银团贷款的情形。在这种参与方式下，参与行可以要求牵头行[14]向它签发可转让参与权证书，该证书包含了一项对适宜机构（通常是银行）发出的要约，允许在填写该证书并将其递交牵头行之后，达到更新该转贷款协议的目的。也就是说，在转让人（即参与行）与受让人共同签署了该证书并将其递交给牵头行之后，受让人便代替转让人成为该转贷款协议的新的合同当事人（即贷款方）。在实践中，包含了签发可转让参与权证书的转贷款协议，又被称为“可转让参与权协议”（TransferableParticipationAgreement）。该协议中所包含的签发可转让参与权证书条款以及其它保证银团贷款合法性与有效性的条款，均与包含有签发可转让贷款证书的银团贷款协议中的相关条款相同。3、可转让贷款文据可转让贷款证书存在两个缺陷：第一，如果借款人所在国政府实行外汇管制，那幺即使其对借款人的对外借款给予许可，这项许可也可能因合同更新而失效，因为更新后借款人是与另外的当事人进行交易，而不是与原先政府批准的当事人交易；第二，如果借款人为银团贷款提供了相关的担保，那幺合同更新则可能使相关担保人免除担保责任，这是因为借款人与受让人之间的新合同取代了借款人与转让人之间的旧合同，而原先的担保合同实际上是从属于这个旧合同的，依据一般的合同法原理，主合同无效，从合同也无效，除非借款人所提供的是独立担保，如见索即付保函或备用信用证等。[15]为了克服上述缺陷，国际银团贷款实践中又发展出了另一种贷款证券化的方式——可转让贷款文据。可转让贷款文据从本质上讲是一种债务凭证或债券，其上载明签发该文据的借款人对“登记持有人”（RegisteredHolder）承担一项债务，并注明由借款人在任何“登记持有人”提交该文据时无条件地按其记载的金额和日期付款。该文据记载的金额实际上代表了借款人在银团贷款协议下对某家参与行应偿还的到期贷款。使用可转让贷款文据，可以使贷款银行在不发生合同更新的情况下将其贷款份额以转让该文据的形式转移给受让人。值得注意的是，可转让贷款文据是一份独立的文件，并不附着于贷款协议，其是由银团成员依据贷款协议的规定特别要求借款人签发的，而不像可转让贷款证书一样是由代理行依授权自动签发给每家参与行。在借款人签发后，还须由借款人特别指定的登记员（Registrar）证明其真实性，其才发生法律效力，并且一旦签发了可转让贷款文据，借款人的还款义务就将受该文据规定的调整，而不受原银团贷款协议的调整，这一点也同样证明了可转让贷款文据是一份独立于银团贷款协议的文件。另外值得我们注意的是，可转让贷款文据所转让的只是收取贷款本息的权利，其并没有转移转让方提供贷款的义务，因此实际上其是对债权让与这种国际银团贷款间接参与方式的一种发展与变形。由于可转让贷款文据并不产生合同更新的结果，因此上述可转让贷款证书的两个缺陷可以得到克服。但也由于其只能转让债权，因此，其通常只是适用于贷款人已提供了所有贷款的场合。[16]通过上面的分析，我们可以发现，可转让的贷款便利这种证券化模式虽然在一定程度上提升了银行资产的流动性，也分散了一定的风险，但其实际上还是延续了间接参与银团贷款的做法，套用了合同更新、债权转让的运做程序，只是形式上更灵活、设计更巧妙罢了，严格说来，这些方式并未脱离间接参与方式的窠臼。另外，由于这种证券化模式的结构比较复杂，对不熟悉信贷分析的投资者而言，难以评判和把握资产的质量、信用评级及合理定价，故上述书面文件的转让也就主要局限于大中型的商业银行之间。[17]因此，在我看来，可转让的贷款便利这种证券化模式只是对银团贷款出售方式的一种初步的更新与发展，其只能算是国际银团贷款证券化的初级模式。二、高级模式——SPV模式这种模式的证券化是指银团贷款的原始贷款行，将其拥有的缺乏流动性但能够产生可预见的稳定现金流的贷款资产，组合汇集成一个“贷款池”（LoansPool）,然后将该贷款池出售给一个“特别目的实体”(SpecialPurposeVehicle，简称SPV)，从而获取资产销售所得，SPV则以该贷款池的预期现金收入流作担保以发行证券，同时通过信用评级、信用增级等手段增强证券的信用以吸引投资者，贷款池的现金收入流首先用于投资者所持证券的本息支付。由于SPV处于整个证券化交易的核心地位，也是新型银团贷款证券化的特征所在，因此，将该模式称为“SPV模式”。实际上，这一模式也是资产证券化的主要模式。SPV模式的运作过程具体来讲主要包括以下几个基本环节：1、确定证券化目标，组成贷款池。发起人（银团贷款的原始贷款行）首先将自己拥有的能在未来产生可预见的稳定现金流的银团贷款，按其利率、期限和类型等加以清理、估算和审核，重新组合成一个同质的贷款池，同时辅以贷款的坏帐风险损失估算和证券化成本扣除，确立证券化的预期目标，保证贷款池预期的现金收入流量能大于拟发行的资产支持证券（Assets-BackedSecurity,简称ABS）的预期的还本付息额。2、组建SPV，转让贷款资产，实现“真实销售”。SPV是银团贷款证券化中不可或缺的重要载体，也是该模式的特色所在。SPV既可以由发起人也可以由第三方组建