自由现金流量法伊利公司估值

自由现金流量折现法评估伊利公司价值其中：FCFFi为公司第i年的自由现金流量；gn为稳定期增长率即永续增长率；WACC是企业的加权平均资本成。在使用自由现金流折现法评估企业价值时，重点需要考虑以下两个因素，自由现金流的预测（在本次评估中主要包括增长期和永续期的自由现金流预测），资产成本即折现率的确定。nnniiiWACCgWACCFCFFWACCFCFF11V1ni1一、自由现金流量法模型构建1、自由现金流量的计算自由现金流量=税后经营利润-净经营长期资本增加-经营营运资本增加=营业收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-企业所得税-经营营运资本增加-净经营长期资产增加在对历史数据分析的时候发现，伊利公司近年来经营状况稳定，各预测的未来指标与营业收入之间保持着一定的比率关系，所以对自由现金流量的预测，釆用销售百分比法来预测。1、自由现金流量的预测（1）营业收入的预测在对营业收入预测的时候，主要是通过对伊利公司所处的宏观环境分析，行业环境分析，伊利公司的财务及战略分析，以及历史营业收入的变化来对营业收入进行预测。（2）其他指标的预测根据销售百分比法，其他指标与营业收入都保持着一定的比率。通过对历史数据的分析，以及伊利公司环境变化和发展战略分析来确定合适的比率。2、资本成本的确定资产负债债务成本资产权益权益资本成本WACC由于自由现金流量考虑的是公司提供所有投资者（包括股东和债权人）的最大现金流，本着现金流与贴现率相匹配的原则，在确定资本成本时，选用加权平均成本来对自由现金流量贴现。2、资本成本的确定（1）权益成本采用资本资产定价模型CAPM确定权益成本，公式如下：fmfeRRRKRf为无风险报酬率。β贝塔系数是统计学上的概念，它所反映的是一种证券或一个投资证券组合相对于大盘的表现情况，衡量股票收益相对于业绩评价基准收益的总体波动性。Rm为平均风险股票报酬率2、资本成本的确定（2）债务成本在确定债务成本的时候，本文根据伊利公司的负债情况，选着央行公布的合适的贷款利率作为债务成本确定的依据。（3）资本结构选择目标资本结构加权法，即根据企业未来预期的资本结构对债务成本和权益成本进行加权。根据按市场价值计量的目标资本结构衡量每种资本要素的比例。这种加权方法面向未来，与未来的现金流相匹配，是目前大多数公司计算资本成本时采用的加权方法。二、案例分析伊利是一家比较成熟的公司，历史数据齐全，信誉形象良好，数据的可信度相对较高。作为乳业举足轻重的龙头企业，伊利是非常具有代表意义的。（一）伊利公司所处经济环境分析——企业战略分析去库存、升级推动液奶增长加速，奶粉回暖。虽然进口奶粉冲击仍然较大，但伊利大力拓展电商、母婴店等渠道，后续有望稳定。冷饮业务和饲料业务也基本稳定。乳品行业竞争格局很可能走向伊利单巨头。伊利收购圣牧可能仅是开始，符合未来发展方向细分子市场并购在其成长战略上十分重要。（一）伊利公司所处经济环境分析——企业财务分析（1）盈利能力分析：从下表可以看出近几年伊利发展稳定中略有增长，盈利能力发展前景可观。日期15-12-3114-12-3113-12-31净资产收益率(%)23.8723.6623.15总资产净利率(%)11.7611.5112.15总资产报酬率(%)14.3113.511.48销售净利率(%)7.787.726.7销售成本率(%)64.1167.4671.33净利润/营业总收入7.717.656.70息税前利润/营业总收入9.388.976.33（一）伊利公司所处经济环境分析——企业财务分析（2）偿债能力分析：从下表看来，反映短期偿债能力的三个指标均较低，一般认为流动比率为2:1，速动比率为1:1时比较合适，流动比率离标准差的较远，表明短期偿债能力较弱。企业的资产负责率是企业重要的财务杠杆，反映了企业偿还债务的综合能力，表中该比率较高，反映企业的偿债能力较差，股东投资的财务风险较大。报告期15-12-3114-12-3113-12-31流动比率1.091.121.06速动比率0.830.850.82现金比率0.730.740.54归属母公司股东的权益/负债合计1.030.90.97有形资产/负债合计0.940.810.86资产负债率（%）49.1752.3450.38产权比率0.971.11.02（一）伊利公司所处经济环境分析——企业财务分析（3）运营能力分析：表中数据表明伊利在自身印象塑造，产品创新，市场拓展方面表现较好，公司在近三年中保持着良好的运营能力，处于高效运作状态。报告期15-12-3114-12-3113-12-31存货周转天数(天)45.3642.9835.27应收账款周转天数(天)3.262.852.37存货周转率(次)7.948.3810.21应收账款周转率(次)110.33126.50151.83流动资产周转率(次)2.962.914.15固定资产周转率(次)4.364.634.95总资产周转率(次)1.531.501.79（一）伊利公司所处经济环境分析——企业财务分析日期15-12-3114-12-3113-12-31营业收入增长率%10.9412.9413.78利润总额增长率%15.4156.3846.66总资产增长率%0.3520.1360.67股东权益增长率%7.2515.56119.84（4）成长能力分析：从下表可以看到，伊利公司的销售收入保持稳定增长。利润总额、总资产和股东权益这三项指标虽然都在逐年增长，但增长率大幅下降，这跟公司近年来进行产业结构调整有关。但整体来说，公司利润和所有者权益都是增加的，虽然增速减缓，但增长趋势不变，表明公司持续发展的能力较强。（二）自由现金流量的预测——营业收入报告期日期16-09-3015-12-3114-12-3113-12-3112-12-3111-12-31营业收入(万元)4592294.255986348.575395929.874777886.584199069.213745137.22营业收入增长率0.1094192690.1293549520.137844210.121205703从历年的数据中可以看到增长率保持稳定但略有下滑，这是由于乳制品行业市场的越发成熟，竞争也越来越大，预测未来伊利的营业收入增长率将逐渐放缓。（二）自由现金流量的预测——营业收入预测因为今年10月1日起奶粉行业将正式实施配方注册制，众多小品牌将退出市场，故上半年中小品牌集中甩货去库存，影响了公司的奶粉销售，导致公司上半年收入受奶粉销量下滑影响较大，但是相信新政实施后伊利公司奶粉销量会恢复并有更大市场空间。液体奶收入、冷饮收入保持稳定，但明星产品收入是在增长的。公司未来收入增速肯定更多将依靠产品结构升级。因此预测公司2016年营业收入增长率较前几年会有所下降，估计为3%。但是随着重点产品“安慕希”、“金典”市场份额提升，奶粉业务有望借奶粉注册制获得改善，以及公司收购中国圣牧，目标直指高端有机奶，估计2017年营业收入增长率会回升到9%。（二）自由现金流量的预测——营业收入预测随着行业发展，市场发展速度将逐渐放缓，预测17年以后增长率每年下降一个百分点，并于19年之后保持永续增长。据统计近30年来全球经济年增长率为3.1%。长期看，全球经济增长率大致可以保持3%。保守估计伊利公司永续期的增长率为3%。报告期日期15-12-312016-12-312017-12-312018-12-312019-12-31营业收入（万元）5986348.576165939.0276720873.547258543.4237766641.462营业收入增长率0.030.090.080.07（二）自由现金流量的预测——营业成本报告期日期15-12-3114-12-3113-12-3112-12-3111-12-31营业成本(万元)3,837,557.813,639,999.113,408,275.812,950,494.922,648,566.62营业成本/营业收入0.641050.674580.713340.702650.707201受材料价格下降以及产品结构影响，公司营业成本与营业收入比呈下降趋势，随着行业发展，下降趋势渐缓，将伊利营业成本占营业收入的比率定在60%。（二）自由现金流量的预测——销售费用与管理费用报告期日期15-12-3114-12-3113-12-3112-12-3111-12-31销售费用(元)13258334249.3910074550860.628546072726.907777712827.637290955387.27销售费用/营业收入0.2214761480.1867064830.1788672160.1852246880.194677924管理费用(元)3456163869.743163230547.492391831003.482809685729.141970693655.02管理费用/营业收入0.057730.058620.050060.066910.05262销售费用和管理费用各年浮动不大，分别取各年平均值0.19339，0.05719作为预测比率。（二）自由现金流量的预测——营业税金及附加报告期日期15-12-3114-12-3113-12-3112-12-3111-12-31营业税金及附加(元)251039621.28185388696.48233907600.71249479736.87232922278.65营业税金及附加/营业收入0.004190.003430.004890.005940.00621各年的营业税金及附加所占比重较小且变化幅度不大，取各年平均值0.004937作为预测比率（二）自由现金流量的预测——长期经营资产报告期日期15-12-3114-12-3113-12-31长期股权投资(元)121879207.3325726556.2233511828.16固定资产(元)14558600146.7713121335667.9110403990333.74在建工程(元)776269197.23939357029.801483941376.16无形资产(元)956425978.64930399642.79912646268.89递延所得税资产(元)411671286.96686182446.30825479424.45总计16824845816.9315703001343.0213659569231.40营业收入(元)59863485730.8853959298690.7847778865826.24占营业收入百分比0.2810535610.2910156680.28589145取各年平均值0.285987作为预测比率（二）自由现金流量的预测——经营性流动资产报告期日期15-12-3114-12-3113-12-31货币资金(元)13083666953.1414272616386.478173346441.54应收账款(元)572177041.87513023498.21340087732.36预付账款(元)614524341.58389960876.90329620482.99其他应收款(元)49871200.0566233526.28123728486.12存货(元)4663128747.305008246399.603682902752.63经营性流动资产（元）18983368283.9420250080687.4612649685895.64营业收入(元)59863485730.8853959298690.7847778865826.24占营业收入比例0.3171109740.3752843570.264754838取各年平均值0.31905作为预测比率（二）自由现金流量的预测——经营性流动负债报告期日期15-12-3114-12-3113-12-3112-12-3111-12-31经营性流