Chapter 6 资本预算法则

1•应注意的问题：区分相关成本和非相关成本不要忽视机会成本要考虑投资方案对公司其他部门的影响对净营运资金的影响Lecture6资本预算法则现金流量的估计（P121）2（三）现金流量的构成初始现金流量营业现金流量终结现金流量3（四）净现金流量的含义无论是在经营期内还是在建设期内都存在净现金流量建设期内的净现金流量一般小于或等于零；经营期内的净现金流量则多为正值净现金流量=现金流入量-现金流出量NCFt=CIt-COt(t=0,1,2,…)4（五）净现金流量的简算公式NCF=-原始投资额建设期：经营期：NCF=营业收入-付现成本-税金=净利润+非付现成本=（收入-总成本）（1-T）+非付现成本终结点：NCF=回收额（残值+流动资金）5Case•某公司准备购入一设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择，甲方案须投资20000元，使用寿命为5年，采用直线法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为8000元，每年的付现成本为3000元。乙方案需投资24000元，采用直线法计提折旧，使用寿命为5年，5年后有残值收入4000元。5年中每年销售收入为10000元，付现成本第一年为4000元，以后随着设备折旧，逐年将增加修理费200元，另须垫支营运资金3000元。假定所得税率40%。计算各方案净现金流量。61.计算两个方案每年的折旧额•甲方案每年折旧额=20000/5=4000元•乙方案每年折旧额=（24000-4000）/5=4000元计算过程72.甲方案营业现金流量t12345销售收入付现成本折旧税前净利所得税税后净利营业净现金流量800030004000100040060046008000300040001000400600460080003000400010004006004600800030004000100040060046008000300040001000400600460083.乙方案营业现金流量t12345销售收入付现成本折旧税前净利所得税税后净利营业净现金流量1000040004000200080012005200100004200400018007201080508010000440040001600640960496010000460040001400560840484010000480040001200480720472094.甲方案的净现金流量t012345甲方案：固定资产投资营业现金流量-20000-2000046004600460046004600净现金流量合计46004600460046004600105.乙方案净现金流量t012345固定资产投资营运资金垫支营业现金流量固定资产残值营运资金回收（24000）-30005200508049604840472040003000现金净流量合计-2700052005080496048401172011是否考虑资金时间价值贴现指标非贴现指标PPARRNPVIRRPI126.1为什么使用NPV?•接受正的NPV项目使股东受益NPV使用现金流NPV使用项目所有的现金流NPV对现金流适当地折现13净现值法则•NPV=未来现金流的现值–初始投资•估计NPV：–1.估计未来现金流：多少？什么时间产生？–2.估计折现率–3.估计初始成本•最小接受标准：如果NPV0，接受。•排列标准：选择最大的NPV14净现值法则的属性考虑到货币的时间价值考虑到项目的风险计算仅与现金流和风险有关。可加性：NPV(A+B)=NPV(A)+NPV(B)15Case•某厂两年前购入一台机床，原价42000元，期末预计残值2000元，估计仍可使用8年。最近企业正在考虑是否用一种新型的数控机床取代原设备的方案。新机床售价为52000元，使用年限为8年，期末残值为2000元。若购入新机床，可使该厂每年的营业现金净流量由目前的36000元增加到47000元。目前该厂原有机床的账面价值为32000元，如果现在立即出售，可获得价款12000元。该厂资本成本16%。要求：试用净现值法对该售旧购新方案的可行性作出评价。16解题过程1.首先计算企业采纳售旧购新方案后的净现值。对未来各年的现金净流量进行预测：1-8年每年净现金流量为：47000元第8年末残值为：2000元第1年出售机床收入：12000元未来报酬总现值为：（元）净现值（元）1647785200021677821677812000305.02000344.447000120002000470008%,168%,16PVIFPVIFA172.计算仍使用老设备的净现值第8年末残值为：2000元第1年出售机床收入：12000元未来报酬总现值为：（元）净现值（元）1569940156994156994305.02000344.4360002000360008%,168%,16PVIFPVIFA183.比较两个方案的净现值因为，164778-156994=7784（元）即售旧购新方案可使企业净现值比原方案增加7784元，所以，售旧购新方案可行。196.2回收期法则（paybackperiod,PP)•项目要花多长时间才能收回初始成本？•回收期=回收初始成本所花的年限回收期法则：接受任何回收期限比预定回收期限短的项目。•最低接受标准：–由管理者设定•分级标准：–由管理者设定20（一）普通回收期法(静态)例1：某项目期初投资额为1000万元，预计投资后每年可产生净现金流量250万元，则该项目的回收期为？PP=原始投资额/每年现金净流量21例2：某项目期初投资额为8000万元，预计净现金流量如下表：年份净现金流量（万元）130002400035000450002211111,,nnttnttnttNCFNCFInPPINCFINCF则但若23问题：购房一套100000元，付款方式：（1）一次性付款100000元；（2）分期付款，每年付20000元，5年付清。缺点一：没有考虑资金的时间价值。24缺点二：没有考虑回收期满以后项目产生的现金流入。项目NCF0NCF1NCF2NCF3PPAB-20020000-2001001005001225（二）贴现回收期（动态投资回收期）如何运用？先把项目产生的所有现金流折现。计算现金流折现后的回收期。如果折现后的回收期小于预期的回收期，接受。26动态投资回收期（Pt′）=（累计净现金流量现值出现正值的年数-1）+上一年累计净现金流量现值的绝对值/出现正值年份净现金流量的现值评价准则：Pt′≤Pc′（基准投资回收期），可行；反之，不可行。tPttciCOCI00)1)((27年份净现金流量累计净现金流量折现系数折现值累计折现值123456789101112~20-180-250-15084112150150150150150150150-180-430-580-496-384-234-846621636651618660.90910.82640.75130.68300.62090.56450.51320.46650.42410.38550.35052.018-163.64-206.60-112.7057.3769.5484.6876.9869.9863.6257.8352.57302.78-163.64-370.24-482.94-425.57-356.03-271.35-194.37-124.39-60.77-2.94+49.63352.4128回收期法则(续)•缺点：–忽视货币时间价值–忽视回收期后面产生的现金流–对长期项目评估有偏–决策法则主观臆断。–基于回收期法则所选择的项目可能净现值是负的。29回收期法则与NPV法则相悖案例项目C0C1C2C3回收期NPVatr=.10A-2,000+500+500+5,00032,624B-2,000+500+1,80002-58C-2,000+1,800+50002+58如果设定的回收期是2年，法则告诉我们拒绝项目A，接受项目B，C。得到与净现值法则不同的结论。30回收期法则为什么企业曾使用这种蹩脚的法则？1.简单，易于沟通。2.如果公司受现金约束，快速回收可以进行再投资。316.4平均会计收益率法（AAR）•分级标准和最低接受标准由管理者设定。AAR平均净收入平均投资账面价值32平均会计收益率法例子：考虑一个成本$9,000的项目，产生的现金流如下所示Year0Year1Year2Year3账面毛值9,0009,0009,0009,000累计折旧03,0006,0009,000净账面值9,0006,0003,0000平均投资价值=(9,000+6,000+3,000+0)/4=$4,50033假设项目产生如下的收入流Year0Year1Year2Year3净收入03,0002,0001,000项目的平均净收入是$2,000平均会计收益是$2,000/$4,500=.44接受，如果项目产生44%会计收益企业目标会计收益346.4平均会计收益法则•缺点：–忽视货币时间价值–目标收益率设定主观。–基于账面价值，而不是现金流和市场价值。•优点：–会计信息容易获得。–容易计算。356.5内部收益率(IRR)法则•IRR：使得NPV=0的折现率。•最低接受标准：–接受，如果IRR大于要求的收益率。•分级标准：–选择IRR高的项目。•再投资假设：–假设未来再投资收益率等于IRR。•缺点：–没有区分投资与融资。–可能不存在IRR或者存在多个IRR–互斥项目存在的问题。•优点：–容易理解和交流36IRR的计算步骤：IRRi1i2NPV1NPV20NPVi①初估IRR的试算初值；②试算，找出i1和i2及其相对应的NPV1和NPV2；注意：为保证IRR的精度，i2与i1之间的差距一般以不超过2%为宜，最大不宜超过5%。③用线性内插法计算IRR的近似值，公式如下：)(122111iiNPVNPVNPViiIRR37关于IRR解的讨论•常规项目：净现金流量序列符号只变化一次的项目。该类项目，只要累计净现金流量大于零，就有唯一解，该解就是项目的IRR。•非常规项目：净现金流量序列符号变化多次的项目。该类项目的方程的解可能不止一个，需根据IRR的经济涵义检验这些解是否是项目的IRR38内部收益率：例子考虑如下项目：0123$50$100$150-$200项目的内部收益率是19.44%32)1(150$)1(100$)1(50$0IRRIRRIRRNPV39($60.00)($40.00)($20.00)$0.00$20.00$40.00$60.00$80.00$100.00$120.00-1%9%19%29%39%贴现率NPV这个例子的净现值曲线贴现率NPV0%$100.004%$71.048%$47.3212%$27.7916%$11.6520%($1.74)24%($12.88)28%($22.17)32%($29.93)36%($36.43)40%($41.86)如果划出NPV关于贴现率的曲线，我们可以看出IRR是曲线与X轴的交点。IRR=19.44%406.6内部收益率方法存在的问题•多个IRR。•借款还是贷款？•规模问题。•时间问题。41内部收益率方法存在的问题IRR法则的等价于NPV法则中NPV与r成反比的情况。否则会存在问题。问题1：借款还是贷款例子：项目C0C1IRRNPVatr=.10A-1,000+1,500+50%+364B+1,000-1,500+50%-364项目A的NPV与贴现率成反比。项目B的NPV与贴现率成正比。投资法则：IRR贴现率项目可接受，反之则反是。42问题2：多个IRR这个项目存在两个IRR：0123$200$800-$200-$800($150.00)($100.00)($50.00)$0.00$50.00$100.00-50%0%50%100%150%200%DiscountrateNPV10